回望2023年，A股市場跌宕起伏，結構性行情突出。各項積極信號不斷釋放下，龍年中國經濟破浪向上的軌跡如何開啓？哪些行業有望成爲經濟增長的主要推動力量？

近日，澎湃新聞推出“春風吹又生”——《首席連線》2024跨年市場展望，專訪多名首席經濟學家、首席分析師，明星基金經理，把脈龍年投資新主線，挖掘市場新機會，展望市場新走向。

本期刊出的是對招商基金研究部首席經濟學家李湛的專訪。

招商基金研究部首席經濟學家李湛

“2024年經濟有望持續修復，但仍以弱復甦爲主。”李湛指出，經濟復甦支撐因素主要來自兩個方面：一是隨着經濟內生修復，消費逐步企穩，構成增長的基本盤。二是在政策保障下，投資端持續發力，一方面增發國債支撐基建投資，另一方面城中村保障房穩定地產投資，此外出口回暖帶動製造業投資保持穩定。但經濟最終修復力度取決於消費復甦的彈性和地產企穩的幅度。

李湛認爲，2024年經濟內生增長大約在4.6%，輔以政策發力，全年仍有望實現5%左右增速。預計二季度爲全年增速高點，進入下半年基數影響減弱，三、四季度增速趨穩。

政策方面，李湛建議關注以下幾個可能會出現的積極因素：一是穩資本市場相關舉措發力，二是關注全面降息的可能性，三是房地產調控政策優化力度。此外，對於後續政策力度的預期，也可能隨着近期政策持續落地，在春節後有所改善，從而推動市場信心持續修復。

相較於2023年，李湛認爲，2024年市場投資將會出現盈利改善、政策邊際改善以及估值修復。

從大類資產配置角度，李湛表示，當下國內經濟雖然延續復甦，但並未出現提速跡象，市場對於政策預期的可持續修復有待觀察。總的看，可考慮配置美股與國際大宗商品，以及國內資產中的穩健品種。

聚焦到板塊投資領域，李湛則建議重點關注把握高股息紅利策略、科技創新、消費困境反轉和供給側結構性改革等結構性機會。

“2024年A股是可以期待的。伴隨經濟持續穩定修復，全A盈利較2023年會有明顯改善。此外，內部政策連續性、穩定性較2023年會顯著增強，外部加息的制約得到緩釋。當前A股整體估值已然很低，股權風險溢價率等指數也已處於低位區間，安全邊際較高。”李湛稱。

以下是澎湃新聞記者專訪李湛的完整內容：

澎湃新聞：2023年以來，資本市場整體表現低迷，如何看待這輪A股市場的調整？

李湛：2023年投資者的實際“體感”不佳，體感差異最直觀的體現在於主要寬基指數下跌，但市場中位數卻上漲，非資金主要方向的小市值行業、公司逆勢上漲。體感差異不僅僅是大小盤的分化，也是基金重倉與非重倉的分化，從而形成了等權與加權的明顯差異。主要來自以下幾個原因：

一是預期差異較大。經過了疫情三年後，投資者在2023年年初對全年的預期較高，但從年末實際結果來看，國內經濟較爲弱勢。

二是全年持續單邊下跌的時間較長。除了2023年1月的“春躁”和2023年11月的反彈，全A年內其他時間接近持續單邊走弱。

三是基金表現較大盤更弱。2023年機構賺錢效應差，明顯弱於指數，基金重倉股作爲基本面較爲優質且投研較爲充分的代表性公司，估值體系被打破並出現系統性深調是較爲罕見的情況。

分行業看，電信服務、信息技術、公用事業、能源等板塊受ChatGPT、“中特估”等因素推動，上半年表現強勢；大金融在年中出現數輪漲勢；消費板塊在2023年五一前後短暫上揚，整體在外需收縮及內需不足的環境下波動走低；醫療保健板塊在後疫情時代持續下行，2023年7月醫療反腐背景下承壓，2023年8月觸底反彈；房地產行業震盪下行。

澎湃新聞：經歷了幾個月的經濟修復之後，我們看到經濟已開始出現反轉的信號，下一步會面臨什麼樣的經濟形勢？

李湛：2024年經濟有望持續修復，但仍以弱復甦爲主。

經濟復甦支撐因素主要來自兩個方面：一是隨着經濟內生修復，消費逐步企穩，構成增長的基本盤。二是在政策保障下，投資端持續發力，一方面增發國債支撐基建投資，另一方面城中村保障房穩定地產投資，此外出口回暖帶動製造業投資保持穩定。但經濟最終修復力度取決於消費復甦的彈性和地產企穩的幅度。

