來源：長江商報

市場傳聞讓國內疫苗巨頭智飛生物（300122.SZ）股價大跌逾8%。

今年以來，國內市場上，HPV疫苗“一針難求”。獨家代理全球製藥巨頭默沙東HPV疫苗的智飛生物，一時風光無限。

然而，12月15日，智飛生物的股價突然跳水，而公司競爭對手萬泰生物股價強勢漲停。大跌與大漲的背後，與萬泰生物研發的國產HPV疫苗上市傳聞有關。

盤後，智飛生物回應經營一切正常，萬泰生物稱，公司九價HPV疫苗可以作爲迭代疫苗來申報上市。

今年前三季度，智飛生物營業收入接近400億元，已超2022年全年，創歷史新高。歸屬於上市公司股東的淨利潤（以下簡稱“淨利潤”）達65億元，同比增長逾16%。

不過，長江商報記者發現，智飛生物也存在較大風險，除了國產HPV疫苗可能較快上市，進而搶奪其市場外，公司應收賬款激增的風險不容忽視。

截至今年9月底，智飛生物的應收賬款賬面價值（下同）達286.24億元，較去年同期增長近百億元，增速超過當期營業收入。

股價成驚弓之鳥

在二級市場上，智飛生物的股價已經成了驚弓之鳥。

12月15日，早盤，智飛生物的股價處於橫盤整理狀態，與上一個交易日收盤價相比，基本上屬於平盤。11時許，股價突然開始跳水，早盤收盤，收跌2.74%。午後，加速跳水，最大跌幅超過9%，最終收報60.17元/股，跌幅爲8.78%。當日成交量19.16億元，較前一個交易日的6.58億元明顯放量。

與之形成鮮明對比的是，智飛生物的競爭對手萬泰生物，早盤小幅高開，隨即迅速拉昇，9時59分封住了漲停，直至全天交易結束。當日成交量爲6.05億元，也較前一個交易日的1.62億元大幅放量。

一家股價強勢漲停、一家股價大跌，爲何會出現冰火兩重天的現象？

當日，市場傳聞，萬泰生物研發的國產HPV疫苗獲批上市。

公開資料顯示，HPV的中文全稱是“人乳頭狀瘤病毒”，現已知的HPV病毒有150餘種亞型，世界衛生組織認定其中的13種最具致癌潛能，接種HPV疫苗，主要目的是預防由HPV病毒引發的宮頸癌患病風險。HPV疫苗也是目前唯一可以預防癌症的疫苗。

在投資者互動平臺上，萬泰生物回答投資者提問稱，公司的九價HPV疫苗Ⅲ期主臨牀試驗V8期訪視的現場工作已完成，正在進行標本檢測工作。同時，該疫苗可以作爲迭代疫苗來申報上市。“公司目前九價HPV疫苗的相關經營狀況良好，今年上半年的批簽發量較去年也有較大提升。”工作人員稱。

智飛生物方面，今年1月底，智飛生物宣佈獨家代理默沙東HPV疫苗續簽成功，其採購金額從上一個協議期的281.06億元大幅提升至979.57億元。

同時，默沙東九價HPV疫苗仍是國內唯一獲批上市的九價HPV疫苗，智飛生物作爲獨家代理商，仍將在一定時間內獨享九價HPV疫苗的紅利。

2023年半年報顯示，智飛生物在售的代理疫苗產品中，九價HPV疫苗批簽發量約爲1467.82萬支，同比增長57.85%。公司代理默沙東的四價HPV疫苗、五價輪狀疫苗、23價肺炎疫苗、23 價肺炎疫苗等合計批簽發量才與九價HPV疫苗持平。

由此可見，智飛生物對代理九價HPV疫苗業務較爲依賴。

二級市場上，近兩年來，智飛生物的股價表現不佳。2021年5月17日，股價達到153.06元/股（前復權後）高點，到今年12月15日的60.17元/股，累計跌幅達60.69%。在此期間，市值縮水了超2200億元。

代理產品收入佔比超95%

股價大跌，與九價HPV疫苗對智飛生物的貢獻較大相關。

以代理產品起家的智飛生物，長期以來，經營業績高度依賴代理業務。

近年來，智飛生物的經營業績大幅飆升。

2016年，公司營業收入爲4.46億元，淨利潤爲0.33億元，2018年至2020年，公司營業收入分別爲52.28億元、105.87億元、151.90億元，同比漲幅爲289.43%、102.50%、43.48%；淨利潤爲14.51億元、23.66億元、33.01億元，同比增長235.75%、63.05%、39.51%。

2021年，公司實現的營業收入、淨利潤分別爲306.52億元、102.09億元，同比增長101.79%、209.23%。這一年，因爲新冠疫苗被列入緊急使用，公司業績因此暴漲。

2022年，公司的營業收入、淨利潤分別爲382.64億元、75.39億元，同比變動幅度爲24.83%、-26.15%。

當年，公司代理產品收入爲349.75億元，佔比爲91.40%，自主產品收入32.85億元，佔比爲8.59%。

今年上半年，代理產品收入爲235.83億元，佔比達96.47%，與之對應的自主產品收入約爲8.60億元，佔比僅爲3.52%。

上述數據表明，智飛生物的經營業績高度依賴代理產品。

公司還在加碼代理業務。繼續獨家代理默沙東產品後，今年10月，智飛生物與跨國藥企葛蘭素史克（GSK）簽署帶狀皰疹疫苗大單，智飛生物將在中國內地獨家營銷、推廣、進口並經銷該產品，並承諾三年至少銷售206億元。

依賴代理業務，智飛生物存在的風險可想而知。單純從毛利率方面看，以2022年爲例，公司自主產品毛利率達86.48%，代理產品毛利率僅爲28.66%。

更大的風險是，隨着越來越多的企業加大研發，國產替代將成爲趨勢，比如九價HPV疫苗、四價HPV疫苗等，代理模式正面臨嚴峻挑戰。

智飛生物還面臨一種挑戰，即應收賬款增長過快。

截至今年9月底，公司應收賬款達286.24億元，與去年同期的188.98億元增長97.26億元，接近百億，增幅爲51.47%，高於當期營業收入增速41.15%。

前九個月，公司信用資產減值損失達5.68億元，同比增長122.75%。