7月13日，穆迪投資者服務公司已向順豐控股股份有限公司 (順豐) 授予首次A3的發行人評級。

穆迪同時向SF Holding Investment Limited擬發行債券授予A3高級無抵押債務評級。SF Holding Investment Limited是順豐的間接全資控股子公司，順豐爲上述債券提供無條件及不可撤銷擔保。

評級展望爲穩定。

債券評級反映穆迪預計順豐將以令人滿意的條款與條件完成上述債券的發行，包括在中國國家發展和改革委員會和國家外匯管理局完成相關備案。

擬發行債券募集資金將用於順豐的一般企業用途。

評級理據

穆迪副總裁/高級信用評級主任蔡慧表示：“順豐A3的發行人評級反映了該公司在中國快速增長的快遞市場所處的領先地位、其採用自有網絡業務模式且成本結構具有靈活性，以及可帶來大量收入機會的一體化服務實力，並且其服務能力不斷增強。”

國家郵政局和公司承報材料提交的行業數據顯示，按收入衡量，順豐是中國最大的快遞企業，2017年市場份額達14%。順豐側重於爲優質企業提供服務，這令其單位定價高於行業平均水平，盈利能力保持穩定。

穆迪預計未來兩年順豐的收入可從2017年的人民幣710億元增長至人民幣860~1,050億元。穆迪同時預計未來兩年公司利潤率將逐步提高，EBITDA可從2017年的人民幣120億元增長至人民幣140-170億元。

順豐穩固的市場地位及收入和現金流的穩步增長獲得其業務模式及一體化經營的支持。

順丰采取的自有網絡業務模式令其對關鍵資產可實現全面控制。該公司也是第一家獲准在中國建立航空貨運樞紐的民營企業。截至2017年，順豐建立了國內最大的貨運機隊，共擁有貨運飛機57架，並擁有334家分揀中心和136個倉儲中心，其地面網絡覆蓋全國。

此外，順豐投資大數據和雲計算以實現信息跟蹤和數據分析，使其能夠從始至終對各個服務環節進行跟蹤並監控以順利完成整個服務過程。這些技術確保其能夠提供優質的服務。據中國消費者協會和國家郵政局統計，在快遞及時送達和客戶滿意度方面順豐已連續多年獲公衆首肯。

憑藉其完全一體化的服務實力，順豐能夠提供包括快遞、重貨運輸、冷鏈和其他增值服務在內的標準化以及定製化服務。目前順豐爲各領域多元化的國內和國際優質客戶提供服務，許多企業客戶使用來自順豐的多個產品和服務。

“公司財務實力強勁且成本結構具有靈活性，因此在行業較爲分散且經營環境面臨競爭背景下仍能支撐龐大的投資需求。”負責順豐的穆迪主分析師蔡慧補充道。

在經歷了多輪行業整合後，中國的快遞市場仍較爲分散。據國家郵政局統計，2016年四大快遞企業在國內的市場份額剛剛超過50%。市場集中度低導致行業競爭激烈，並對單家快遞企業的定價能力構成限制。

此外，順豐自營業務模式意味着需建立一體化的空中及地面運輸和信息網絡，公司資本支出需求龐大。對於順豐而言，爲確保其服務質量同時構築行業准入障礙，採取重資產業務模式是必要的。

上述挑戰因順豐財務實力不斷增強而有所緩和。以債務/EBITDA比率衡量，2017年順豐的槓桿率不到2.0倍，現金流覆蓋率不斷上升，留存現金流/淨債務比率達163%。截至2017年12月31日，順豐債務總額爲人民幣100億元，而現金結餘達人民幣173億元。上述財務指標和淨現金狀況使其具有吸收投資需求的緩衝，同時支撐其A3評級。

受21%-22%的收入年增長率，且隨服務不斷升級以及運營效率提升，利潤率逐步提高的支撐，穆迪預計未來兩年順豐可維持強勁的信用狀況。

穆迪測算順豐49%的成本由勞動力外包及運輸車輛構成，且預計未來2-3年該比率仍將繼續攀升。

自2013年以來，順豐開始逐步外包其運輸及勞動力以應對行業季節性，且外包比率不斷上升。 該策略使順豐能夠保持成本結構的靈活性，同時仍能維持高水平的服務質量。

順豐的流動性狀況穩健。截至2017年12月31日，公司持有現金人民幣173億元，足以覆蓋未來12個月人民幣75-80億元的有形及無形資產資本支出，以及人民幣73億元的短期債務

。

截至2017年12月31日，深圳明德控股有限公司 (明德) 持有順豐61.3%股權。與順豐相比，明德的財務狀況較弱。順豐的評級考慮了從歷史記錄來看，明德並未採取過度的股東分紅派息或可能對順豐信用狀況造成重大影響的公司活動這一因素。

順豐的發行人評級並不受運營公司層面債務受償順序優於控股公司債務的影響，因爲該公司地域多元化充分，在中國各地都有持牌運營子公司，從而令結構性從屬風險得以緩解。

穩定評級展望反映穆迪預計公司將繼續擴大收入規模和業務範圍，同時在資本支出和投資方面維持審慎的財務政策，並在股東分紅派息方面較爲剋制。

若通過向企業客戶提供全供應鏈管理方案成功擴大業務規模、拓寬業務範圍，同時又能維持強勁的財務狀況和流動性，則中期內順豐評級有可能上調。

顯示其有評級上調可能的具體財務指標包括：(1) 合併經營利潤率持續高於12%-13%；(2) 自由現金流生成持續穩定； (3) 債務/EBITDA比率持續低於1-1.5倍，並且長期保持穩定的淨現金狀況。

若由於以下原因順豐未能維持其強勁的市場地位和財務狀況，則其將面臨評級下調壓力：(1) 市場競爭加劇並導致公司收入和/或盈利能力承壓；(2) 舉債投資或收購，從而令現金流和流動性削弱，和/或 (3) 不再採取審慎的財務政策，包括向母公司過度分紅派息。

顯示其評級有下調壓力的財務指標包括：(1) 合併經營現金流持續低於7.0%-7.5%；(2) 長期無法生成自由現金流，和/或 (3) 債務/EBITDA比率持續高於2倍或長期處於淨債務狀況。

順豐的評級所採用的主要評級方法爲2017年5月發表的《全球地面運輸與物流企業》 (Global Surface Transportation and Logistics Companies) 。

順豐控股股份有限公司於1993年成立，總部位於深圳，公司在中國提供多元化及一體化物流服務。

公司業務涵蓋快遞服務 (包括有時間保證的快速服務和普通快遞服務) 、重貨運輸、冷鏈及國際服務。

順豐於2017年完成借殼並在深圳證券交易所上市。

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