在龐大的需求面前，併購之路似乎也並不好走。日前就有投資人發出：“併購還沒熱，泡沫就來了”的擔憂。

在IPO階段性受限的背景下，併購再度熱了起來，似乎成爲機構的救命稻草。

近期，券商等中介機構越來越忙碌，不僅忙於“撮合”交易，還提供相關“培訓”服務。

一位正在搞併購的GP也向我們坦言：“從去年開始，就在搞併購，她近期出差基本都是在圍繞項目退出做準備”。

然而在龐大的需求面前，併購之路似乎也並不好走，尤其是在併購交易尚未全面展開的情況下。日前就有投資人發出擔憂：“併購還沒熱，泡沫就來了”。

在全員退出的壓力下，併購潮來了。

併購潮起，退出難

市場一旦降溫，併購往往就會被廣泛提及。

自2023年起，受內外部因素影響，一級市場逐步邁入了重塑與調整的新階段。募資、投資、退出三端均面臨前所未有的壓力。進入2024年，三端承壓持續。

退出端：隨着IPO階段性收緊，衆多投資機構面臨的退出難題激增。這不僅來自於LP端的壓力，也有新基金募資的迫切需求。根據清科最新數據：一季度VC/PE機構IPO成績單爲近5年新低，境內外市場的平均發行回報倍數降低。

募資端：今年一季度，LP出資節奏整體放緩，市場化資金進一步萎縮。據FOFWEEKLY數據顯示：一季度，LP出資活躍度進一步下跌，整體共有2953筆出資，環比下跌16%。

投資端：今年一季度共發生投資案例1908起，環比下降12.64%。

在激烈的市場競爭、募資難度增加以及退出渠道受限的背景下，機構的出資愈發謹慎與理性，加之市場監管的加強，市場進一步降溫。

據FOFWEEKLY瞭解：自今年年初以來，各機構投資出手速度顯著減緩，且據多家機構反映，至今尚未有項目成功落地。

一邊是機構投資出手暫緩，另一邊是全員爲退出努力，機構開始將目光轉向併購。

近期和我們交流比較頻繁的機構曾透露：“年初以來，市場上的併購機會多了起來，已經出現了ROE各方面比較理想的標的了”。

這種感知並非僅限於GP，衆多券商和投資銀行中介機構也觀察到，近期市場上併購意向和潛在線索明顯增多。此外，從上市公司的投資數據來看，今年以來併購熱情也同樣高漲。

觀察一季度上市公司出資動作，可以發現上市公司在出資股權基金方面採取了更爲審慎的策略，即使出資基金也更傾向於由子公司自管。而與此形成鮮明對比的是上市公司在併購方面加快速度，積極尋求優質標的。

一邊是來自GP和資產端的需求，另一邊是上市公司佈局形式的變化，一級市場的併購潮似乎越來越猛烈了。無論是券商等中介機構，還是GP，都將今年的工作重心轉向了併購領域。

然而從實際情況卻似乎並不如市場反響的熱度那般。

有中介機構坦言：“併購太磨人了，搞了大半年，白忙活了”。

在退出難的背景下，併購承載了一衆機構的退出期望，甚至有機構暫緩投資，轉而全力尋找退出機會。但從實際成效上來看，併購之路依然充滿挑戰和不確定性。

併購潮來了，但通過併購實現退出，依然比較困難。

併購還沒熱，泡沫來了

今年一季度，機構出資節奏持續放緩，市場仍然處於洗牌、重構、調整的“陣痛”中，募資難、找項目難、退出難可謂是“關關難過”。加之近期“3.15新政”與“新國九條”出臺，強監管的基調、高比例的現場檢查，更嚴苛的發審，要求一級市場的參與者花費更多的時間去應對、和適應，這對於許多機構來說無疑是雪上加霜。

