摘要

国内棉价非理性上涨，已成下游不可承受之重，引发调控政策严厉加码，打破了牛熊转换期的平衡，空头力量获得压倒性优势。笔者预计，郑棉熊市可能提前到来，两种不同的推演方式均显示，在明年2月底之前，郑棉见到14500元/吨的可能性大增。

9月4日，抛储量从1.2万吨增加到2万吨。调控政策的严厉程度超过市场预期，击碎了市场对调控能力和意志的怀疑。目前抛储累计成交26.8万吨，如果持续到10月底，累计抛储量可能达到102.8万吨。再加上约100万吨的滑准税配额进口增量，从9月底开始陆续到港，明年2月底之前到港压力山大。政策提供了约200万吨供给增量，完全碾压旧作库存约90万吨的减量和新作产量约60万吨的减量，多出来的50万吨供给足以引发一波10%以上的下跌。当然，这是指郑棉挤出约1800点的虚高水分后，在16000元/吨的基数上再跌10%。

另一方面，消费的下行则是釜底抽薪，金九银十基本证伪。下游订单非常缺乏，纺纱亏损非常严重，旺季开机持续下行，尤其是棉纱贸易商约120万吨堰塞湖库存更是大雷，一旦价格下跌引发踩踏，负反馈是非常恐怖的。最后，能对空头构成威胁的：一个是新疆的早霜天气，目前预报显示风险不大；另一个抢收预期，抢收预期暂时无法证伪，不过从调研情况来看，最终大概率要证伪。

一、严厉调控打破多空平衡

9月2日，中储棉发布公告，4日储备棉抛储量从1.2万吨/天增加到2万吨/天。从7月31日的1万吨/天，到8月14日增加到1.2万吨/天，再到9月4日增加到2万吨/天。我们可以看到，伴随着棉价持续上涨，下游的亏损已持续大概4个月。供给端的矛盾已经到了不解决不行的地步，单靠涨价杀消费解决矛盾已经不可能，而且对整个棉纺产业链的危害太大。所以，调控政策适时出台正当其时，根据市场形势不断加码，体现了坚决的调控意志，也击碎了市场对调控能力的怀疑。如果市场继续非理性上涨，可能会引发更加严厉的调控政策。多头现在主要打时间差，时过境迁，头铁的代价是显而易见的。

2万吨/天不同于之前的量，一个月22个工作日就意味着44万吨的抛储量，纺织企业只需要从市场上购买20万吨左右棉花就够刚需用量了。笔者预计，9月现货和基差都会感受到抛储的压力。7月31日至9月1日，抛储累计成交26.8万吨。如果持续到10月底，累计抛储量可能达到102.8万吨。再加上约100万吨的滑准税配额进口增量，从9月底开始陆续到港，明年2月底之前到港压力山大。

政策提供了约200万吨供给增量，完全碾压旧作库存约90万吨的减量和新作产量约60万吨的减量，多出来的50万吨供给足以引发一波10%以上的下跌。当然，这是指郑棉挤出约1800点的虚高水分后，在16000元/吨的基数上再跌10%。从平衡表类比的角度来看，长期熊市目标指向14400元/吨附近。

二、消费旺季基本证伪且隐藏大雷

7月纺服零售961亿，同比增速回落至2.3%；1-7月累计增速为11.4%。7月纺服出口271亿美元，同比增速降至-18.3%；1-7月累计增速为-10%。此前内需增量能对冲出口减量，目前内需增速回落，出口降幅加深，消费的负反馈会成为郑棉熊市的一个主要推动力量。

目前，即期纺纱亏损仍在1500元/吨以上，据业内权威人士反馈，目前订单比正常旺季减少20%-30%，接到的单子也基本没有利润，如果等到9月15日仍没有改观，金九银十的旺季预期基本就证伪了，甚至会变得很淡。纱厂开机继续下降，即期纺纱亏损较大，成品库存下降，原料库存减少。布厂开机回升，成品库存下降，原料库存增加。布厂转入旺季，纱厂维持淡季，整体缺乏订单，旺季可能证伪。据TTEB，9月1日当周，纺企原料库存为28.8天，环比-0.4天；纺企成品库存为19.8天，环比-0.4天；织厂原料库存8.3天，环比+0.9天；织厂成品库存29.3天，环比-0.8天。

调研的数据、周度高频数据和月度趋势数据都能对的上，纺织品服装消费下行的逻辑也是清晰的，笔者坚持认为今年金九银十旺季基本证伪，可能只有九十，没有金银。同时，据笔者了解，近期棉纱贸易商的库存又增加了，广东最新是70万吨左右，江浙是30万吨左右，这和之前市场预期的旺季去库截然相反。对于部分没有进行非标套保的库存，一旦价格下跌很容易引发踩踏，堰塞湖的风险已成灰犀牛。

如果后面想通过增加消费来消化多余的供给，可能至少要给出1000元/吨以上的纺纱利润，这意味着棉价要在现有的基础上至少下跌约2500元/吨才行。同时，棉纱的价格不可能静止不动，棉花棉纱更可能是螺旋下跌。按最保守的估计，即便棉纱只跌500点左右，也意味着棉价要跌3000点左右，目前CF2401在17800元/吨附近，这意味着长期熊市目标指向14800元/吨附近。

三、未来市场的风险点

未来能对空头构成威胁的风险点，一个是天气，另一个是抢收。因为今年生长进度普遍慢一周，新疆的早霜天气可能导致铃重变轻，进而影响产量，不过目前预报显示风险不大。另外就是德州干旱持续，9月12日的USDA月报可能继续下调美棉产量，要避开这个时点。最后是抢收预期，抢收预期暂时无法证伪，不过从调研情况来看，最终大概率要证伪。无论银行还是轧花厂大都没有从21年的阴霾中恢复元气，今年的收购大家谨慎了很多，很多老板跟笔者反馈宁可亏固定加工费也不抢收，听闻部分银行会通过供贷价格控制抬价收购风险。

综上所述，国内棉价非理性上涨，已成下游不可承受之重，引发调控政策严厉加码，打破了牛熊转换期的平衡，空头力量获得压倒性优势，郑棉熊市可能提前到来，在明年2月底之前，郑棉见到14500元/吨的可能性大增。政策提供了约200万吨供给增量，完全碾压旧作库存约90万吨的减量和新作产量约60万吨的减量，多出来的50万吨供给足以引发一波10%以上的下跌。

当然，这是指郑棉挤出约1800点的虚高水分后，在16000元/吨的基数上再跌10%。另一方面，消费的下行则是釜底抽薪，金九银十基本证伪。下游订单非常缺乏，纺纱亏损非常严重，旺季开机持续下行，尤其是棉纱贸易商约120万吨堰塞湖库存更是大雷，一旦价格下跌引发踩踏，负反馈是非常恐怖的。能对空头构成威胁的：一个是新疆的早霜天气，目前预报显示风险不大；另一个抢收预期，抢收预期暂时无法证伪，不过从调研情况来看，最终大概率要证伪。

（付斌 棉花资深研究员 投资咨询证号：Z0012492）