打破“剛兌”後的理財產品，業績比較基準等報價水平成爲其重要指標，產品收益率是否能達到“報價”水準，受到投資者高度關注。第一財經記者注意到，在底層資產收益率下行的背景下，銀行理財產品“倒掛”現象愈加突出，當下，收益率達到3%以上的信用債僅有2萬億元，相較於27萬億元規模的銀行理財，能滿足3%業績比較基準下限的資產屈指可數。

業內人士認爲，這是由於“資產荒”背景下，機構搶籌高收益率產品，銀行理財產品難以“分羹”導致的，同時，業績基準、成立以來年化收益、7日年化收益等理財產品報價指標下降幅度也未能跟上底層資產收益率下行速度。

“倒掛”現象突出

銀行理財規模在今年一季度迎來小幅修復，2月末規模達27.7萬億元，較1月末上升約8300億元，新增近萬億元的理財產品規模，增配短端債券明顯，着重買入同業存單、利率債及信用債。

儘管迎來理財規模擴容，但理財子在二級市場上的配置情緒並不高。根據廣發證券劉鬱團隊統計的數據，1~2月理財合計淨買入1774億元，僅爲歷史中上水平（2020~2023年1、2月理財累計淨買入分別爲1802億、-647億、1790億、1245億元）。

“今年以來債市供需矛盾加劇，疊加理財產品偏好配置的債券資產收益率不斷下行，高收益票息難尋，導致理財產品面臨的資產配置壓力凸顯。”某股份行理財公司人士告訴記者，在“資產荒”背景下，出現底層資產收益率下行速度過快，與業績比較基準等報價指標形成“倒掛”的現象。

從理財着重配置的同業存單來看，截至2月末，規模增幅最大的日開型產品業績基準下限爲2.40%，而其着重持倉的同業存單（1Y AAA級）收益率僅爲2.23%。

這一情形也在信用債品種間上演。作爲銀行理財的“壓艙石”，信用債在債市震盪時收益率下行速度較快。根據國投證券尹睿哲團隊統計的數據，截至3月底，非金融公募信用債收益率集中在2%~2.8%，其中在2.3%至2.8%的現券規模佔比爲92%，收益率超過3%的只佔2萬億元。相較之下，去年同期大部分同類債券收益率在3%以上，3.5%以上的債券規模達5.7萬億元。

底層資產收益率難達3%水平，而大部分理財產品給出的市場報價仍高於3%。根據第三方統計機構普益標準提供的數據，截至3月31日，全市場存續開放式固收類理財產品（不含現金管理類產品）成立以來年化收益率的平均水平爲3.20%；理財公司存續開放式固收類理財產品（不含現金管理類產品）成立以來年化收益率的平均水平爲3.06%。

儘管理財公司已意識到市場報價跟不上底層資產實際收益率下行速度，年內紛紛調整旗下產品的業績比較標準，但仍追不上實際收益率下行速度。根據國投證券尹睿哲團隊的數據，截至3月末，股份行理財子公司新發純固收類理財業績基準下限已走至2.75%的新低位，但仍高於其票息實際收益率情況。

中信證券首席分析師明明分析稱，信用債資產配置中高收益穩定資產荒現象越發凸顯，資產端收益難以企及各類理財產品的業績基準。同時，城投債在化債推進下，目前短期限下沉的超額收益被磨平，投資難度加大，二永債（二級資本債和永續債）下沉收益也被進一步磨平。

在負債與資產矛盾加劇情形下，理財業績不達標率維持增長態勢。據劉鬱團隊提供的數據，跨入二季度的首周，全部理財產品業績不達標率爲19.2%，較前一週上升0.6個百分點。拆分來看，各類機構均在上升。國有行、合資行、股份行、城農商行理財子的該指標環比升幅依次爲1.2、0.4、0.3、0.2個百分點，分別至27.7%、52.8%、14.2%、15.4%。

收益矛盾如何破局

接受記者採訪的業內人士認爲，理財產品市場報價與底層資產收益率的“倒掛”現象，究其根本，是在高票息資產難覓背景下，理財面臨的“窘境”，而這一情況短期難以扭轉。明明認爲，理財產品期限由負債端決定，而資產端難以大幅期限錯配，因此幾乎並未參與近期30年期國債的快牛行情。

劉鬱認爲，主動降低負債成本，或是一個行之有效的解決辦法。可以從兩方面來着手：一是理財經理根據當前的市場實際狀況，適度下調產品預期收益率下限；二是理財可以主動將比較標準由業績基準下限切換至存款利率，“若將成本設置爲同期限的存款利率，理財產品大多能夠基本完成業績基準下限目標，並且其收益差較爲顯著。”劉鬱稱。

不過，不少理財經理告訴記者，主動降低業績比較基準等市場報價看似有效，但在實際操作過程中會帶來獲客難等新問題。“推薦理財產品時，顧客一看參考收益率報價甚至可能比存款利率還低，就會喪失繼續瞭解的興趣，更別說購買了。”某城商行理財經理對記者說。

在資產與負債收益率矛盾中，業內人士認爲，從銀行理財長期發展的角度來看，只有獲得穩定的收益，纔是留住客戶的根本。

普益標準研究員張豔認爲，要持續完善投研體系，“銀行理財公司應構建包括宏觀研究、行業研究、資產分析在內的全方位研究體系；在大類資產配置方面，也應該建立起多市場、多策略、多資產品種的大類資產配置框架。”

明明表示，資產荒之下，理財子只能繼續聚焦信用債，後續來看，期限允許的產品可以在風險可控的區域適當拉長久期到3年及以上，同時配合在風險可控的區縣級平臺繼續下沉的策略，可以適當增厚收益，滿足負債端業績基準的要求。

亦有機構人士認爲，存單配置價值較高。某國有行理財投資經理分析稱，不同於市場上其他瘋搶久期債券的同業機構，配置久期並非理財公司的首要選擇，理財公司可從二永債疊加信用債下沉品種，轉向同業存單以及短期信用債下沉品種，建議以短債作爲票息打底，存單可做波段。

“從資產性價比以及配置需求的角度來看，當前存單之於理財的投資價值可能仍高於利率債。在有收益資產供給出現之前，存單也可能成爲理財兼顧波段與票息的優質品種。”劉鬱認爲。

對於投資者，招商證券銀行業首席分析師廖志明表示，在債券收益率中長期顯著下行的背景下，需要降低對理財的投資回報預期。未來幾年，以固收爲底層資產的理財產品可預期的複合投資回報率或很難超過3%。不僅是票息降低，債券資產資本利得也會越來越低。

（本文來自第一財經）