海通國際：給予珀萊雅增持評級，目標價位133.11元

海通國際證券集團有限公司Liting Wang,Hongke Li近期對珀萊雅進行研究併發布了研究報告《公司半年報：1H23業績超預期，提質提效擴大優勢》，本報告對珀萊雅給出增持評級，認爲其目標價位爲133.11元，當前股價爲101.6元，預期上漲幅度爲31.01%。

珀萊雅(603605)

投資要點：

珀萊雅發佈2023半年報：上半年實現收入36.27億元，同比增長38.12%；歸母淨利潤4.99億元，同比增長68.21%，扣非歸母淨利潤4.79億元，同比增長70.49%。攤薄EPS爲1.24元；加權平均淨資產收益率13.29%，經營性現金流淨額11.81億元，同比增長65.49%。擬以股本3.97億股爲基數，向全體股東每10股派發現金紅利3.80元（含稅），不轉增不送股。

簡評及投資建議：

1、1H23業績超預期，盈利持續優化。公司1H23收入36.27億元，同比增長38.12%，主因線上渠道營收增長；歸母淨利4.99億元，同比增長68.21%；毛利率增長2.39pct至70.51%，主因線上直營佔比增加，以及主推大單品策略。

（A）分品類：1H23護膚類（含潔膚）產品收入30.56億元，同比增長38.06%，收入佔比爲84.44%；美容彩妝類產品收入爲4.66億元，同比增長32.30%，收入佔比爲12.87%；洗護類產品收入爲0.97億元，同比增長94.17%，收入佔比爲2.69%。

（B）分品牌：1H23公司主品牌珀萊雅實現收入28.92億元，同比增長35.86%，毛利率增加1.06pct至71.35%，收入佔比爲79.87%；彩棠實現收入4.14億元，同比增長78.65%，收入佔比爲11.45%；OR/悅芙媞/其他品牌分別實現收入0.97/1.32/0.84億元，分別增長94.17%/64.80%/10.71%，收入佔比分別爲2.69%/3.64%/2.35%。

（C）分渠道：1H23公司持續推進線上渠道爲主、線下渠道並行的策略，線上收入33.30億元，同比增長44.23%，佔比92.03%遠超線下，其中線上直銷佔比73.49%；線下收入2.89億元，同比下降5.81%，其中日化收入2.41億元，同比增長5.64%。

2、1H23期間費用率增1.4pct，宣傳推廣增加&股權激勵費用影響。1H23銷售費率43.56%，同比增長1.03pct，其中新品孵化與線下、海外渠道探索使得形象宣傳推廣費投入同比增長50.34%；研發費率2.52%，同比增長0.20pct；管理費率5.30%，同比增長0.46pct，剔除限制性股票股權激勵費用同比下降0.70pct；財務費用率同比下降0.27pct至-0.84%，系利息收入及匯兌損益綜合影響所致；最終期間費用率同比增長1.41pct至50.55%，其中單2Q增長0.96pct至49.82%。

3、1H23營業利潤增長68.0%，最終歸母淨利潤增長68.2%。資產減值損失減少3738萬至5218萬元。此外，有效稅率下降1.60pct至21.50%，少數股東損益提高1716萬元，最終1H23歸母淨利潤增長68.21%至4.99億元，扣非歸母淨利潤增長70.49%至4.79億元。