在複雜的市場環境和強監管下，以及來自LP端端壓力、和機構自身的生存挑戰等，退出問題成爲機構不得不考慮的話題，而併購則承載了市場的更多期待。

有機構向我們反饋：“自去年IPO收緊起，內部就迅速響應，通過問卷調查直接向被投企業瞭解其對併購的接受程度”。

面對強烈的市場需求，包括券商、FA、GP在內的市場參與者紛紛投身於併購交易的尋找和撮合工作中。然而儘管併購意向有所增加，但實際交易落地上仍面臨諸多挑戰。

部分券商認爲，儘管市場上的併購線索增多，但交易的成功與否很大程度上取決於併購本身的複雜性。此外，市場上信息的真實性和準確性參差不齊，這增加了交易的不確定性。因此，併購市場的真正回暖還需要時間來驗證。

1.市場需求與買方能力不匹配

併購需求的激增與買方購買能力之間的不匹配成爲當前市場的一大挑戰。儘管市場對併購的渴望強烈，但整體市場環境的謹慎態度導致上市公司在出資佈局上變得更加審慎，這直接影響了併購交易的活躍度。

根據FOFWEEKLY的統計，今年一季度上市公司的出資筆數出現了顯著下降，與去年同期形成鮮明對比。這種出資節奏的放緩，一方面受到一級市場估值調整和二級市場環境不佳的外部影響；另一方面，也與上市公司淨利潤的整體減少有關。

通過對比A股市場近幾年的營收數據，我們發現2023年三季度上市公司的淨利潤爲67,107.52億元人民幣，較前年同期減少了2,301.58億元人民幣。在盈利普遍下滑的背景下，上市公司可用於投資股權基金的資金變得更加有限。

綜合考慮內外部因素，上市公司在使用資金時變得更加謹慎，在這種環境下，上市公司在決策促成交易時，會更加關注資產的吸引力或其對公司戰略的實質性價值，要麼資產足夠有“魅力”，要麼對公司戰略有實質性的價值。

2.資產本身價值

資產的內在質量和其對上市公司的戰略價值是決定併購項目能否成功落地的關鍵因素。對GP而言，併購重組不僅是一個涉及週期性成本的過程，同時也是對機構過往項目質量和GP專業能力的考驗，未來也需要更多專業人士來推動。

3.交易雙方決策的不確定性

併購交易的不確定性不僅源於市場因素，還受交易雙方決策層面變動的影響。

據某中介機構反映：“近期談的上市重組併購交易，眼看着上市公司要發公告，雙方即將協議了，然而標的方老闆反悔了，不忍心賣掉，交易只能告吹”。

當併購需求激增時，GP、中介機構等市場主體表現出極高的積極性。然而，受限於買方需求的實際規模、資產的真實價值、市場信息的可靠性以及賣方的不確定性等多重因素，交易的最終落地與市場的熱度之間存在明顯差距。在市場需求推動下，併購熱度激增，但要轉化爲實際的交易公告、落地和交割，仍需經歷一定的時間和複雜過程。

中信建投證券董事總經理張鍾偉在接受媒體採訪時強調：“併購市場並不會簡單因爲IPO節奏收緊而被動回升，而是隨着國家政策刺激、市場經濟環境變化，跟隨產業發展的邏輯逐步實現復甦”。

因此，有機構發出：“併購還沒熱，併購泡沫已經來了”的擔憂。

結語

在市場降溫的背景下，併購被寄予厚望。但市場資金端更謹慎，對併購本身而言，也依然面臨多方挑戰。

儘管當前市場環境下資產價格相對較低，但許多上市公司買方仍持謹慎態度，認爲風險尚未充分釋放，這導致買方的收購意願與市場感知的熱度之間存在顯著差異。併購之路向何方，依然需要市場經濟環境變化、政策刺激、專業人才儲備、產業發展邏輯、宏觀環境、貨幣政策等多方加持，有待時間來驗證。

不過雖然參與者對併購退出提出擔憂，但從當前市場環境出發，併購趨勢依然很重要，是當前市場環境下的新機會。

在如今充滿不確定性的市場環境下，對機構及從業者本身而言，都是一個重要的調整和適應期。面對日益增長的退出需求，對GP而言需要做好多方準備，不僅要探索多元化的退出途徑，還需對資產價值進行精準判斷，並對未來發展方向進行審慎把控，以選擇最適合自身的發展路徑。

本文來自微信公衆號“FOFWEEKLY”（ID:FOF_weekly），作者：FOFWEEKLY，36氪經授權發佈。