華泰證券發佈研報稱，主線切換核心線索的觀察窗口均在年中之後，Q2剩餘流動性或高位震盪，對應紅利價值和主題成長雙主線的邏輯根基不變。歷史來看紅利價值通常或在市場風險偏好不振時相對佔優，考慮四月或是全年風險偏好震盪波動期，當前紅利資產或具備優勢。以成交額佔比和換手率滾動一年分位數衡量交易擁擠度，當前A股主要紅利資產行業交易擁擠度皆處於中高水位，而與此同時港股高股息當前較A股紅利具備較高“性價比”，當前或可關注港股高股息投資機會。

華泰證券主要觀點如下：

雙重流動性分配決定港股高股息絕對錶現，油價和避險因素主導相對錶現

恒生高股息指數的絕對收益受到國內和海外流動性雙層流動性分配的影響。華泰證券表示，以剩餘流動性 （M2 - （PPI + 工業增加值）刻畫） 和美元指數構建的雙因子模型在樣本內模型對恒生高股息指數的絕對收益展現出了較好的解釋力度（R2約66%）。而布倫特油價和10年期中美利差（當前環境下刻畫防禦性的較好指標）則基本解釋了相對收益表現（R2約78%）。進一步，再考慮A、港股的高股息板塊（採用人民幣兌港元匯率剔除匯兌影響）相對錶現情況，美元指數和經濟政治不確定性指數基本解釋了兩市高股息板塊市場表現的差異。

公用事業類防禦性配置的價值會遠大於進攻性配置

華泰證券認爲，公用事業類港股高股息資產絕對收益曲線和相對收益曲線形狀較類似，但相對收益曲線彈性明顯高於絕對收益曲線。10Y美債實際利率是公用事業類港股高股息資產絕對收益最核心的影響因子。10Y美債實際利率可視作全球視角下長期資金的實際價格指標，而公用事業類股票通常具有穩定的經營性現金流和分紅特性（且其現金流或具備抗通脹的特點），這使得它們在某種程度上類似於“類現金”資產。當實際利率上行時，公用事業股票作爲“類現金”資產，其或亦受益於現金本身的價值提升，從而得到較好的市場表現。10Y中美利差對相對收益的優秀刻畫則說明公用事業資產的“防禦性”。

大金融較少出現絕對和相對收益共振，但港房股具備較強週期性

華泰證券表示，從絕對收益視角上看，對大金融板塊ERP（利用10Y美債利率計算）構建雙因子模型，總體而言國內的流動性和分子端指標是解釋大金融板塊ERP的主要因子。而相對收益上大金融與公用事業類似、與10Y中美利差的高相關性體現出其防禦性。歷史上較低的絕對收益彈性意味着大金融仍以防禦性配置爲主。

不過，高股息資產中港房股的標籤與其餘資產不一致，其相對收益展現出了與中國經濟週期和水泥價格較高的相關性，呈現出明顯週期性。同時，港房股相對收益和其他流動性等因素並不對相對收益構成較高解釋力度，其亦不具備較好的避險防禦屬性——和10Y中美利差相關性基本爲0。

體現出“防禦性”的能源類港股高股息資產或可用於“進攻性”配置

華泰證券認爲，能源類港股高股息資產具備其他商品類權益資產和高股息資產的共性——絕對收益掛鉤商品價格、相對收益與10Y中美利差高相關體現防禦性。

但能源類資產亦體現出極大自身特點：①絕對收益曲線與10Y中美利差亦高度相關且彈性不差，“防禦性”的因子亦可用作“進攻性”配置的理由；②恒生AH溢價與相對收益曲線相關性較高，結合考慮其“防禦性”亦可用作“進攻性”配置，在恒生AH溢價較高（港股較A股更便宜）的時候，南向資金亦會考慮購買性價比更高的港股能源類標的。此外，油價在相對收益中歸因中的解釋力度不是很高，或許和恒生指數成分佔比結構有一定的關係。

風險提示：1）數據測算誤差；2）經濟規律失效。