轉自：金融界

本文源自:券商研報精選

中國經濟處在從“高速增長”到“高質量發展”的換擋期，金融行業面對着：社會平均資本回報率降低、高槓杆經濟主體風險暴露、社會低效存量資產有待盤活、科創關鍵領域渴盼資本支持等新處境。這對金融資源配置的方向、方式和效率提出了更高的要求。金融行業勢必要淘汰落後產能，開啓從規模競爭到質量競爭的新篇章。銀行業在資本新規和發揮大型機構壓艙石政策指引下，具備客羣基礎、業務稟賦和風控優勢的機構將持續佔優；保險業需求端的居民配置意願料將提升，投資端的資產荒大背景是行業集中的決定因素；證券業將通過業務創新、集團化經營和併購重組等方式做優做強頭部券商；資管行業的投資者機構化將收窄主動投資的超額收益，被動投資的規模經濟性是行業集中的驅動力；財富管理行業可投資資產不足和渠道信用差異將擴大具備綜合能力的頭部平臺優勢。

▍銀行：把握金融高質量發展下的投資機會。

1）政策：優化資本計量，鼓勵穩健展業。資本新規框架內，經營審慎穩健、聚焦優質客羣、業務優勢發展的商業銀行，資本節約效應放大背景下，在保持盈利能力和分紅水平的比較優勢方面更具競爭力。

2）經營：支持實體經濟，夯實資產質量。量的方面，財政逐步發力背景下，預計基礎設施建設領域仍將是銀行信貸投放重點；質的方面，從風險週期視角看，目前銀行業資產質量正逐步修復至本輪信用週期前水平，下階段信用成本或將進一步改善。

▍保險：我們預計壽險行業需求側仍然受益於居民低風險偏好，而供給側則會在資產荒的大背景下走向集中。

需求端，居民風險偏好持續較低，定期存款餘額維持高增長；在存款利率下降、含權益的產品淨值大幅波動的情況下，保險的比較優勢日益突出，作爲稀缺的剛兌屬性的金融產品，我們預計保險仍然會得到居民的增配。供給端，我們預計行業將會出現供給側集中，驅動因素有以下三點：1）資產荒疊加資產回報率下降，導致過去規模驅動的商業模式難以爲繼；2）監管進入收緊週期，引導行業降成本，大幅收縮中小公司的費用競爭空間；3）部分中小保險公司面臨較大的資本壓力，愈加難以承擔增量業務的資本消耗。

▍證券：在中央金融工作會議“建設金融強國和推進金融高質量發展”目標指引下，證券行業供給側改革將全面深化。

頭部證券公司有望逐步做大做強，成爲服務實體經濟的主力軍和維護金融穩定的壓艙石。業務層面，預計證券行業各業務將從以牌照爲核心向以專業能力爲核心過渡，財富管理業務有望邁向以投顧服務爲核心的2.0時代；投行業務中圍繞企業全生命週期服務的財務顧問和諮詢服務有望迎來發展機遇；投資交易業務將積極順應資本市場改革方向，在加強風險防範的同時，通過做市業務、投資交易業務在投資端服務資本市場發展；機構服務業務將着力構建一站式PB服務能力，打造機構服務新業態；國際業務中將加強國際業務佈局深度與廣度，加強國際市場影響力，推進金融高水平開放。

▍資產管理：主動超額回報空間長期會伴隨機構化率提升而收窄，資管行業轉向被動的過程中供給側走向集中。

從長週期維度來看，超額收益是市場博弈的結果，其獲取難度會伴隨專業投資者佔比的提升而增加。目前中國專業機構投資者佔比仍然不高，中期內仍然存在超額收益的空間，但長期來看預計超額收益空間會隨專業投資者佔比而下降，推動資金流向被動，而被動投資具有顯著的規模經濟性，更容易出現頭部集中的趨勢。ETF市場的先發優勢和規模優勢帶來的交投活躍度優勢和配套的衍生品生態料將進一步鞏固競爭壁壘。

▍財富管理：解決資產荒問題是行穩致遠的基礎。

當前財富管理行業正面臨五個挑戰：①客戶資產縮水；②客戶風險偏好下降；③高淨值客戶數量及資產增速放緩；④大衆客戶可投資資產增速放緩；⑤穩定回報的資產組合稀缺。其中前四個是資金端的問題，是結果；第五個是資產端的問題，是原因。從跨渠道來看，資金主要向具有國家信用背書、產品品類齊全的客戶資產主賬戶銀行迴流。從各類渠道內部來看，份額持續向頭部集中。對於高淨值客戶服務，需要整合跨牌照資源。對於大衆客羣，互聯網平臺在獲客和運營方面的成本優勢日益突出。

▍風險因素。

宏觀經濟增速大幅下行，居民收入增長不及預期；資本市場大幅波動，成交額大幅下行；出臺監管政策超預期；利率超預期下行，信用風險超預期；巨災超預期；ETF市場競爭強於預期；資本市場改革不及預期；地產行業房價大幅波動；行業競爭加劇超預期。

▍投資策略。

在中國經濟提質降速的換擋期，金融行業勢必要淘汰落後產能，開啓供給側改革的新篇章。

銀行策略：景氣低位運行，靜待預期修復。個股推薦：長期綜合競爭力較強的銀行；受益於資本市場政策的大型銀行；綜合業績增長確定性較強和估值性價比較高的銀行。

保險策略：短期來看，壽險行業投資邏輯仍是資產端驅動；中長期來看，在供給側集中的邏輯下建議重點關注產品策略清晰、具備渠道優勢的公司。

證券策略：在活躍資本市場預期下，推薦順應金融供給側改革方向的頭部券商。

資管策略：目前國內ETF市場已經有較爲明顯的領先企業。

財富策略：選擇具備閉環生態的頭部財富管理機構。