編者按：本文作者Utsay Jaiswal系初始代幣發行（ICO）諮詢公司圖靈實驗室（Turing Labs）區塊鏈高級專家。

就像世間不缺少美，而是缺少發現美的眼睛，加密貨幣的投資問題，其實也不在於你使用的是什麼工具，而是在於你要擁有淘金一般的心態。當人人都開始挖礦的時候，能靠掘金髮財致富的人自然就減少了。而這，其實才是初始代幣發行背後的基本經濟原理。

初始代幣發行經濟學入門

從估值角度看，資源稀缺的資產比資源充裕的更有價值。

以水爲例。水在南亞地區是豐富的資源。在南亞國家印度，每升水售價僅0.5美元。而在水資源匱乏的西亞地區，每升水售價達到1.5美元。因此，當大家都開始爲了“通過去中心化顛覆某某行業”而開展初始證券型代幣發行（STO）時，這類代幣發行的成功率就必然會下降。

然而，這對去中心化的運動並非壞事，它是投資的一種黃金法則：

當那些菜鳥稀釋倉位的時候，市場估值就得到鞏固，並且開始走高。

所以，加密數字貨幣領域的專家顧問會建議很多初始代幣發行項目轉向初始證券型代幣發行，而且還會承諾可以獲得一些相關的費用。有意思的是，開展初始證券型代幣發行的機構收取的費用是初始代幣發行通常收費的十倍——這顯然會讓一些身處都市鋼筋混凝土叢林的精明商人開始蠢蠢欲動，開始計劃他們的下一步行動了。

單靠革命性的創意無法建立企業的，只有通過正確的市場影響讓業務開枝散葉，才能真正實現偉業。

誰都不會關心你的產品多麼有革命性，你要深刻了解這點。至於那些願意砸下資金的人，他們想知道的只是通過投資能夠獲得多少回報，這筆投資會不會是自己最棒的投資決策？

今年一季度以來，初始代幣發行一直在走下坡路

從2016年到2017年，投資者或是沒有時間或是沒有發覺，投資跟讀項目白皮書和盡職調查有什麼關係。在“加密版微信”Telegram的初始代幣發行主題聊天羣裏，最常見的問題是“什麼時候大戶推動代幣暴漲”，第二熱門的問題是“什麼時候買得起蘭博基尼”。氣氛就這樣持續下去，彷彿最終真會有莊家來托盤，參與融資的人真能買上豪車，這當然是段歡樂的時光。

今年六月，最大規模的一筆初始代幣發行項目來自TaTaTu，融資金額高達5.76億美元。他們之所以能夠獲得如此令人豔羨的成績，或許是因爲TaTaTu的一些創始人與歐洲王室有關係。另外，當月排在第二位的初始代幣發行項目是PornX，獲得了3600萬美元融資。除了這兩個項目，六月初始代幣發行融資規模排名前五強之中的另外三個融資額都未超過1500萬美元，五大初始代幣發行的平均融資額也都未高於這一水平。由此可見，我們目前突然面臨一種投資者不再大把撒錢的局面。於是乎，初始代幣發行顧問們會得出以下兩個結論中的任意一種：

堅稱初始代幣發行會重拾火爆盛景，同時承諾，這樣的狀況可能不會持久。

轉向初始證券型代幣發行，同時承諾這樣的初始證券型代幣發行也不會持久。

通俗解釋何爲初始證券型代幣發行初始代幣發行(ICO)+法律合規=初始證券型代幣發行(STO)

我這麼說是因爲，別看大部分初始代幣發行項目叫得響亮，看上去言之鑿鑿，其實它們發行的代幣在大多數司法轄區內都被視爲證券型代幣，而不是功能型代幣。一些初始代幣發行項目聲嘶力竭地自稱發行的是功能型代幣，那是因爲一旦發行的不是那種代幣，就等於把自己歸入了監管的領域，需要應付衆多的文書工作，這點我們都知道有多麻煩。

