趣店(QD.US)再遇黑天鵝。

　　股價強勢橫盤近兩個月的趣店，竟在1月16日放量大跌超20%，市值蒸發2.34億美元。不過，此次“重錘”趣店的不再是政策，而是趣店本身。

　　據智通財經APP獲悉，趣店對外發布公告稱，撤銷2019年全年淨利潤目標，並在短期內不對2020財年發佈業績指導。爲了對沖該利空消息，趣店同時宣佈了在未來30個月內累計回購總價值達5億美元的股票。

　　而在此次暴跌之前，趣店市值爲11.88億美元，欲回購金額佔市值的比例高達42%。但市場似乎對如此大幅度的回購計劃視而不見，趣店股價仍大跌20%。

　　造成此次黑天鵝事件的背後，趣店到底在進行怎樣的博弈?

　　運營指標有所分化

　　事實上，趣店在2019年11月剛經歷了一輪暴跌，四個交易日股價跌幅超55%，這主要是因爲三季度財報中將全年的經調整淨利潤由45億人民幣下調至40億元。

　　不過，若單從業績上看，趣店2019年第三季度時的增長仍較強勁。報告期內，趣店錄得總收入25.9億元人民幣，同比增長34.3%，環比增長17.7%;與此同時，按照非美國通用會計準則，趣店經調整後的淨利潤爲10.6億人民幣，同比增長52.9%，增速較二季度時的57.1%有所回落，但仍保持較高水平。

　　但經營指標則有明顯分化。報告期內，趣店包括交易服務在內的未償還貸款總餘額爲384億元，同比增長151.2%，增速較二季度時的91.8%明顯提升。可見，未償還貸款餘額增長依舊亮眼。

　　而從註冊用戶指標來看，趣店報告期內的註冊總用戶數同比增長11.8%至7830萬，新增註冊用戶爲230萬人，用戶增速與二季度時保持一致。註冊用戶人數保持低雙位數增長主要是因爲趣店基於行業環境的變化，並未激進的投放廣告以進行大規模獲客所致。

　　不過，由於註冊用戶人數的持續低雙位數增長，用戶的轉化速度明顯下滑。報告期內，辦理貸款賬簿業務和交易轉介業務的借款人數爲1900萬，同比增長3.6%，而二季度時的增速爲16.9%。

　　且來自貸款賬簿業務和交易轉介業務的未償還借款人數量增長3.4%至630萬，但二季度時該指標的增速高達11.9%。與此同時，來自貸款薄業務和交易業務的新活躍借款人同比增長15.2%至66.9萬，但二季度時該指標的增速高達108.2%。由此可見，除了註冊用戶數以及未償還貸款餘額，未償還借款人數量以及新活躍借款人的增速則有所下滑。

　　業務結構持續調整

　　互金企業的2019年，轉型仍是關鍵，趣店在這一年中也做了諸多努力。首先便是對資金來源做了調整。截至2019年三季度末時，與趣店合作的持牌金融機構增加至11家，平臺上的交易資金100%由持牌金融機構提供，完全擺脫了從個人投資者處借款的資金來源方式。

　　與此同時，趣店進行了業務結構上的調整。拆分趣店2019年第三季度的總收入能發現，其業務收入主要來源於六大板塊。其中，融資收入同比下滑16.88%，這主要是因爲趣店採取了保守穩健的業務發展風格，主動收縮了授信標準，因此表內貸款餘額減少導致融資收入的下滑。來自銷售佣金、違約金的收入則佔比較小。

　　銷售收入則同比下滑76.88%，這主要是因爲大白汽車業務的縮減。而貸款便利化收入以及交易服務費收入則表現亮眼。貸款便利化收入便是“助貸業務”，但目前市場中的部分助貸業務仍有經營風險。

　　爲獲得高毛利，部分助貸機構承擔了用戶的借款風險，而應收賬款則留在了金融機構表內。在該模式下，助貸機構在一定程度上幫助金融機構規避了監管，隨着政策對業務的持續規範，相信該模式下的助貸業務也將再次轉型，成爲不承擔風險、利潤更低的合規助貸業務。這也意味着，若趣店當前的助貸業務採用該模式，則盈利能力仍有下降的空間。

　　而交易服務費收入則一躍成爲趣店2019年第三季度收入佔比最高的業務板塊，這主要得益於2018年開始啓動的開放平臺戰略。該戰略主要包含兩大方面：其一是趣店將自身的金融服務對接高流量APP，比如對接支付寶、微信等，爲其他高流量的APP提供金融服務;其二是向合作平臺進行用戶的導流。

　　截至2019年9月30日時，趣店開放平臺服務交易累計用戶數較2019年6月30日增加153.3%至105.75筆，且平臺服務累計交易金額爲157億元。通過計算能發現，三季度的平臺服務交易金額爲98億元，而三季度開放平臺的交易服務費收入爲9.93億元，收入佔交易金額的比例爲10%。這麼高的比例是不是有些出人意外?

　　能否成爲“黃金坑”?

　　通過上述的分析能發現，趣店在2019年做了許多積極的改變，資金來源佔比、業務結構調整都有明顯變化。雖然用戶的增長和轉化速度有所放緩，但加大投放便能使用戶高增長，以助推業績快速釋放，友商360金融(QFIN.US)便在用戶的增長上一路狂奔。

　　但趣店的選擇卻並非如此，而是在2019年第三季度業績中對全年經調整淨利潤進行了5億人民幣的下調。其對下調原因也做了解釋，即減少了冒險貸款而是通過開放平臺專注於高質量的借款人。

　　公司永遠是對自身經營狀況最爲了解的，趣店撤銷2019年全年淨利潤目標，並在短期內不對2020財年發佈業績指導的言辭自然嚇到了投資者。

　　而趣店做出如此決策的背後，或許與兩大因素有關聯。其一，趣店逾期率相對較高。2019年二季度時，360金融90天以上的逾期率僅有1.02%;樂信在三季度時超90天的逾期率爲1.41%，而趣店在三季度時超180天的逾期率都接近1.6%，與360金融、樂信相比，趣店確實需要在融資收入業務上做調整。

　　其二，助貸業務、平臺交易服務的盈利能力在合規的壓力以及競爭下將逐漸降低。據wind數據顯示，360金融2019年前三季度的淨利率爲31.46%，而樂信爲27%，但趣店爲45.26%，明顯高於同行中規模相近的友商。

　　因此，趣店撤銷2019年全年淨利潤目標，並在短期內不對2020財年發佈業績指導的核心原因是爲了使業務發展更加規範，讓公司的運營更加穩健所採取的保守手段。

　　事實上，隨着趣店資金來源的更換、業務結構的調整，其風險已明顯下降，但市場的估值卻仍難以提升。若以之前趣店45億人民幣的2019年淨利潤計算，當前9.9億美元市值對應的PE估值爲1.54倍，處於較低水平。

　　按照目前的發展節奏看，2019年趣店的淨利潤或低於40億元。但當前估值已切換至2020年，且隨着業務的調整，業務合規性的提升也將抬升其估值，只要趣店的經營不發生系統性風險，在短期的調整之後，此次的大跌或許便是“黃金坑”。