【中糧視點】PP：短期難再下長期難向上

中糧期貨研究中心

引言

春節後在高價丙烷的帶動下，PP亦錄得一定漲幅，多套PDH裝置因利潤問題也紛紛宣佈降負計劃。但弱現實壓力仍在，隨着上游能源價格相繼回調，加上PP自身還有新裝置投產預期，偏弱的基本面也壓制了PP的空間，使得其迎來較大回調。PP05和09合約短期因宏觀強預期情緒仍存和成本原因，下探空間有限；但從長期去看，隨着宏觀情緒降溫或轉入新階段，以及自身的投產問題，PP仍舊是難有明顯的上行機會。而一旦未來經濟數據的公佈不及預期，那很可能PP開年即巔峯，8300元/噸就是一個堅實的階段頂或者可大膽套保的價位。

1、成本分化，趨向下行

春節後至今，原油、煤炭、丙烷等上游原料的價格處於明顯的下行趨勢，也間接帶動了PP價格的下移，上游加工利潤也因此得到一定修復，PP產量相比春節前也有了明顯回升。細化來看，油制企業目前已經略有盈餘，開工積極性也最高；煤化工企業由於大多自有煤炭受到成本端的干擾也有限；PDH企業雖然利潤有所修復（相比春節期間），但依舊處於嚴重的虧損狀態，這也導致相關企業的降負、停車消息頻發。從已經傳出的一些信息來看，部分PDH企業因利潤問題，可能的降負計劃如下：

1、H越60w噸裝置可能3月開始停約7周；

2、H基45w噸裝置2.3開始檢修3-4周，粉料同步停；

3、J能90w噸裝置負荷80%，可能繼續降或者停；

4、T弘45w噸裝置2月降負30%，可能繼續降或者停；

5、H豐25w噸裝置2月開始停約6-7周；

6、B來60w噸裝置降負30%；

7、Q翔70w噸裝置負荷6-7成；

8、J發60w噸裝置計劃3月開始檢修7-8周；

高成本倒逼下的PDH企業檢修，對PP而言更像是一把雙刃劍，好的地方是PDH企業減產預期增多，間接支撐了丙烯和聚丙烯，當下單純從丙烯端來看PP的估值，PP還是處於中性偏低估的狀態；但不好的地方在於，PDH企業檢修過多，也會直接把前端丙烷的價格帶崩，沙特方面更是預測3月的丙烷價格將出現坍塌，一旦進口丙烷價格給出讓利，那麼前面給予PP的支持也將蕩然無存，甚至轉多爲空。

圖1 PDH制PP利潤

2、庫存壓力仍待釋放

PP的庫存壓力目前主要集中在中游貿易商處（貿易商庫存約超去年同期25%）；上游春節期間累庫壓力不大，整體庫存水平略低於22年同期。但由於今年是PP的投產大年，上半年有多套新裝置待兌現，因此產業能否抓住“金3銀4”的需求旺季實現庫存的有效去化將至關重要，尤其是對於揹負開單計劃和資金壓力的貿易商來說。對於貿易商而言，最有效的去庫存方式無疑是降價，這也使得本就有投產預期壓制的PP很難有太大的向上空間。8000元/噸可能會成爲市場階段性博弈的一個心理關口，8000元/噸以上難以刺激下游補庫，8000元/噸以下工廠的再庫意願纔會增強，如果產業中上游想順暢的轉移供應和庫存壓力，只能寄希望於低價讓利給國內下游（畢竟今年的海外出口很難有太多指望）。

今年PP向上的空間不要抱有太大的希望（除非未來出現新增投產裝置兌現大幅推遲的現象），宏觀上，海外需求端很難有太多的亮點，更多的還是要依靠內循環，但目前看來，國內復甦預期帶來的上漲進程目前恐怕也已經交易了大半。22年11月到23年春節前，大宗商品也好，股市也好，是交易從市場風、政策風吹起號角，到鼓吹人心動的階段；春節後則能明顯的看出，節前隨着中小資金心動入場，大資金又開始交易從心動到帆不動的階段，或者說只有少部分基本面好的板塊或產品能帆動，大部分都是帆不動的階段。畢竟這個階段，估值已經得到修復，很多資產也沒了超跌的屬性，在沒有有效的數據驗證前，獲利了結或者做對沖套利纔是更穩妥的選擇。市場的整體交易風格也由交易貝塔階段轉向交易阿爾法的階段。對於投產壓身、成本端又有坍塌風險的PP來說，自然就很難獲得對沖資金多頭端的青睞，反而空頭端更有故事可講。如果2、3月份的經濟數據公佈的結果持續遠超預期，那可能大宗商品包括PP未來還有一定的上漲空間；如果經濟數據不及預期或者未來的政策更偏溫和，那對PP而言，很可能開年即巔峯，8300元/噸就是一個堅實的階段頂。

圖2 PP總庫存