何濟生  

國慶長假回來以後，在11月美金報價如期上漲、整體現貨市場較爲穩定的情況下，紙漿期貨出現衝高回落，2401合約最高衝到了6300以上，而截止當下依舊跌到了5950附近，下跌400點；於此同時，俄針現貨也從6100跌到了5800，期貨升水仍有150+點。而同時期貨庫存仍保持在50萬噸的水平。

實際上，近期市場對於12月美金報價上漲仍有一定的預期（20-30美元/噸），但期貨盤面如此疲軟，究其原因，筆者認爲，前期從6388跌至6150的回落屬於正常波動，畢竟盤面價格已經pirce in了11月的上漲預期，盤面甚至比11月的銀星美金摺合人民幣價格還要高，進口銀星拋盤面都有較大的利潤、屬於情緒上的超漲，產業在6300左右也開始偏謹慎，因此回落有一定的合理性。但最近一週的200點回落，超過了筆者對於寬幅震盪的幅度預期。

驅動一、期貨升水俄針現貨較多

在上漲趨勢中，期貨目標價錨定的是智利銀星的價格，而下跌趨勢中，期貨盤面錨定的是俄羅斯漂針漿的價格。經過大幅殺跌後，盤面已經低於11月的美金進口價格，與俄針現貨價格（5800）的升水幅度也大幅收窄，繼續深跌的概率不大。

驅動二、漂闊漿偏緊，漂針漿仍貨源充足是一大隱憂

回望本輪9月份以來的強勢拉漲，非標品闊葉漿的供需偏緊也是一大誘因。而闊葉漿的上漲對於標品漂針漿的支撐也帶動了市場情緒的好轉。從數據上看，據海關總署公佈的數據顯示，中國前9月紙漿總進口2683.3萬噸，累計增速21.7%。漂針漿前9月累計進口增速爲28%。由於標準品的漂針漿基本上全部依賴於進口，因此今年前9個月的進口累計增速非常巨大。國內高企的價格、超預期的旺盛需求帶來了進口貨源的大幅增長。漂針漿的供應並不像闊葉漿那般偏緊。

驅動三、期貨交割庫50萬噸庫存依舊施壓

9月之前，市場對於期貨交割庫庫存50萬噸的壓力議論頗多，七八月盤面以寬幅震盪爲主。但在9月和10月分別有近16萬噸和8萬噸的實物交割量的背景下，期貨交割庫的庫存壓力依舊沒有得到充分的釋放，11月倉單有集中註銷的要求，屆時如果沒有產業大戶出手收貨，那麼這部分流入現貨市場的倉單將倒逼市場形成負反饋。

綜上，紙漿期貨盤面近期的高點已經大概率出現（6388元/噸），鑑於期貨大幅殺跌後盤面與俄針現貨的價差已經大幅回落，繼續深跌的概率較低。但盤面直接反轉新高的概率也不大，整體上在現貨市場並不是特別緊缺的情況下，如果沒有產業大戶進行收貨帶動流通貨源偏緊，那麼紙漿盤面也將難有大幅上漲的驅動。