所以，究竟什麼是基於初始證券型代幣發行的資產類別？資產類別是一組實物或者數字形式的資產，它們因爲自身的特質或者有較龐大的人羣需求而擁有價值。

比如黃金之所以被視爲一種資產類別，原因是大批人認爲它的價值很高，足以讓持有者挺過整個人類文明史中戰火紛爭和暴力掠奪的時期。同樣地，貨幣和貸款都屬於一類資產。基本上，一切人們傾向囤積的大宗商品都是一種資產類別。

開發支持初始證券型代幣發行的技術並非難事，關鍵是要合乎法律規定。不妨將證券型代幣視爲一種全球範圍的資產。如果是一種傳統的資產，它的出售、購買和發行都要遵循所有權和不動產相關的法律，這些法律可以避免這種資產比誤用。假設你要買一棟高層建築裏的一套公寓，你會成爲公寓的業主，那麼涉及到高層建築裏的維保活動，你就有權表達你的擔憂，但你並未擁有這棟建築所在的地塊。

假如建築商將那塊地代幣化，然後出售給買家，爲了儘可能多地獲利，建築商就會建很多層，把它們分別賣給不同的買家。爲了獲得更多的利潤，建築商還會擬定合同，將收租權賣給另外一批買家。發行證券類代幣就類似於一種將資產代幣化的工具。

資產有很多類別，我們來看看以下幾種類型的資產可以如何實現代幣化：

現金類資產——這些資產是法定貨幣中的現金。我們錢包裏的錢就屬於現金資產。如果不把它取出錢包用來做投資，這種資產是無法代幣化的。

股權類資產——這類資產是實物或數字實體的所有權。例如，你擁有谷歌公司10%的所有權，在谷歌賺到的淨利潤裏面，你就有權分享其中10%的利潤。假如要將股票所有權這種資產代幣化，可以按照所有者的持有比例分配利潤。

固定收益類資產——這類資產最典型的代表是固定的存款和貸款。它讓持有者在經過一段固定的時間階段之後獲得固定的收益，比如利息收入。投資這類資產可以爲投資者提供一份固定的收益，同時還有一部分投資獲利要分配給投資管理者。

不動產類資產——像普通房屋和互助式住房這樣的不動產資產有兩種代幣化的方式。第一種是像股權類資產那樣，將不動產分爲較小份額。第二種是將它看作固定收益資產，將它帶來的房租收入代幣化。

大宗商品類資產—— 投資大宗商品是集合資金用於購買一種罕有的物料或服務，那麼可以將這種物料或服務的所有權代幣化。而如果持有者將它租給他人，又可以像固定收益資產那樣代幣化。

初始證券型代幣發行——初始代幣發行 2.0

初始代幣發行到來的時候，其實一直被人們視爲傳統依靠法定貨幣驅動型經濟的顛覆者。按照傳統的趨勢，誰持有法幣越多，誰擁有的權力就越大，反之亦然。然而有了初始代幣發行，人們可能基於功能創造代幣，不必將代幣建立在價值的基礎上。

但是，初始代幣發行也成爲洗錢的工具，被一些人有意無意利用，初始代幣發行領域充斥着騙局。

這掀起了增加監管的呼聲，它們主要來自監管機構自身，這些機構試圖審查其中涉及的恐怖主義融資和洗錢。雖然初始代幣發行項目行使了KYC，但並不成熟。雖然代幣發行方在向買家發售代幣時有象徵性的監管，但買家通過二級交易所向其他未覈實身份的買家轉售代幣不受任何監管。這就是我們目睹很多代幣遭遇拉高出貨的原因，這類操作可以讓代幣在短期內市值飆漲，其目的只是要吸引不研究基本面的技術型交易者。一旦技術型交易者進場，幣值被推升的代幣就遭到肆意拋售。

現在初始證券型代幣發行問世，人們再次爲它所展示的潛力而興奮。這些資產類別身後是日均交易量數以萬億美元的廣大市場，若大衆能進入這類市場，可能極大推動加密數字貨幣市場發展。然而，初始證券型代幣發行其實存在和初始代幣發行一樣的缺陷，那些缺點自初始代幣發行降生時就已經暴露，只不過沒有誰談及。它們分別是：

