事件概述：

2023年4月25日，公司發佈2022年年度報告和2023年一季報。2022年公司實現營業收入14.75億元，同比+13.66%；實現歸母淨利潤1.11億元，同比-6.60%。2023年Q1公司實現營業收入3.18億元，同比-18.78%；實現歸母淨利潤0.24億元，同比+4.68%。

分析判斷:

國內中高端TPU龍頭，新產能即將投產

我國TPU行業處於較快成長階段，據公司公告和中國石油化工儲運罐區技術大會數據，2022年我國TPU消費量爲56.9萬噸，預計到2026年將增至90萬噸，2022-2026年4年CAGR12.15%。公司爲國內TPU中高端市場龍頭企業，現有TPU產能8.65萬噸，在建產能20萬噸，預計2023年底能部分投產。2018年以來，公司營業收入保持增長態勢，2020-2022年營業收入CAGR達39.60%。公司在隱形車衣等高端TPU領域領先國內市場，通過不斷優化產品結構和新產能釋放，將持續鞏固在國內TPU市場的競爭優勢。

聚氨酯一體化項目開工，打破國外原材料壟斷壁壘近年來，公司生產特種TPU所需的核心原材料市場價格較高，影響下游需求，據天天化工網，截至2022年底全球HDI產能僅38.4萬噸，其中海外巨頭合計30.4萬噸，佔比超過79%。

2022年3月15日，公司發佈公告，投資子公司美瑞科技建設聚氨酯新材料產業園項目。據環評報告，項目分兩期進行建設，一期項目投資15億元，建設年產12萬噸特種異氰酸酯（其中HDI10萬噸，CHDI1.5萬噸，PPDI0.5萬噸），；二期項目投資37億元，建設年產20萬噸特種異氰酸酯（HDI）。項目一期2022年底已開工建設，預計2024年建成投產。我們認爲，隨着HDI主要原料己二腈生產技術打破國外壟斷，其價格將回歸合理區間，有利於HDI產業鏈快速放量；公司聚氨酯一體化項目能夠實現特種TPU部分核心原材料的自供，降低生產成本，有利於特種TPU產品的進一步開發和市場推廣，同時能夠延伸公司產業鏈，提供新的利潤增長點。

公司爲研發導向企業，在研項目豐富

2022年公司研發投入0.70億元，同比+24.72%；研發費用率達4.77%，同比+0.42pct。截至2022年底，公司在覈心設備、工藝、產品方面擁有授權專利89項，其中美國、歐洲韓國等境外授權發明專利25項，國內發明專利51項，實用新型13項。截至2022年底公司共有研發人員86人，佔比達24.02%公司當前在研產品包括PBS、PUR、PUD、TPU線纜材料和HDI三聚體等，涵蓋汽車、木工、控制、特高壓等多種領域，且所有產品均實現小試，部分產品實現量產推廣。我們認爲，公司通過擴大研發投入，在研項目推廣並應用後將能爲公司提供更大的業績彈性和收益質量，打開未來成長空間。

投資建議

公司彈性體一體化項目20萬噸TPU和聚氨酯一體化項目12萬噸特種異氰酸酯23年底將進入陸續投產期，我們預計2023-2025年公司營業收入分別爲17.48/33.14/51.84億元，歸母淨利潤分別爲1.42/4.12/6.04億元，EPS分別爲0.71/2.06/3.02元，對應2023年5月15日收盤價33.28元PE分別爲47/16/11倍。公司爲業內少數能夠生產高端特種TPU的企業，預計未來原材料價格有望回落，公司盈利水平修復；同時HDI項目建成投產後將大幅提升公司利潤，成爲公司重要的業績增長點，我們看好公司未來成長，首次覆蓋，給予“增持”評級。

風險提示

原材料價格波動風險、市場競爭加劇、項目投產不及預期。