4、經營回顧：（1）聚焦核心單品系列，新營銷策略塑造品牌力。①珀萊雅：持續深化“大單品策略”，聚焦雙抗、紅寶石、源力三大系列，核心單品不斷升級，強化品牌心智；推出“循環系列”和“雲朵防曬”，豐富產品矩陣；23年上半年珀萊雅在天貓平臺，精華品類排名第1，面霜、面膜品類排名第2，眼霜品類排名第5。同時品牌圍繞“年輕感”與“科技力”開展營銷事件，6月在全國6個城市開設7家早C晚A酒咖快閃，傳遞品牌“科學配方”理念。②彩棠：保持大單品領先地位，市場份額不斷提升，3月發佈“爭青系列”，推出“三色腮紅盤”、“綜合眉部盤”及“啞霧口紅”3款新品，發佈系列概念廣告，線下舉辦發佈會，明星高葉、馬思純亮相支持；618期間推出“原生肌氣墊”，升級“柔霧蜜粉餅”，“三色腮紅盤”23年上半年天貓腮紅類目排名第2。③Off&Relax：明星單品滲透率持續提升，頭皮預洗品類“頭皮清零液”618期間獲天貓頭皮預洗類目排名第2；開展一系列品牌活動，傳播品牌理念。④悅芙媞：多產品全新升級，聚焦品類搭建，提升“油皮護膚專家”消費者認知。

（2）全渠道精細化運營，珀萊雅多平臺成交國貨第一。①線上：集中運營天貓旗艦店、抖音和京東。天貓旗艦店夯實大單品矩陣戰略，打造超級大單品，618期間及23年上半年珀萊雅天貓旗艦店成交金額獲天貓美妝排名第4，國貨排名第1；抖音優化珀萊雅三大系列矩陣賬號，23年上半年成交金額珀萊雅美妝排名第3，國貨排名第1；京東重點人羣精細化運營，38活動及618期間，珀萊雅成交額京東美妝國貨排名第1。②線下：日化渠道拓展新型商城集合店合作，節假日期間加強店鋪零售管理，抗衰明星新品蘊能系列上市幫助門店提高客單價；百貨渠道加強專櫃建設，推進全國多零售系統直營合作，多城市多點位佈局“早C晚A酒咖”快閃活動。

（3）基礎研發加速佈局，多研發中心積極籌備。公司持續推進國際科學院建設，杭州龍塢研發中心和上海研發中心正在建設中，日本研發中心正在籌備中。累計擁有專利234項，新增發明專利4項、實用型專利5項、外觀設計專利8項；起草發佈2項國家標準，累計主導或參與制定國家標準16項、行業標準3項、團體標準18項。

（4）信息化賦能供應鏈。①供應鏈方面：實現產品開發到產品交付完整供應鏈數字化管理，多協同系統數據互通，實現全鏈路透明，三大智能引擎持續賦能品牌做大。②生產方面：湖州生產基地新增多條面膜自動線、新購2臺2噸德國EKATO乳化鍋，物流智能倉庫正式投入試行，庫內業務操作95%以上實現無人化。

維持對公司的判斷。公司近年來打造以“產品、內容、運營”等爲主線的前中後臺高效協同的自驅型組織，沿多品牌多品類路徑穩步邁進。公司2022年7月發佈新一期限制性股權激勵方案，凸顯龍頭持續成長信心。在當前行業分化加劇、馬太效應凸顯的環境下，公司中長期成長確定性價值尤爲突出。

更新盈利預測。我們預計公司2023-2025年收入各82.38億元、101.77億元、123.38億元，同比增長29.0%、23.5%、21.2%；歸母淨利潤11.00億元、13.79億元、17.01億元，同比增長34.6%、25.3%、23.4%，EPS各2.77元、3.48元、4.29元。

參照可比公司估值，考慮到公司作爲美妝新國貨的領軍者，圍繞“6*N戰略”持續強化綜合實力，且扁平化、模塊化的網狀組織使其決策能力和運營效率更高，公司處於快速發展期，按照2023年給以其48倍PE，對應合理市值528億元，目標價133.11元，維持“優於大市”評級。

風險提示：行業競爭加劇，項目孵化風險，國際局勢的不確定性給供應鏈帶來的不確定性影響。

證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，中泰證券鄧欣研究員團隊對該股研究較爲深入，近三年預測準確度均值高達93.89%，其預測2023年度歸屬淨利潤爲盈利10.52億，根據現價換算的預測PE爲38.32。

最新盈利預測明細如下：