1、加密代幣在功能上和法幣很相像——有一句知名的古訓說得好，沒有壞就不要修，勿弄巧成拙。既然代幣的需求更側重於依託其自身價值和未來的估值，它就更像是儲值工具，而不是指定商品和服務的交易媒介。只要交易所上市的代幣還在繼續交易，投資者就會繼續依據自己估計的代幣未來價格而“押注”。初始證券型代幣發行的代幣承諾，對交易所上市代幣和交易創造一種受監管的機制。唯一的問題是，它們容易面臨同樣影響着股票市場的問題。半數以上的交易會通過計算機程序算法進行，排擠散戶投資者。這會滋生中心化，和比特幣之父中本聰及其擁躉的設想背道而馳。

2、發行代幣的設計者仍然是純技術人士，而不是項目所涉行業的專家——你會不會放心把一生積蓄託付給街頭嬉皮士？不會吧？不止你一個人這麼覺得。那些加入2016年熱潮的加密數字貨幣投資者帶來了龐大的代幣，它們通通來自技術人士的創意，由一味鑽研技術的人創造和發售。這些項目還要經過一些年才能成爲發揮巨大的功能價值，開始開發項目之後，就會冒出一批技術之外的問題，項目方常常會被迫半途而廢。

3、代幣經濟和代幣功能仍只是理論上的計算結果，還沒有在現實世界建模——代幣經濟和代幣化模型是代幣化產品發行的核心。大多數初始代幣發行還在沿用的老一套的方法：先憑空設定一個硬性的融資上限，然後以此爲基礎估算代幣分配、代幣價值、發行多少代幣。應該換一套新方法了。即將問世的初始證券型代幣發行及其A類股或者暫時還無法準確命名的東西都在犯同樣的錯誤。

那麼，初始證券型代幣發行會不會”見光死“？

不一定。

現有的資產類別是一些根據日均交易量衡量的交易規模最大的商品。它們與初始證券型代幣發行的主要差別是，在變成今天這種形象以前，這些資產類別有一些年時間在出錯，遭到起訴，並帶來經濟蕭條。當前的初始證券型代幣發行風潮試圖把傳統資產帶上區塊鏈，複製傳統資產的成功。

當資產已經受到高度監管時，這種解決方案顯得很詭異。因爲區塊鏈本身就是要成爲一種廣泛的監管機制，由社羣維護並且得到社羣激勵。

現在要在區塊鏈已有的監管協議之上再推行監管協議，說白了，就是過猶不及。傳統資產類別已經受到嚴格監管，區塊鏈再加諸於生態系統之上沒有帶來任何附加值。

去中心化解決方案真正需要的東西在資源管理領域，它和不那麼引起熱議的供應鏈管理屬於孿生姊妹。對那些需要維護多個賬本並且每個帳本都必須實時更新簿記數據的企業和行業來說，區塊鏈是天作之合。

在那種情況下，區塊鏈自然而然適合讓數據保持在同一狀態，永遠不改變。

當前的初始代幣發行，以及後繼者初始證券型代幣發行其實都算是一種被美化的平臺，它們爲打造一個基於存取的生態系統開發了一種不必要存在的代幣，其實非區塊鏈解決方案可能更適合。可這種做法卻得到了讚賞，因爲過去兩年多數時候，初始代幣發行和初始證券型代幣發行都贏得了買家和支持者。

這些代幣發行失敗的原因不在於發幣平臺收費獲利的模式，而是源於代幣經濟發展不當，缺乏足夠的培養。

只要我買了一種代幣，基本上我就只能有以下幾種使用方式：

從某個平臺購買非獨家出售的商品X，如果將燃料價格考慮在內，代幣的買入價比用法幣買入的成本高得多。

在某個平臺註冊爲賣家，因爲相信加密數字貨幣有光明的未來，所以支付史上最高的交易費，通過出售交易獲得更多的代幣，但它們對我而言幾乎沒有任何功用。

因爲平臺近期不會開發，所以在一家數字貨幣交易所出售代幣。

無論是初始代幣發行還是初始證券型代幣發行，除非發行代幣能解決代幣經濟和代幣化生態系統肆意設計的問題，否則都必定以失敗告終，不管它們是不是在Telegram和類似社交媒體渠道上被熱炒。

只要贏得這場戰爭，去中心化就能暢通無阻地大踏步前進，當然，勝利也終將到來。

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