光伏行業低迷期，行業龍頭不懼寒冬逆市大擴產。

2月25日晚間，光伏電池龍頭愛旭股份（600732.SH）公告，公司董事會審議通過了投資建設濟南一期年產10GW高效晶硅太陽能電池及組件項目的議案。

此項目資金缺口頗大。項目計劃總投資金額爲99.78億元，而愛旭股份去年三季度末的淨資產爲100.18億元，基本相當。

同時，截至2023年三季度末，愛旭股份貨幣資金爲48.82億元，資產負債率已達69.80%。公司也稱，項目未來能否及時籌措充足的資金存在不確定性。同時，也存在資產負債率上升，進而增加償債風險的可能。

去年因光伏電池及組件價格的快速下跌，愛旭股份本身業績也堪憂，扣非歸母淨利潤已大降超過80%。

爲何愛旭股份此時執意進行百億大擴產呢？這似一場豪賭。其希望通過這一項目建設第二代N型ABC（All Back Contact全背接觸）電池產品，進而搶佔光伏產業先進生產力高地。會如願嗎？

百億投產資金何來？

早在2023年4月，愛旭股份與濟南市政府簽訂了戰略合作協議，公司擬分三期在濟南市新舊動能轉換起步區建設30GW高效晶硅太陽能電池項目及其配套30GW組件項目，每期建設10GW電池及組件產能。項目總投資預計爲360億元（含流動資金），總建設期5年。

此次爲首期項目落地，投資運營和管理主體爲愛旭股份全資子公司山東愛旭太陽能科技有限公司（下稱“山東愛旭”）。其中，項目固定資產投資74.98億元，鋪底及運營流動資金24.80億元。

項目建設期約爲15個月，計劃於2024年一季度開工，預計於2025年上半年投產。項目全面達產後，將新增10GW N型ABC高效太陽能電池及10GW組件產能 。

如此龐大的投資，對愛旭股份來說壓力巨大。

首先，愛旭股份賬上資金並不充裕。

但截至2023年9月末，公司貨幣資金爲48.82億元，與本次項目總投資金額之間尚存在一定差距。

其次，愛旭股份去年業績欠佳，尤其是去年四季度，公司計提了大額固定資產減值準備和存貨跌價準備。

不久前的業績快報顯示，愛旭股價預計去年歸母淨利潤爲7.35億元至7.75億元，同比減少66.71%到68.43%。扣非歸母淨利潤更不理想，爲3.00億元至3.40億元，同比大幅下滑84.30%到86.14%。

第四季度尤爲慘烈，愛旭股份扣非歸母淨利潤虧損15.35億元至虧損14.95億元。

四季度正值光伏行業競爭最激烈之時，光伏產品價格大跌，電池片行業深度虧損，同時高企的存貨也大幅減值。

去年三季度末，愛旭股份存貨32.91億元來到歷史高位，較2022年末的15.27億元增加了115.52%。公司對高位囤貨進行了大幅計提。

太平洋證券研報預計愛旭股份去年四季度計提存貨及資產減值超10億元。

再次，愛旭股份資產負債率已高企。

愛旭股份已有大量在建工程。截至去年三季度末，公司在建工程超過40億元，較2022年末的18.02億元翻了一倍。

再度加碼擴產勢必繼續提高資產負債率。截至2023年9月末，愛旭股份資產負債率爲69.80%。公司稱可能會因本項目建設資金的融資帶來資產負債率的上升和財務費用的增加，進而增加償債風險。

對此，愛旭股份提出了兩條解決途徑。

第一條，分散支付。“建設期主要涉及固定資產投資部分，公司會根據工程項目和設備採購合同的約定，採取預付款、進度款、驗收款、質保款等行業慣例分期/分結點來支付，考慮到工程及設備的驗收、質保週期，預計資金支付進度會持續1-2年分散支付。”同時，配套流動資金主要爲項目投產後初期運營啓動資金，無需在建設期內支付。

第二條，舉債。公司將綜合通過日常經營自有資金（含票據）、政府補助、金融機構融資等多種方式籌措資金，

“根據公司對投資項目的測算，預計資金來源中日常經營自有資金約佔25%-35%，金融機構借款約佔40%-45%，政府補助約佔25%-30%。”愛旭股份如此解釋。不過，未來公司能否及時籌措到充足的項目建設所需資金來支撐項目的建設和運營存在一定的不確定性。

此外，項目還有後續計劃。根據協議，愛旭股份在濟南還有二期、三期項目需要在未來的4年裏建設完成，且還有預計超過260億元的資金投入。後續項目又將靠什麼來推進呢？

爲何舉債擴產？

面對重重壓力，愛旭股份仍要執意擴產，其背後是太陽能電池行業的技術變革，和由此帶來的行業迭代升級。

光伏電池正從P型向N型發展，但有關技術路線的討論從未停止。

2023年，TOPCon、HJT、BC等N型技術不斷推陳出新。此次愛旭股份佈局的ABC技術具有較高的技術門檻和複雜的製造工藝。

愛旭股份是一家老牌電池龍頭，曾是管式PERC（鈍化發射極及背接觸電池，一種太陽能電池結構）技術發明者，2021年其又發明了N型ABC電池。

“發電效率”和“成本”是光伏行業的兩大重要因素。申港證券分析師曹旭特認爲，現階段BC電池效率最高，成本最低，且有很大優化空間。

BC電池的基型是IBC電池（交叉指式背接觸電池），是一種純粹的單面電池。與TOPCON、HJT電池思路不同，IBC將正面的金屬柵線放到電池背面減少陽光遮擋從而提高轉換效率。