2024年經濟內生增長大約在4.6%，輔以政策發力，全年仍有望實現5%左右增速。預計二季度爲全年增速高點，進入下半年基數影響減弱，三、四季度增速趨穩。

消費較2022-2023年兩年平均增速有所回暖。一方面，當前消費者信心尚未明顯修復，消費跟隨經濟內生緩慢改善，疫情以來社零季調後環比大致在0.4%左右，預計內生動能推動增速小幅反彈至5%。另一方面，存量房貸利率下降、個人所得稅專項扣除標準提升等有望對消費形成小幅支撐。消費增速回暖源自平均消費傾向企穩和超額儲蓄釋放。

政策發力下投資端增速有所回升。進入2023年二季度後，經濟復甦的勢頭尚未完全穩固，投資端開始逐步發力穩增長。因此，儘管投資對於增長的貢獻讓位於消費，但仍是穩增長政策工具箱中的重要手段，預計2024年固投不會回落至疫情前3%以下，繼續鞏固經濟向好態勢。

地產開發投資預計仍爲負。地產行業景氣度整體偏低，企業拿地意願不足，掣肘土地購置費。2023年10月以來，全國範圍內宅地“限地價”出讓政策已經逐步取消，包括廣州、杭州、成都等，一線以及新一線城市核心區域土地出讓也有望託底土地購置費。但當前地產行業景氣度整體偏低，難以提振企業拿地與新開工信心，2023年百城土地成交價款同比下降18.2%（降幅較2022年呈現收窄態勢）。

出口增速逐步改善，數量因素有利於出口增速回正。雖然發達經濟體維持較高利率水平、通脹逐步回落拖累價格因素，但外需逐步復甦推動數量因素支撐出口。一方面，隨着發達經濟體軟着陸概率提升、經濟增速維持韌性，外需基本盤整體上保持穩定。另一方面，進入2024年二季度後，發達經濟體央行貨幣政策有望逐步轉向寬鬆，也對出口形成支撐。

澎湃新聞：當前，正處於修復階段的中國經濟不斷迎來“強心劑”。從2023年末的中央金融工作會議到中央經濟工作會議，再到近期的降準降息，都釋放出了積極信號。你認爲這些政策對於2024年的資本市場發展有什麼重要影響？未來還有哪些政策值得期待？

李湛：1月下旬央行超預期降準、定向降息，相關部門迅速發聲出臺措施穩定資產市場的舉措下，市場風險偏好有所改善迎來反彈。

但未來A股仍面臨諸多考驗：一是當下仍處於數據 “真空期”，此前市場的擔憂預期仍在，仍然需要更多更大政策力度的提振；二是政策和數據也面臨諸多考驗，如美聯儲降息表態、1月金融數據能否超預期、宏觀流動性能否繼續加碼寬鬆、春節消費數據能否快速修復、節後兩會政策目標的博弈等。

建議關注以下幾個可能會出現的積極因素：一是穩資本市場相關舉措發力。1月22日，國常會強調“要採取更加有力有效措施，着力穩市場、穩信心”。此後，國資委表示將把市值管理成效納入對中央企業負責人的考覈，引導中央企業負責人更加重視所控股上市公司的市場表現。此外，去年8月以來證監會優化了股份回購、引導提升上市公司分紅力度，也有可能在春節前後出臺更多穩市場舉措。

二是關注全面降息的可能性。1月24日，央行宣佈將於2月5日下調存款準備金率0.5個百分點，進一步降低銀行負債成本，爲後續降息打開空間。

三是房地產調控政策優化力度。1月24日金融監管總局表示，支持各地城市政府和住建部門因城施策，進一步優化首付比例、貸款利率等個人住房貸款政策。後續可重點關注一線城市調整政策出現新變化，以及5年期LPR調降繼續託底地產的可能性。

此外，對於後續政策力度的預期，也可能隨着近期政策持續落地，在春節後有所改善，從而推動市場信心持續修復。

澎湃新聞：美聯儲本輪加息週期似乎已迎來終結。2024年，海外變化將如何影響我國經濟的運行和政策？

李湛：美國經濟預計軟着陸，美聯儲預計2024年將啓動降息，但節奏偏慢。隨着通脹水平有序回落，美聯儲有望在2024年啓動降息，但整體節奏上仍然存在較大不確定性，甚至有可能顯著慢於市場預期。

