调味品核心优势

调味品企业的高盈利性与其品类属性极为相关，核心优势在于：较长的 产品生产周期，以及能满足差异化需求的产品丰富度赋予调味品行业较高毛利 率；同时，刚性需求带来的习惯性消费令调味品具备较强的消费粘性，叠加相对 稳定的行业竞争格局，从而令调味品企业具有相对较低的销售费用率。高毛利和 低费率在两个维度上奠定了调味品企业高盈利的基础。

生产周期及产品差异化赋予调味品高毛利

生产品的生产过程（生产周期、加工工艺），以及品类对差异化需求的满足程度 对其毛利率影响显著。通过梳理食饮相关子版块的毛利率水平、产品差异化程度 及生产周期发现：生产周期长、加工工艺复杂以及差异化程度高的产品通常享有 较高毛利率，其中以酒类及调味品较为典型，由于口感差异，酒类的品种达到万 种以上，调味品则拥有千种以上，多元的产品可以满足消费者差异化的口感需求， 从而令企业具备一定产品定价权；同时，酒类及调味品均属于传统发酵品，产品 的生产周期长，加工工艺复杂，因而生产利润高于其他子版块，令白酒和调味品 的毛利率可以持续位于食品饮料子版块的第一及第二位列。

食品产品生产时间

消费粘性带来较低销售费用率

刚需、成瘾性产品具有较强消费粘性。消费品的粘性由消费者对其需求 及消费习惯决定。通常对具备刚性消费需求的产品而言，消费者在产品或品牌的 选择上具备一定习惯性，产品消费粘性强。企业通常无需过多营销支出亦能保证 需求的稳定性，对非刚需、更多发生于偶发性消费的产品而言，其消费粘性弱。 企业需要在产品包装及营销等方面多下功夫。

白酒、卤味具备成瘾性；调味品具有刚需属性。就食品饮料子行业而言，调味品， 尤其是酱油产品具备较为明显的刚性需求，无论在餐饮和家庭消费中消费者均具 有习惯性消费的特性。白酒和休闲卤味是相对特别的品类，具备明显成瘾性，因 而对其部分消费者而言属于刚性需求，且在产品选择上具有习惯性消费属性。

消费粘性强的品类具有较低销售费用率。对消费粘性强的企业而言，其 营销支出会相对可控，上市公司的财务数据亦印证了我们的观点。鉴于销售费用 可能受季度计提时点的影响，我们以 2017 年财务数据为参考，可以发现具备成瘾 性的白酒品类龙头的销售费用率可以维持在 5%以内，而调味品作为刚需产品，其 销售费用率为子版块次低。反观生产偶然性消费产品的乳制品、休闲零食及速冻 食品企业销售费用率多在 20%以上。

调味品与速冻行业渠道结构类似

调味品销售费用率低于速冻产品

速冻产品与调味品渠道结构类似，但销售费用率存在差异。除了 品类因素，渠道差异会影响企业的营销费用支出。为了剔除渠道因素的干扰，我 们在板块中选择了与调味品行业渠道构成趋近的速冻行业进行对比。其中，中炬高新和安井食品渠道结构尤为类似，前者餐饮占比 30%，后者为 30-50%。在渠道 结构类似的情况下，安井食品的销售费用率仍持续高于中炬高新和海天味业，三 全食品由于餐饮占比低，销售费用率持续高于 25%，与两家调味品企业差距显著。（作者：调研君）