信达传媒互联网及海外冯翠婷团队发布深度研究报告 中旭未来：深耕游戏发行，孵化自有品牌

以下是主要内容

以游戏发行为核心，多元化产品布局。中旭未来创立于2015年5月，最初以“贪玩”为品牌，为游戏开发商发行并运营游戏。凭借公司多年来向网络游戏提供营销及深度运营游戏产品经验，已建立忠实的终端用户群，截至2023年4月30日，营销及运营的游戏中注册用户达4.18亿，积累了大量终端用户数据，从而为消费品业务奠定基础。通过数字化营销、深度运营及品牌开发能力，中旭未来在2020及2021年成功在新消费场景孵化自研品牌及内容，包括快餐食品品牌“渣渣灰”及潮流玩具品牌“Bro Kooli”，不断拓展业务边界，多元化布局“吃喝玩乐”。

核心游戏赛道增长稳健，后续储备丰富。自公司成立以来，已营销及运营超过310个游戏产品，旗下主要产品包括《原始传奇》、《古云传奇》、《自由之刃》、《热血合击》、《全民江湖》等。截至2023年4月30日平均月活跃用户(MAU)达940万名，公司营销及运营的所有游戏产品的每名付费用户平均月收入(ARPPU)达411.1元，管线中储备游戏70款，公司预计2023年发行30-50款游戏，Q4至明年Q1有望推出数款游戏，助推2023-2024年业绩稳步增长。

深耕游戏发行与运营，盈利能力稳步提升。2022年公司收入88.17亿元，同比增长53.71%，2020年至2022年公司的整体毛利率均稳定在70%以上。2023年1-4月，公司收入24.48亿，同比下降14.01%，利润2.42亿，同比增长93.6%，经调整利润3.3亿，同比增长151.9%，毛利率67%，同比-6.8pct，销售费用率57%，同比-10pct，管理费用率4%，同比+2pct，研发费用率2%，较同期无明显变化，目前已成为中国领先的网络游戏产品发行商及中国第五大发行手机游戏产品公司。

精准数字营销，赋能深度运营与品牌开发。与竞争对手腾讯、网易、三七互娱及米哈游相比，中旭未来在精准营销、深度运营及品牌开发方面具有丰富经验，凭借专有技术平台洛书及河图系统的数字营销及长期运营，公司积累了庞大的终端用户群，与媒体建立长期合作关系，涵盖产品评估、精准营销、深度运营及品牌开发，有效提升游戏产品生命周期，现有产品中11款游戏产品已运营五年以上，28款游戏已运营三年以上。

推进全生命周期价值链，探索国际商机。未来，中旭未来将持续补充营销及运营的游戏产品类型，不断提升在手机游戏行业的核心竞争力；寻求收购和投资机会，拓展手机游戏产业链上下游，贯通全生命周期价值；推进游戏的出海发行业务，定制海外各地区游戏产品，打通游戏发行的出海路径，拓展业务范围。

盈利预测：公司营业收入持续增长，营销及运营网络游戏为主力，后续储备游戏丰富。我们预计23-25年公司收入69.64/99.1/113.02亿元，23-25年公司调整后利润为6.44/8.84/10.08亿元，同比增长15%/37%/14%。采用相对估值法，可比公司2024年平均PE为11.3x，考虑到中旭未来主营业务增长稳健，游戏储备丰富，我们给予公司2024年目标PE11.3x，对应2024年目标市值100亿元。

风险因素：市场竞争加剧风险、游戏行业政策变动风险、新游开发和运营失败风险。