兴证策略：2月红利低波板块或仍具备继续取得绝对收益的条件

来源：兴证策略

前言：年初兴证策略团队结合八大择时指标，从相对收益和绝对收益两大视角独家构建红利低波择时框架，精准预判了1月的红利低波行情。而行至当前，红利低波择时指标有何变化？2月择时框架又发出哪些信号？详见报告。

一、红利低波择时指标有何变化？

1.1、PMI：处于荣枯线下但小幅回升

PMI刻画总量经济景气程度，其与红利低波相对收益多呈负向关系，PMI下行期红利低波超额收益最为显著。从历史经验来看，往往当PMI下行、总量经济处于收缩阶段，红利低波资产相对抗跌，超额收益较高；当PMI处于荣枯线下但开始上行时，经济步入修复期，红利低波有绝对收益、但相对跑输市场；而当PMI大于50且上行时，总量经济开始扩张，在顺周期板块的带动下，红利低波绝对收益提升。

2023年10月以来，PMI指标趋势回落，2024年1月，相较上月环比回升0.2个百分点至49.2%，虽仍处荣枯线以下，但已出现边际改善。

1.2、滚动一年景气分位在60%以上的行业占比：仍在30%以下较低水位

滚动一年景气分位在60%以上的行业占比与红利低波相对走势存在较强负向关系，当多数行业景气分位较低时，市场通常会转向红利低波资产以寻找确定性。基于我们独家搭建的118个细分行业中观景气比较框架，当滚动一年景气分位在60%以上的行业占比下降或处于低位水平时，以景气为锚博取超额收益的难度提升，盈利稳健的红利低波资产成为市场重点关注的品种。

2023年12月，滚动一年景气分位在60%以上的行业占比为23.7%，相较上月略有回升，但仍处于30%以下较低水位。

1.3、M1-M2剪刀差：指向资金活性略有改善

M1-M2剪刀差反映宏观流动性水平，同时也在一定程度上代表市场对未来经济的预期和投资意愿，与红利低波相对收益也呈现负向关系。当M1增速低于M2增速、二者剪刀差收窄时，流动性偏紧，同时也指向市场经济预期偏弱、信心不足，此时红利低波资产的确定性溢价凸显，超额收益较为明显；而当M1增速高于M2增速、二者剪刀差走阔时，流动性相对宽松，且随着市场预期改善、信心增强，红利低波资产的相对收益则随之回落。

2021年以来，M1-M2剪刀差整体呈现下行趋势，2023年12月，M1-M2剪刀差为-8.4%，较上月回升0.3个百分点，指向市场资金活性略有改善。

1.4、美债长端利率：小幅走强

美债长端利率与红利低波相对收益之间存在着较强的正相关性，美债利率上升，利好红利低波资产表现。近年来，美债长端利率与红利低波超额收益走势相关性逐渐增强，一方面，作为全球资产定价之锚，美债收益率上升会对高估值板块造成压制，而对低估值、短久期的红利低波资产影响相对较小；另一方面，美债利率上行通常也对应着海外流动性紧缩，全球资金回流美国，外资流出造成新兴市场股价波动增大，因此波动率较低、且外资持仓较少的红利低波资产相对占优。

2023年10月以来，受美国通胀数据降温、联储态度转鸽影响，美债市场开始交易降息预期，美债利率从5%的高点趋势性回落。2024年1月，在美国经济数据保持韧性的背景下，十年期美债利率月度均值较上月小幅走强达4.1%。

1.5、增量资金规模：ETF逆势扩张带来增量资金

增量资金规模与红利低波相对收益呈现负向关系，当市场增量资金匮乏、处于存量博弈状态时，红利低波资产往往占优。增量资金加速入场，通常代表着市场风险偏好回暖、资金活跃度提升，投资者多追求高风险资产，红利低波则相对跑输；而当市场处于存量博弈状态、资金缺少一致共识方向时，避险情绪主导下具备较高安全边际的红利低波资产通常会取得超额收益。

ETF逆势扩张，成为市场最重要的增量资金之一。截至2024年1月，市场近三月增量资金规模再度走高，达1757.94亿元，较上月该数据明显回升383.62亿元。

1.6、股息率：有所回落但仍在5%以上较高水平

股息率是红利低波资产最为重要的估值指标，除代表分红收益水平外，也与未来潜在的股价收益率高度相关。具备高股息特征的红利低波资产也具备提供较高价差收益的能力，其中股息率指标具有重要参考价值，其与红利低波未来一年市场表现正相关性较强，随着股息率提升，未来潜在的股价收益率也随之提升。

截至2024年1月31日，红利低波股息率为5.84%。虽然较去年年底已经有了一定程度的回落，但仍处在5%以上较高水平。

1.7、交易拥挤度：市场关注度汇聚下持续走高

交易拥挤度是兴证策略独家构建的衡量行业短期交易情绪的重要指标，对股价拐点有较强的指示意义。我们基于量能维度的成交额分位、换手率分位，以及价格维度的30日均线上数量占比分位、创60日新高数量占比分位构建红利低波交易拥挤度指标，以滚动一年均值±1倍标准差作为上下限阈值，当拥挤度指标降至均值-1倍标准差下限阈值下方时，短期交易情绪处于底部区域，股价步入蓄势反转阶段；反之当拥挤度升至较高区间时，指向市场情绪过热，股价通常也存在较大回调压力。

2024年1月，市场聚焦红利低波板块，叠加央国企政策催化，板块行情持续演绎，拥挤度也随之走高，逐渐步入中等偏高以上水位。

二、2月红利低波择时框架发出哪些信号？

我们基于PMI、滚动一年景气分位在60%以上的行业占比、M1-M2剪刀差、美债利率、增量资金规模五大指标构建红利低波相对收益择时框架。基于股息率与交易拥挤度这两个与红利低波绝对收益相关性更强的指标构建红利低波绝对收益择时框架。

从绝对收益视角来看，2月红利低波或仍具备继续取得绝对收益的条件。一方面，经历1月的上涨，红利低波股息率已出现一定程度的回落，但仍处于5%以上较高水平；另一方面，交易拥挤度已逐渐提升，但相较于过往红利低波过热阶段当前拥挤度水位并不极端，且高拥挤也能够通过震荡、板块内部分化轮动的方式予以消化。综合来看，2月红利低波板块或仍具备继续取得绝对收益的条件。

而从相对收益视角来看，2月红利低波相对收益环境相较1月已有所弱化。根据五大相对收益择时指标的最新情况，1月PMI虽仍处荣枯线下但环比小幅回升，M1-M2剪刀差小幅收窄，资金面环境在ETF逆势扩张的带动下也重回增量。而与此同时，美债利率继续上行，高景气、高增速行业仍相对稀缺。综合来看，2月红利低波相对收益环境相较1月已有所弱化，红利低波的相对收益优势或有所收敛。