一方面，2023年下半年至2024年初，美聯儲官員在表態中對於降息整體上持謹慎態度。另一方面，考慮到本輪美聯儲加息決策具有顯著的相機抉擇的特點，在通脹水平明顯回落至美聯儲合意水平之前，啓動降息仍需美國宏觀經濟數據給出更加明確的信號。預計全年降息幅度約爲100BP，略高於2023年12月美聯儲點陣圖顯示的75BP，但遠低於年初市場預期的150BP。

受此影響，美債收益率回落速度較慢，甚至存在階段性上行風險，可能對全球風險資產價格形成一定抑制。而隨着美聯儲進入降息週期，人民幣匯率貶值壓力有所緩解，貨幣政策中降息工具的外部掣肘也明顯緩解，有望推動國內利率穩中略有下降。

澎湃新聞：對於2024年的A股市場是否有心理預判，會比較關注哪些因素？

李湛：除了上述講到的積極因素外，與2023年相比，我們還會更加關注一些風險因素：一是地產。2024年房地產調控環境與2015年有些相似，但無論放鬆力度還是效果2024年能否企及2015年，還存在很大的不確定性，而地產復甦節奏將成爲宏觀以及外資對國內資本市場信心的重要影響因素。2024年地產企穩關鍵在於是否會出現“小陽春”，當前情況看出現房價“小陽春”概率較低。

二是金融反腐、嚴監管風險值得關注。1月舉行的推動金融高質量發展有關會議強調，要着力防範化解金融風險特別是系統性風險。金融監管要“長牙帶刺”、有棱有角，關鍵在於金融監管部門和行業主管部門要明確責任，加強協作配合。在市場準入、審慎監管、行爲監管等各個環節，都要嚴格執法。風險處置過程中要堅決懲治腐敗，嚴防道德風險。嚴厲打擊金融犯罪。預計金融反腐、監管將趨向更加嚴格，可能影響市場以及外資風險偏好。

澎湃新聞：如果把利潤、流動性、資本市場制度、風險偏好這四個要素綜合起來，你對於2024年A股市場的具體看法是什麼？

李湛：如果市場再度出現調整，可以考慮擇機買入股票。當前A股主要指數的估值歷史分位數已經低於過去多次市場底，這意味着，當前市場估值已經低估，中長期看反彈的空間較大。對於2024年，我們大方向判斷A股是可以期待的，主要來自伴隨經濟持續穩定修復，全A盈利較2023年會有明顯改善。此外，內部政策連續性、穩定性較2023年會顯著增強。

澎湃新聞：2024年和2023年最大的投資差異在哪裏，是否會出現更多的結構性和邊際性改善？

李湛：相比2023年，2024年市場面臨的最大投資差異有以下幾點：

一是盈利改善。2024年全A盈利增速預計較2023年負增長顯著改善，有望成爲支撐市場的基石。具體來源於消費的內生修復與出口回暖下製造業投資的持續。

二是政策邊際改善。內部改善，2023年末新增萬億幾乎全部用在2024年，地產與地方政府債務風險處置路徑更加清晰，高質量發展政策着力點更加明確。外部風險緩釋，美聯儲進入降息週期、中美利差收窄。

三是估值修復。當前估值水平修復空間大、下行空間小。主要指數和各風格指數的估值百分位基本與過去多次底部時相當，甚至部分指數顯著低估。當然在市場修復前，我們認爲結構性改善和邊際性改善的跡象需逐步落實，這也爲市場帶來了更多結構性機會。

澎湃新聞：考慮到全球大選年中地緣政治、經濟和各類資產價格之間面臨很多不確定性，從大類資產配置的角度，如何看待2024年各類資產機會？

李湛：當下國內經濟雖然延續復甦，但並未出現提速跡象，市場對於政策預期的可持續修復有待觀察。總的看，可考慮配置美股與國際大宗商品，以及國內資產中的穩健品種。

權益方面，上行空間與時間均存不確定性。2月配置思路並不能過於激進或追求彈性，偏穩健類資產或者確定性主題方向仍有很重要的配置價值和必要。具體包括：具備催化劑同時又具備強週期規律性的基建建築相關領域，延續高股息穩健資產，如煤炭、銀行、石油石化，節前確定性較強出行鏈條如航空機場鐵運、酒店餐飲旅遊。美國經濟數據韌性支撐基本面，軟着陸概率進一步提升，支撐美股延續向好，降息預期下相對看好納指。

利率方面，博弈寬鬆路徑，震盪格局不改。雖然1月下旬市場信心短暫提振，但政策及基本面仍存不確定性，市場仍在等待進一步驗證，預計長端、短端震盪。市場已對修正最早降息時間點較爲充分計價，美債長端利率預計進入震盪。

