近期，雙焦價格大跌之後，估值保持中性水平。截至12月5日，沙河驛蒙煤摺合盤面價格2140元/噸左右，山西中硫主焦煤摺合盤面價格2150元/噸左右。JM2405合約貼水幅度達7%，基差偏大。焦炭第二輪提漲落地後，山西廠庫摺合盤面價格2700元/噸，唐山廠庫摺合盤面價格2600元/噸，港口現貨價格摺合盤面價格2632元/噸。J2405合約貼水100元/噸，基差中性。

從進出口價差角度看，澳洲煤價格上漲後與蒙煤基本持平，進口窗口再次關閉；焦炭出口虧損幅度收窄。

從上下游利潤分配看，焦煤現貨仍有較大利潤，焦化虧損，鋼廠小幅虧損，煤焦現貨價格高位，但考慮到盤面基差已經拉大，短期估值修復到位，缺少進一步下行驅動。

焦煤供應方面，11月24日，國務院安委會辦公室發佈《對山西省礦山安全生產幫扶指導工作方案》，引發市場對山西煤礦生產收緊的預期。相關數據顯示，11月27日至12月3日停產煤礦影響產量增至年內高位，之後逐步復產。同時有消息稱，目前幫扶組陸續進駐山西各地，檢查到的煤礦直接停產3天接受檢查，如有問題，繼續停產整頓。目前古交、中陽一帶煤礦產能偏低，部分煤礦產量僅爲正常時期的20%，預計短期供應難有大幅提升。整體看，山西煉焦煤產量或持續偏緊。

另外，蒙煤進口保持高位，甘其毛都日通關量維持在1000車以上。按往年季節性，冬季蒙煤通關往往會下滑，但今年在高進口利潤刺激下，蒙煤通關積極性高漲，甘其毛都口岸庫存仍然高企。蒙煤通關的逆季節性高位一定程度上對沖了山西煤的減量。

從焦煤需求端看，焦炭生產利潤在盈虧平衡附近，11月以來焦化廠對原料煤的補庫比較明顯，焦煤總庫存持續回升。目前焦化廠對高價煉焦煤已有較大牴觸心理，若黑色產業無法從鋼材端給出正反饋，預計本年度焦化廠冬儲原料力度有限。

焦炭方面，年內焦炭供應始終受到低利潤壓制，價格提漲速度不及原料煤，目前第三輪提漲仍在博弈中，焦炭生產或繼續維持低位水平。

從需求端看，相關數據顯示，全國247家鋼廠日均鐵水產量從9月22日的249萬噸下降至12月1日的234萬噸。焦炭總庫存小幅回升，煤焦總庫存主要積累在煉焦煤一端。據統計，未來兩週鐵水日產仍有小幅下滑空間。生鐵性價比已連續幾周不如廢鋼，因此上週在五大材產量回升的同時，鐵水日產卻出現下滑，且預計短期該趨勢將延續。

當前鋼材利潤不佳，但產量卻持續回升，而五大材表需已經開始季節性走弱，庫存較往年提前積累。2024年春節時間偏晚，若鋼廠維持當前生產水平，預計冬季鋼材累庫壓力較大，對原料的冬儲補庫力度或不及預期。同時，鋼廠焦炭庫存明顯偏低，若現貨價格明顯下行，鋼廠仍有補庫需求，將對價格形成一定支撐。

綜上，目前鐵水日產仍在下行，雙焦總庫存持續積累，現貨價格高估，警惕回調風險。同時焦炭庫存偏低，盤面價格從升水跌爲小幅貼水，焦煤貼水幅度較大，雙焦盤面均對現貨高估值進行了修復，若無其他風險因素，預計煤焦繼續下行空間有限。（作者單位：永安期貨）