界面新聞記者 | 張曉雲

3月18日晚，中信證券（600030.SH）公告稱，董事會同意天津海鵬轉讓所持有的華夏基金10%股權，該轉讓應以股權轉讓金額不低於4.9億美元爲前提條件。

以此計算，華夏基金整體估值爲不低於49億美元，以當前匯率計算，約爲352.78億元人民幣，其10%的股權的估值約35億。

據界面新聞獨家瞭解，這10%的華夏基金股權與多年前鬧的沸沸揚揚“賤賣”螞蟻股權糾紛一事有關，正是相關股權糾紛中平安信託產品底層投資的A項目，在這部分投資中，胡祖六控制的春華資本在2011年以17億買入，2019年15億退出，與如今2024年的35億的價格相比，華夏基金10%的股權估值有明確差距。

在平安信託相關產品“秋實集合資金信託計劃”結束後，有兩位投資者向法院起訴。此前，界面新聞獨家報道了該案的二審結果。深圳中院作出二審判決顯示，春華明德違反忠實義務，平安信託嚴重違反信義義務，平安信託被判賠償金額約爲本金的24%。。

據界面新聞獨家瞭解，前述2位投資者獲得二審勝訴後，有超過100位投資者向深圳福田法院發起訴訟，一審法院深圳福田法院組織進入協商調解環節。與此同時，春華資本和平安信託分別向廣東高院提出對前述兩起案件的再審申請，目前還在審查階段，因此，深圳福田法院需要等廣東高院的再審結果。

據界面新聞獨家瞭解，廣東高院於3月14日舉行了一場再審聽證會，將於近期回覆是否啓動重審。界面新聞從原告投資者和平安信託處分別證實了該聽證會召開的消息。

按照法律程序，廣東高院需要先審查才決定是否受理再審，如果審查通過就從一審法院開始審理，如果審查不通過，則不啓動再審。

與此同時，界面新聞記者比對此次中信證券公告，華夏基金的10%估值爲35億。根據平安信託秋實產品的材料和相關判決書，華夏基金的這10%股權是春華資本分兩次賣出的，第一次賣出時間爲2015年，賣出3%股權，第二次爲2019年，賣出7%。

值得注意的是，在前述投資者案件判決中，法院最後計算損失主要是集中在7%的股權，法院在計算中認爲華夏基金7.01％股權估值爲11.2億元，即華夏基金的估值在2019年裁定爲160億，這與此次中信證券公告的估值相差甚遠。

“事實證明，華夏基金是稀缺的、值錢的，超級值錢的。”投資者向界面新聞如此表示。

據瞭解，在此前庭審中，被告方聘請了一位專家證人證明華夏基金7%的股權應該採取較低估值，理由是這部分股權不帶董事席位，最後法院也採納了該說法。

但是，胡祖六控制的春華資本實際一直控制了10%的股權，並長期擔任了華夏基金的董事一職。

天眼查APP顯示，胡祖六於2015年3月新增爲華夏基金董事。2019年11月，胡祖六退出董事一職。

一位不願具名的律師向界面新聞表示，從第三方論述角度來看，專家證人對7%股權不帶董事席位的說法不能判決爲錯誤，但忽略了事件的整體性。

那麼，按照前述判決，平安信託秋實產品中投資的華夏基金的股權如何計算損失？

根據二審判決書，以投資者購買了100萬信託產品爲例，計得原告可得賠償額爲63587元。來看計算過程：

關於華夏基金項目。初始投資成本17.0411611億元，累計分紅1.21142989億元，部分退出收到的對價5.64783686億元，剩餘投資成本10.18189435億元。根據2017年財政部發布的《資產評估基本準則》，確定資產價值的評估方法包括市場法、收益法和成本法三種基本方法及其衍生方法。根據中國證券投資基金協會2018年3月發佈的《私募投資基金非上市公司股權投資估值指引（試行）》，在估計非上市股權的公允價值時，估值方法通常包括市場法﹣參考最近融資價格法、市場法﹣市場乘數法、市場法﹣行業指標法、收益法和成本法；在估值時，基金管理人應當充分考慮市場參與者在選擇估值方法時關注的各種因素，並結合自己的判斷，採用多種分屬不同估值技術的方法對非上市股權進行估值。

對華夏基金7.01％股權的估值，原告在訴訟過程中曾適用市場價格比較法、市盈率估值法、市淨率估值法、資金成本收益法等方法論證。後於2020年8月向法院提交《關於項目估值部分的補充代理意見》中，表示同意按14億元計算該部分股權價值。而被告平安信託提供的專家意見主張綜合適用市盈率法、市淨率法和P / AUM三種方法綜合估值。

對於該爭議點，一審法院注意到，在2018年5月16日被告春華明德 Wanda 致函被告平安信託的郵件中提到：“按照 P / E 法（即市盈率估值法），華夏基金2018年淨利潤預測14.5億元，參考當前全球基金管理類上市公司和國內證券類上市公司的一年遠期市盈率倍數（13.8倍至17.5倍），假設30%-40％的流動性折扣，7.01％華夏基金股權的價格區間爲8.4億元﹣12.5億元。”

依照該計算方法可計得，若不考慮流動性折扣，華夏基金7.01％股權的價格區間應爲14.03億元(14.5億元x13.8x7.01%）至17.79億元（14.5億元x17.5x7.01%)。

在之後股權出售過程中，二被告在溝通中也多次提及市盈率估值法，二被告在堅持流動性折扣的同時，談判參考的市盈率倍數不斷降低，進而導致華夏基金股權估值不斷降低。

法院認爲，非上市公司股權對外轉讓，一般有溢價、平價和折價轉讓三種方式，採取何種方式取決於標的公司的投資價值高低和交易各方的議價能力等因素，一般而言，標的公司投資價值高就會溢價轉讓，投資價值低就會折價轉讓。

從司法審慎角度出發，法院難以對華夏基金投資價值高低作出評判；但從前述舉證責任角度分析，被告平安信託應就未能對華夏基金的公允估值充分舉證承擔不利後果。綜合考量2018年5月16日二被告對華夏基金股權估值溝通郵件結果爲"假設30%-40％流動性折扣，7.01％華夏基金股權的價格區間爲8.4億元至12.5億元"、原已申明同意按14億元計算該部分股權價值以及相關商業習慣，法院酌定按14億元進行20％流動性折扣後計算該7.01％股權估值，即11.2億元。

依此計得的原告可得賠償額爲63587元【原告投資金額100萬元÷秋實集合信託總實繳規模20.553億元 x (11.2億元﹣秋實集合信託退出華夏基金時對應的轉讓款4.94655億元x2)】。