同時，BC電池爲平臺型技術，可進行工藝疊加。BC可與P型、HJT、TOPCON等技術結合，形成HPBC、HBC、TBC等多種技術路線，這些電池統稱爲BC類電池。

BC電池在轉化效率上優勢明顯。由於BC電池技術主要面向高端分佈式市場且產能投建難度高，目前國內只有隆基綠能（601012.SH）和愛旭股份兩家廠商公開選擇了這一賽道，形成雙龍頭格局。

去年9月的業績交流會上，隆基綠能董事長鍾寶申曾表示：“未來5-6年，BC電池將會是晶硅電池的絕對主流。”他還稱，未來隆基的大量產品都會走向BC技術路線，甚至還把BC電池稱爲“皇冠上的明珠”。

“愛旭的ABC路線，足以讓公司在5-8年保持技術領先優勢。” 愛旭股份董事長陳剛同期公開表示。

“預計BC技術有望成爲下一個現象級技術迭代，進一步突破電池片效率天花板。” 國聯證券研報表示。

愛旭股份的ABC和隆基綠能的HPBC本質都是TBC路線的兩個分支。國海證券研報表示，二者區別在於：HPBC以P型硅片爲襯底，只在背面N區採用TOPCon的鈍化方式，因此工序更簡單、成本更低。而ABC電池以N型硅片爲襯底，背面N區與P區全域鈍化，工藝更復雜，但可實現更高的效率。

“當前ABC組件的可交付效率在23%-24%，爲業內已量產組件最高水平，182功率可以達到600-620W。而隆基的HPBC組件效率在22.5%-23.2%，功率在500-600W，預計HPBC pro推出後組件效率可達到24%，功率同樣將突破600W。”國海證券研報認爲。

“ABC背接觸技術在理論模型上可以實現肖克利-奎伊瑟極限模型（即光電轉化效率的理論極限模型），即29.4%單結晶硅的終極技術。” 陳剛在接受記者採訪時提到。

“本項目代表着光伏產業先進生產力。”此次公告中，愛旭股份對這一項目的技術寄予了較高的期待，這是公司的“第二代ABC產品工廠”。

愛旭股份強調其技術優勢。據介紹，ABC產品正面全黑無柵線，電池量產光電轉換效率達到26.8%以上，組件量產轉換效率可達24%以上，是目前市場上最高效的光伏組件產品之一。

同時，ABC組件全生命週期發電量相較同等面積PERC組件可提高15%以上，相較同等面積的TOPCon組件可提高7%以上。

光伏行業市場競爭加劇，愛旭股份希望通過這一項目的投產在未來的競爭中佔得先機。光伏終端需求亦在平穩增長，市場對更高轉換效率的N型產品仍處於供不應求的狀態。

愛旭股份能否如願提升市佔率，還要看市場的接受程度。

去年愛旭股份ABC產能已進入試生產階段。

在業績預告中，愛旭股份透露，珠海基地10GW ABC產能達產，平均量產轉換效率已達26.8%以上，產品良率和品質均有進一步提升。同時，年內首發了雙面率達70%的ABC組件產品，義烏基地ABC產能進入試生產階段。

“愛旭股份”公衆號顯示，今年公司ABC產品已拿下不少訂單。

• 2024年1月，愛旭股份與天津能源投資集團簽署2.5GW ABC組件戰略合作協議，雙方將圍繞集中式與分佈式電站佈局展開長期合作。
• 1月，愛旭股份宣佈與波蘭光伏分銷商INSELL簽署協議，將在3年內向其供應200MW高雙面率ABC組件；
• 2月，公司與捷克光伏分銷商SOLSOL簽署了100MW ABC組件合作協議。

愛旭股份在互動平臺上回復，公司ABC組件已簽訂合同/協議訂單超過8.5GW，此外另有多項訂單正在溝通商談中。

不過愛旭股份ABC產品相關品牌知名度及產品信賴度仍處於培育期。

愛旭股份也提醒投資者，隨着行業內企業的大規模擴產以及大量跨界資本和企業的湧入，光伏行業市場競爭愈加激烈，光伏產品價格大幅波動，如在未來市場競爭中發生重大技術變革、產品價格繼續大幅波動等，可能導致項目收益不及預期。

受業績影響，愛旭股份股價自高位回落，2月26日微漲0.13%，收於14.97元/股，動態市盈率約11倍，最新市值274億元。

近期，光伏產業鏈已有回暖趨勢。根據SMM信息，2024年3月行業排產出現明顯好轉，部分企業增幅甚至達到100%左右，根據智匯光伏信息，預計3月組件排產或將提升至50GW以上。五礦證券研報認爲，雖然組件排產數據波動性大，但是目前看總體趨勢向好，國內項目年後逐步開工，3月需求回暖明顯。