匯率方面，美元靜待降息指引，人民幣小幅升值。降息預期博弈加劇，美元指數靜待指引。政策發力改善增長基本面預期，人民幣小幅回升。

澎湃新聞：2023年由於供給的收縮，煤炭、銅、黃金等有色金屬的表現比較亮眼。展望2024年，你對於大宗商品投資有何看法？

李湛：大宗商品投資方面，政策博弈加劇，價格擾動增多。市場對於3月份降息與否博弈加劇、分歧較大，使得大宗商品價格擾動明顯增多。原油需求依然保持相對旺盛、減產實施力度不弱，短期相對看好原油，原油價格上半年震盪偏弱，下半年隨着經濟走出低谷，油價可能有所上行。其次爲銅和黃金。國常會積極定調疊加央行提前宣佈2月降準50BP，近期政策預期有所強化，重點關注春季開工情況及對需求的帶動作用。地產鏈條偏弱對螺紋鋼、玻璃價格有所拖累，但螺紋鋼由於強基建預期略好於玻璃，相對看好工業品和農業品。

黃金在2024年仍然有較強的上行動力。美債實際利率中樞的趨勢性下行、全球央行去美元進程的推進，疊加地緣政治衝突帶來的階段性避險需求，我們預計今年黃金價格仍有較強的表現。一是在全球不確定性加大的背景下，央行未來配置黃金的意願仍然較高，這對金價有長期支撐；二是美債風險溢價中樞可能長期抬升，進一步強化黃金的避險屬性，也意味着在美元信用下降的背景下，黃金的貨幣屬性可能在迴歸；三是建議關注黃金的季節性規律尋找確定性高的時機介入。

澎湃新聞：再聚焦到板塊投資領域，你認爲，未來哪些行業有望成爲經濟增長的主要推動力量？投資機會在哪？

李湛：重點關注把握高股息紅利策略、科技創新、消費困境反轉和供給側結構性改革等結構性機會。值得重點關注的結構性機會包括：一是在市場上漲動能仍然偏弱的情況下，投資者整體配置思路會偏向穩健，因此如煤炭、石油石化、銀行等股息穩定偏高等行業更受青睞。

二是科技創新，科技創新是未來數年最重要的投資方向，產業政策、國家資源密集支撐的方向將出現精彩紛呈的主題性機會，主要包括電子芯片半導體、通信、人工智能、數字經濟等領域。

三是消費中困境反轉、產業基本面加持的醫藥生物、農林牧漁。醫藥行業政策預期逐步明朗，低估值將逐步修復，基本面從底部逐步修復。農林牧漁有望在2024年迎來一輪新的豬價上行週期，節奏更偏向下半年。此外商品消費的“業績預期-當前估值”組合已經具有配置性價比，重點關注食品飲料和家電家居。

四是供給側結構性改革，中央經濟工作會議提出要應對和解決部分行業存在產能過剩的問題，因此化解過剩產能有望成爲2024年的重要工作，其中光伏、電池等新能源方向值得關注。

澎湃新聞：風險方面，你認爲2024年國內宏觀經濟的運行將面臨哪些擾動，是否已經有需要關注的“灰犀牛”？投資者今年該特別注意和防範哪些不確定性因素呢？

李湛：全球經濟增長延續放緩態勢。全球從新冠疫情、俄烏衝突以及中東地緣政治中復甦進程仍然緩慢，並且區域之間存在明顯不平衡，發達國家經濟體爲遏制通脹維持較高利率水平抑制總需求，新興經濟體經濟活力仍不及疫情前的水平。美國經濟有望實現軟着陸。

按照ISM-PMI新訂單指數推演，2024年初美國有望從去庫週期轉入補庫週期，爲經濟軟着陸提供支撐。考慮到中美有望同時進入補庫存週期共振，出海企業相對獲益。經濟軟着陸下的美聯儲預計2024年將啓動降息，但節奏偏慢、幅度較市場預期更小。

受此影響，美債收益率回落速度較慢，甚至存在階段性上行風險，可能對全球風險資產價格形成一定抑制。而隨着美聯儲進入降息週期，人民幣匯率貶值壓力有所緩解，貨幣政策中降息工具的外部掣肘也明顯緩解，有望推動國內利率穩中略有下降。此外地緣政治緊張局勢加劇，衝擊資本市場。

澎湃新聞：簡單總結一下你對於2024年市場的展望。

李湛：2024年A股是可以期待的。伴隨經濟持續穩定修復，全A盈利較2023年會有明顯改善。此外，內部政策連續性、穩定性較2023年會顯著增強，外部加息的制約得到緩釋。當前A股整體估值已然很低，股權風險溢價率等指數也已處於低位區間，安全邊際較高。