過面塵土、傷痕累累，但我們依然且必須相信時

本週滬指跌破2800點，並一度跌破2700點，市場情緒悲觀。短期市場走勢無法預測，但從長期來說，均值迴歸一定會發生，理性會遲到，但理性不會缺席。

站在當下的時點上，榜樣的力量是無窮的。巴菲特58年3.79萬倍的投資收益、約翰·聶夫和喬爾·蒂林哈斯特長達30年戰勝市場的投資經歷都說明了，低估值恰是價值投資者們戰勝市場的關鍵時刻。

這三位長期穿越牛熊的股神的經驗值得反覆學習：低估值、簡單易懂、高淨資產收益率、有護城河等法則是投資中可以實現複利的王道。

分紅是股東看得見的回報

約翰·聶夫執掌溫莎基金長達30餘年，平均每年業績領先市場3%，分紅起到了舉足輕重的作用。

約翰·聶夫認爲，分紅是零成本的收入。因爲股價的形成總是建立在預期收益的基礎上，所以股東獲得的分紅相當於免費的，分紅前後對股價的影響也是極輕微的。這種優勢年復一年逐漸累積，分紅增長是一種“白撿的便宜”，是投資者預期之外的收穫。事實上，好公司總是傾向於不斷增加分紅，這就像銀行利息每年增加一樣。

股息率是每股分紅佔股票價格之比。股息率高的公司一般情況下意味着較低的估值，估值是股息率的分母，估值過高的公司一般股息率都較低。低市盈率意味着高股息率，高市盈率意味着低股息率。使用股息率指標可以相當程度上排除掉高估值公司；股息率高的公司還意味着公司的生意模式不差，只有自由現金流充沛的公司才能維持較高股息率，只有“掙真錢”的公司纔有能力持續高分紅；股息率高的公司還意味着公司回報股東的意識較強。

但需要警惕的是，中資港股地產公司在2016年和2017年也曾用高分紅的形式引來一波股價狂潮，部分公司股價甚至一年上漲了4倍多，但此後股價大幅跳水甚至有歸零趨勢，高股息率只有前瞻地與股息率的可持續性結合在一起使用，纔有意義。

市盈率低的時候回報纔會高

喬爾·蒂林哈斯特是富達共同基金的基金經理，他所管理的基金自1989年成立以來平均回報率爲12.6%，而同期標普500指數和羅素2000指數的回報分別是10.4%和9.2%，他在34年裏以相當大的優勢擊敗了市場。

喬爾·蒂林哈斯特將市盈率作爲估算股票未來回報的第一道篩選指標。在投資中要做一個吝嗇鬼，不要支付過高的價格購買股票。這個習慣對於喬爾·蒂林哈斯特的投資生涯大有裨益，他只在低價買入業務簡單易懂、管理層誠實可信、產品具有壟斷性公司的股票。當市盈率中值小於15倍時，市場未來10年的回報率爲317%；市盈率中值高於25倍時，10年回報率僅爲65%。

第二個價值要素是公司是否具有護城河。喬爾·蒂林哈斯特認爲，從理論上講，除非公司有護城河或競爭壁壘，能夠保持其一直具有不尋常的盈利，否則即使公司增長率改變，其價值也不會變化。對於一般的公司來說，利用年金可以粗略計算出公司價值，但是要計算出公司價值增長的部分，首先必須評估公司能夠將競爭優勢、利潤持有多長時間，然後再評估利潤部分的絕對金額。

第三個價值要素永續經營。喬爾·蒂林哈斯特認爲，價值要素的第三個組成部分是公司未來的生命週期，這個要素取決於公司的盈利狀態能保持多久。公司的資產屬於長期資產，並具有壟斷地位的情況十分罕見，因爲競爭對手會不斷削弱公司的優勢。一般公司的利潤都具有周期性，所以大多數公司從沒有享受過長期穩定的超額利潤。有盈利能力，並且擁有護城河的公司會活得更久。除了科技和時尚等“快節奏”的公司，大多數擁有明顯競爭優勢的公司都希望業務穩中有進，慢慢擴張。

要素四是確定性。喬爾·蒂林哈斯特認爲，需要考慮公司的財務狀況是否穩定？公司的發展前景是否明朗，是否具有周期性？財務狀況、未來發展是否具有確定性？

合理價格買入收益率超越平均水平的公司

巴菲特掌管的伯克希爾哈撒韋從1964年至2022年的總收益3.79萬倍，而同期標準普爾500指數的總收益爲247倍。

巴菲特在投資時考慮了四大永恆宗旨：

一是企業是否簡單易懂？企業是否擁有持續穩定的經營歷史？企業是否擁有良好的長期發展前景。

巴菲特認爲，投資的回報與投資者對投資的理解程度有關，一定要投資於能力圈之內的企業。巴菲特不僅主張避免複雜投資，還要規避因發展失敗而陷入危機或是需要進行基礎性轉型的公司，最好的投資收益通常來自那些長期穩定提供相同產品或服務的公司，重大業務調整顯然會增加出現重大錯誤的概率。巴菲特還認爲，經濟領域可以劃分爲少數擁有特許經營型企業（偉大的企業）和多數的大宗商品型企業（平庸企業），後者大多數不值得投資。

二是管理層是否理性？管理層是否對股東坦誠相待？管理層是否會抵制慣性驅使的誘惑？

巴菲特認爲，大多數管理者無法控制他們的行爲慾望，通過過度行爲尋找存在感的願望可以通過企業收購得到釋放；大多數管理者始終在拿自己的銷售收入、利潤和高管薪酬與行業內外其他公司進行比較，這些比較不可避免地會引發他們的過度行爲；大多數管理者會難以抑制地誇大自己的管理能力。

三是關注淨資產收益率，而不是每股收益；只計算股東盈餘；尋找具有高利潤率的企業；每1元留存利潤確保至少創造1元的市場價值。

巴菲特認爲，考量公司經營業績的主要指標，就是公司是否實現較高的淨資產收益率，而不是每股收益能否持續增長。巴菲特還認爲，重資產型企業財報中提供的利潤數據常常是被粉飾過的，由於通貨膨脹會給重資產型企業帶來虧損，股東盈餘即一家公司的淨利潤加折舊、損耗和攤銷，再扣除資本性支出和其他必要的營運資本，更能衡量一家企業的價值。

四是確定企業價值，按相對於價值的折扣價格購買公司股票。

巴菲特認爲，關注易於理解、基本面維持穩定且管理者堅持股東利益至上的企業，儘管這些原則很重要，但它們並不能保證投資一定會成功。要想取得成功，投資者還需要以合理的價格買入。巴菲特投資的精髓就是尋找收益率超過平均水平的公司，並以低於內在價值的價格買入股票。