不過，創投機構人士普遍表達了對未來投資收益預期下調的擔憂。“一方面是由於供需關係變化，項目上市的稀缺性會降下來，上市本身溢價可能消失，這部分價差給創投機構帶來的收益也會隨着消失。與此同時，渠道打開後上市項目可能存在良莠不齊的情況，創投機構平均收益整體也會下降。”

開年重磅，2月1日，全面實行股票發行註冊制改革正式啓動。

消息發佈後，有創投機構人士對創投日報記者表示，除了政策在週三突然宣佈有些意外，全面實施註冊制本身屬於意料之中。“因爲之前無論是二十大報告還是中央經濟工作會議，都一直在提這件事，業內預判這是遲早的事情，本質上就是科創板、創業板以及北交所在註冊制方面試點成功，已經形成了一套模式，現在就是把經驗複製推廣到主板。”

多名創投機構人士在接受採訪時均表示，該政策的實施對創投機構退出而言是利好，但同時也意味着更大的挑戰，包括投資收益預期可能下降、二級市場流動性下降、投資策略面臨調整等。

利好退出，但項目上市不再等於賺到錢

資深投行人士王驥躍在接受創投日報記者採訪時表示，這次是全面註冊制改革，而不是主板註冊制改革，是整個中國股票市場的改革，包括了各板塊，首發、再融資、併購重組、發行交易、持續信披等內容的全面改革。

“徵求意見截止時間2月16日，應該會在兩會前正式發佈。”王驥躍談到，全面註冊制改革的核心和重中之重，並不是IPO再融資條件，而是證監會轉變職能，監審分離。

全面註冊制下，主板上市條件有所放鬆。具體看，連續三年盈利不再要求，但還是要求最後一年盈利。對此，王驥躍認爲，這有利於一些受行業或其他週期影響的大企業上市。

“全面實施註冊制對創投機構來說，肯定是比較利好的，主要是在退出方面。機構以前投的一些項目在A股上市渠道會更加暢通。後端退出渠道暢通，對前端的募資以及投資方面的信心其實都有提振作用，所以肯定是一個大的正面事情。”深創投創新研究院研究員林瑋對創投日報記者表示。

多名創投機構人士在採訪過程中亦表達了類似的看法，不過，王驥躍認爲，整體上，放開之後，A股市場每年可容納的新增發行規模仍是400-500家。“未來，資本市場會呈現高速擴容的態勢，但這一增量也有限度，不會無限擴大。”

與此同時，創投機構人士普遍表達了對未來投資收益預期下調的擔憂，“可能上市了也沒掙到錢。”

林瑋表示，這種投資收益的下降原因是多方面的。“一方面是由於供需關係的變化，項目上市的稀缺性會降下來，上市本身的溢價可能消失，這部分價差給創投機構帶來的收益也會隨着消失。與此同時，渠道打開後上市項目可能存在良莠不齊的情況，創投機構平均收益整體也會下降。”

其進一步表示，未來隨着註冊制的推行，A股的小市值公司可能越來越多，“這類公司一多，流動性其實不會比一級市場更好，可能像港股一樣有更多仙股的產生。”

王驥躍亦表示，沒有價值的公司，即便上市也不會受市場歡迎。“具體體現爲龍頭公司成交量大，而小的、長不大的公司，則沒有成交或者成交量很小。那麼，對於VC/PE而言，即便投了也退不出去，相當於是流血上市，含淚敲鐘。”

另有投資人士對創投日報記者表示，全面註冊制將加速人民幣基金在資本市場退出效率，加速向LP的分配。“但退出中，VC/PE行業會加速變革，進入價值創造爲主，資本套利爲輔的發展階段。如果機構跟不上政策變化，跟不上行業效率提升，將被加速淘汰。”

機構早有預料，已做對應的策略調整

接受採訪的創投人士均表示，對此次全面註冊制的實施並不感到意外。

“剛開始試點註冊制時，全局註冊制就是早晚的事兒了。”山東濟高舜星股權投資管理有限公司投資總監劉煊宏對創投日報記者表示，此前，其所在機構就已經對投資佈局和策略做了相應的調整，“我們之前投的項目已經往早中期靠了。一二級市場的價差變小，爲了盈利，肯定要往前面的階段轉移。”

王驥躍亦表達了同樣的看法。“因爲註冊制在A股市場出現已經兩三年了，VC/PE對此早有適應，即從業績規模變爲成長性。未來成長不大的公司不太容易上市。”

但劉煊宏表示，對於習慣做後期階段的投資機構來說，這種輪次的調整會是一個比較大的挑戰。“Pre-IPO這個階段，拼專業性不用那麼強，有很大的賭的成分和跟風傾向。調到早期，可真需要專業性，考驗對行業的深刻理解和對趨勢的判斷，不然到處是坑，坑得都不知道該怎麼上岸。”

多名創投人士對記者表示，隨着全面註冊制的實施，上市公司之間的收併購會增加。對此，劉煊宏認爲，投資機構業務也會向這方面側重，“一些私募公司可能會向併購和控股上市公司的方向轉移。”

此前，就有私募行業人士對創投日報記者透露，有專門做收併購交易諮詢的第三方服務機構在國內大規模擴張團隊。“還是一家美資機構，一定程度上說明了某種趨勢性變化。”

而對投資收益預期的調整，多名投資人表示，一級市場的估值體系也會因此產生變化。“估值中樞會下移，對於喊得非常高的項目機構就不太會追了，這種現象其實從註冊制試點開始就已經逐步在出現。”但亦有投資人對此表達了不同的看法，“理想是往這個方向靠攏，但市場調整需要時間，這一兩年其實還不會特別明顯。”

投資的行業佈局方面，多名創投行業人士均表示，會根據近日市場流傳甚廣的主板IPO“紅綠燈”規則做一些變動。

該審覈細則顯示，總體上，主板應屬於大盤藍籌、業務模式成熟、經營業績穩定的優質企業。學科類培訓、白酒、類金融等禁止上市；食品、家電、涉疫企業等上市受限；集成電路、先進生物醫藥研發生產等企業獲支持，“即報即審、審過即發”。有投行人士表示，近期確實接到了相關指導，內容也跟網傳的基本一致。

對於一級市場的S交易，長期關注該領域劉煊宏表示，全面推行註冊制或是一個利好。“畢竟上市週期短了，S基金接了份額，可能風險更小，或會有小部分賣方交易意願下降，但大部分仍會保持關注，畢竟基金存續期擺着，到期了，各方LP都會催促。”

特別聲明：文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作風險自擔。

本文來自微信公衆號“創投日報”（ID:gh_8b25bce7ef22），作者：敖瑾 陳美，36氪經授權發佈。