記者 吳永 北京報道 來源：經濟參考報

資本市場或將迎來“茶葉第一股”。繼11月7日通過港交所聆訊以來，普洱瀾滄古茶股份有限公司（簡稱“瀾滄古茶”）正在緊鑼密鼓推進自己的港股IPO進程。12月14日，瀾滄古茶在港交所啓動招股，預計將於12月22日上市。

《經濟參考報》記者注意到，近年來，安溪鐵觀音、八馬茶業、中國茶葉等衆多茶企紛紛爭奪資本市場“茶葉第一股”，但多數茶企IPO中途折戟沉沙，少數茶企則屢敗屢戰，瀾滄古茶或將率先“修成正果”。不過，即將上市的瀾滄古茶仍面臨市場佔有率總體下滑、毛利率持續下滑、存貨高企等亟待破解的難題，在茶葉市場競爭日趨激烈的背景下，其未來可持續發展存在一定隱憂。

市佔率總體下滑 行業“老二”悄變“老三”

在今年年初對外公開的招股書中，普洱茶細分領域龍頭瀾滄古茶援引第三方數據稱，按2021年普洱茶產品產生的收益計算，公司系“中國第二大普洱茶公司”，市佔率爲2.8%，排在市佔率12.9%的業者之後。

然而，在12月14日公開的新版招股書中，瀾滄古茶卻表示，根據弗若斯特沙利文報告，按2022年普洱茶產品產生的收益計算，公司是中國第三大普洱茶公司，市佔率爲2.4%，排在市佔率分別爲12.6%及4.4%的兩名業者之後。

瀾滄古茶新版招股書進一步指出，根據弗若斯特沙利文報告，按2023年上半年普洱茶產品產生的收益計算，公司於中國普洱茶市場的市佔率爲2.5%。

也就是說，2021年、2022年以及2023年上半年，瀾滄古茶在中國普洱茶市場的市佔率分別爲2.8%、2.4%和2.5%，市佔率呈總體下滑態勢。

在招股書中，瀾滄古茶沒有就“市佔率總體下滑”進行說明。但瀾滄古茶稱，“我們憑藉嚴格質量要求貫穿整個產業鏈，是中國極少數在原材料管理、產品開發、生產、終端客戶觸達和會員服務方面均擁有經驗的茶公司之一，我們相信，這正是我們能在競爭對手中脫穎而出的原因。經過20年經營，我們已躋身中國最負盛名的普洱茶品牌之列。”

每公斤最高5萬元 毛利率持續下滑

普洱茶曾一度因其稀缺性被稱爲“暴利”產品，在行業內也是公認的高毛利產品。根據弗若斯特沙利文報告，儲藏得當的普洱茶產品，有機會在數十年內保持質量，在此時段內，普洱茶一般越陳越香，價值亦隨之越高。

而《經濟參考報》記者研讀招股書發現，瀾滄古茶旗下產品的毛利率也始終處於較高水平，但近年來呈現持續下滑態勢。招股書顯示，2020年、2021年、2022年和2023年上半年，瀾滄古茶毛利率分別爲70.4%、65.9%、65.9%和60.3%，下滑較爲明顯。

在招股書中，瀾滄古茶詳細介紹了旗下三大產品線。瀾滄古茶稱，公司已將瀾滄古茶建成核心品牌，在此品牌旗下，公司開發和建構了1966及茶媽媽兩條產品線，並於2022年7月推出新產品線巖冷，以迎合不同消費羣體的各種需求，如普洱茶愛好者、資深茶友，大衆消費者及購買力較強的新中產消費者。

記者注意到，分產品看，健康時尚產品線茶媽媽系列的毛利率相對較低，近年來也呈持續下滑態勢。2020年、2021年、2022年和2023年上半年，茶媽媽的毛利率分別爲55.9%、52.1%、52.0%和51.0%。

而瀾滄古茶的高端經典產品線1966，毛利率相對較高。據招股書介紹，1966主打種類豐富的生熟普洱茶葉產品，一般以茶餅、沱茶及茶磚的包裝形式出售，目標顧客爲普洱茶愛好者及資深茶友，能滿足普洱茶愛好者的飲用、收藏和禮贈需求。據披露，2022年出產的1966產品，建議零售價介於約每公斤471元至每公斤50420元之間。

記者注意到，1966普洱熟茶產品的毛利率最高，近幾年始終維持在70%以上，2022年甚至高達82.4%。而2020年、2021年、2022年和2023年上半年，1966所有產品的毛利率分別爲76.7%、71.8%、74.6%和65.5%，毛利率呈現總體下滑態勢。其中，今年上半年下滑幅度較大，比2022年減少了9.1個百分點。

存貨持續走高 公司揭示風險

值得投資者注意的是，瀾滄古茶正面臨高庫存帶來的種種壓力。在招股書中，瀾滄古茶專門揭示了存貨相關風險。瀾滄古茶表示，若無法有效管理自身存貨，公司的經營業績、財務狀況及現金流量可能會受到重大不利影響。

據披露，截至2020年末、2021年末、2022年末以及2023年6月30日，瀾滄古茶的存貨分別高達4.703億元、6.357億元、7.837億元以及8.346億元，存貨高企且日趨走高。同期，瀾滄古茶的存貨週轉日數分別爲1345日、1061日、1641日及1588日。在高存貨壓力下，瀾滄古茶的資金壓力十分明顯。招股書顯示，瀾滄古茶現金及現金等價物從2020年末的1.739億元下滑到了2023年6月30日的0.656億元。

瀾滄古茶招股書坦言，“我們的業務依賴消費者對產品的需求，倘消費者對產品的需求出現任何變化或發生災難性事件，產品銷售可能會受到不利影響，從而可能使存貨陳舊、存貨價值下降或須撇銷存貨。此外，維持一定數量的存貨亦使我們面臨存貨損失的風險。”瀾滄古茶還表示，“鑑於存貨水平及存貨週轉日數高，我們的業務需要大量營運資金。倘我們的存貨水平在日後大幅上升，我們的財務狀況及現金流量可能會受到重大不利影響。”

耐人尋味的是，瀾滄古茶在招股書還專門揭示了與普洱茶投機活動相關的風險：對普洱茶葉產品的價格投機活動，可能會對公司的業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。

瀾滄古茶表示，“根據弗若斯特沙利文報告，因普洱茶在陳化過程會產生出獨特細膩的味道和香氣，備受茶友喜愛，所以普洱茶的價值通常會隨年期而上升。若干普洱茶葉產品，特別是來自名山或知名製造商的優質產品，會隨時間升值，從而吸引投機客買賣該等產品。如我們的產品出現二級市場，我們將在很大程度上無法控制該等市場的買賣活動。上述投機性需求可能會扭曲產品需求的基本面，使價格被暫時抬高，令我們誤以爲需求強勁，繼而誤判需求走勢、錯配資源。因此，任何引人誤會的投機性需求訊號，均可能對我們的業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。此外，投機活動可能會使我們的普洱茶葉產品出現大幅價格波動，從而令零售顧客卻步、品牌形象受損，併爲財務業績帶來不能預料的風險。”

針對瀾滄古茶港股IPO存在的相關問題，本報將持續予以關注。