來源：樓市頭條

分析一家上市公司，大客戶是一個重要窗口。

但藍光發展在過去幾年有些前幾大客戶卻有點讓人琢磨不透：

公開信息披露的2016年上半年還爲藍光發展貢獻數億元收入的機構客戶，在全年的客戶名單中卻失去了身影，但新進入的自然人客戶貢獻收入卻遠不到億元。

此外，在藍光發展於2016年、2019年分別公佈的2015年的數據中，前五大客戶的名單及貢獻的收入都發生了較大變化。

村長也就這個問題採訪了藍光發展內部人士。該人士表示，相關數據較爲久遠，但只是常規數據，可能存在退房、變更等情況。

01

2016年：上半年前三大客戶年底集體消失

下圖是藍光發展公開發行2016年公司債券募集說明書中透露的數據：

2016年上半年，藍光發展前五大客戶中的前三名分別爲蘇州燦嶺商業管理有限公司、重慶藏祥置業顧問有限公司和青島閱帆企業管理有限公司，3家機構分別貢獻收入1.07億元、1.05億元、1.02億元。

下圖是藍光發展公開發行2019年公司債券募集說明書中透露的數據：

2016年全年，除了前兩大機構客戶貢獻的收入超過1億元之外，藍光發展剩餘的3名自然人客戶貢獻的收入分別僅爲7428萬元、6667萬元、4505萬元。

兩個截圖一對比，問題來了：

2016年上半年貢獻過億元收入的前三大客戶，卻在全年的客戶名單中消失不見，而2016年排名第5的客戶貢獻的收入僅有4505萬元。

即便考慮到客戶可能存在退房的情況，前五大客戶中的前三大客戶集體退房也是小概率事件。

02

2015年：同一份名單裏的大客戶截然不同

此外，對比藍光發展公開發行2016年公司債券募集說明書和公開發行2019年公司債券募集說明書發現，其關於2015年度公司的前五大客戶情況同樣存在較大差異。

藍光發展公開發行2016年公司債券募集說明書顯示：

藍光發展2015年前五大客戶貢獻的總收入爲14.32億元，佔營業收入的比例爲8.14%。

其中，昆明焜研商業管理有限公司和昆明煜璽商業管理有限公司位居藍光發展2015年前五大客戶前兩位，分別貢獻收入5.28億元和3.43億元。

天眼查顯示，這兩家公司都成立於2015年10月底，股權穿透後最終持有人都是中建投信託。成立約兩個月後，兩家公司就爲藍光發展貢獻了近9億元的收入。

2015年前五大客戶的後三名，則由成都郫縣錦峯商業管理有限公司、成都錦瑞商業管理有限公司、成都郫縣燦琪商業管理有限公司佔據，貢獻的收入分別爲1.93億元、1.85億元、1.83億元。

天眼查顯示，這3家公司都成立於2015年8月底，股權穿透後最終持有人都是成都煒峻商業管理有限公司，疑似實際控制人爲萬桂榮。成立約4個月後，3家公司也爲藍光發展貢獻了近6億元的收入來源。

而藍光發展公開發行2019年公司債券募集說明書顯示：

藍光發展2015年前五大客戶貢獻的總收入爲21.38億元，佔營業收入的比例爲12.15%。

其中，中建投信託有限責任公司貢獻了9.02億元，位列前五大客戶第2位，與2016年公佈的數據進行股權穿透後的情況基本吻合。

此外，來自第1名深圳東方藏山資產管理有限公司的收入爲9.84億元，第3名黃龍停車發展（上海）有限公司的收入爲1.91億元，第4名四川正尚荷花商業管理有限公司的收入爲1.00億元，第5名饒濤的收入爲0.33億元。

也就是說，在藍光發展不同時期公佈的數據中，除中建投信託始終位列藍光發展2015年前五大客戶之外，其他幾大客戶的名單及貢獻的收入都發生了較大變化：

2016年公佈的數據中貢獻了近6億元的3家萬桂榮名下公司，在2019年公佈的數據中全部消失不見；2016年公佈的前五大客戶全部爲機構，其中第5大客戶貢獻了近2億元收入，而2019年公佈的數據中第5大客戶爲自然人，貢獻的收入僅爲3000多萬元。

03

信託公司身影頻現大客戶名單

事實上，與一般房企銷售對象多爲自然人不同，藍光發展的前五大客戶不乏機構的身影，尤其是金融機構頻現其中。

除上述中建投信託外，2016年和2017年，百瑞信託則成爲爲藍光發展貢獻收入的主力軍。

來源：藍光發展公開發行2019年公司債券募集說明書

2016年和2017年，百瑞信託分別貢獻收入18.42億元和5.08億元，連續兩年成爲藍光發展的第一大客戶。

需要指出的是，藍光發展除了住宅產品之外，同樣有商業地產項目，將商業地產銷售給機構客戶也屬於正常情況。

但巧合的是，藍光發展最主要的機構客戶，基本都是與公司有較多交集的信託公司。

以中建投信託爲例，早在藍光發展重組上市時，中建投信託就是配套融資參與方之一，由此成爲藍光發展的股東之一。

之後，中建投信託還發行了多款以藍光發展開發項目爲主的信託產品，藍光發展還參與了出資。

圖片來源：中建投信託官網

今年4月25日，由中建投信託作爲受託載體管理機構的“四川藍光發展股份有限公司2018年度第一期資產支持票據”於銀行間市場成功落地，發行規模11.4億元。

相較中建投信託，藍光發展與百瑞信託的關係更爲密切。

2015年年報顯示，藍光發展從百瑞信託借款12.91億元，時間從2014年6月到2016年7月。2018年5月，藍光發展再次從百瑞信託借款15億元，期限兩年半。

百瑞信託還爲藍光發展發行了多款信託基金投資，與中建投信託類似，藍光發展同樣購買了一定的份額。根據《證券市場週刊》的報道，藍光發展介紹，根據投資協議，公司需購買一定份額的普通受益權信託基金份額。

04

3年均“順利”完成業績承諾

2015年，藍光發展借殼迪康製藥重組上市時，藍光發展大股東承諾，重組上市的主體——四川藍光和駿實業有限公司，2015-2017年扣非後的歸屬淨利潤預測數分別爲8.03億元、9.35億元、11.56億元。

根據業績承諾的計算過程，藍光和駿2015-2017年分別要實現營業收入180.16億元、259.77億元和268.22億元，對應的毛利率分別爲24.82%、20.81%、22.27%。

數據顯示，藍光和駿2015-2017年分別實現營收171.50億元、207.74億元、237.70億元，較預測的收入分別少了8.66億元、52.03億元、30.52億元。2015-2017年，藍光發展房地產業務的毛利率分別爲27.67%、23.13%、22.70%，較藍光和駿預測的毛利率高出了2.85個百分點、2.32個百分點、0.43個百分點。

2015-2017年，藍光和駿扣非後的實際歸母淨利潤分別爲9.58億元、9.46億元、14.1億元，較預測數分別高出1.55億元、0.11億元、2.54億元，順利完成業績承諾。

其中，藍光發展2016年實際完成的扣非歸母淨利潤僅超出預測值1.18%，屬於“低空飛過”。

值得注意的是，這些金融機構在2018年後，便不再出現在藍光發展的前五大客戶名單中，前五大客戶貢獻的收入佔年度總營收比例也出現大幅下降。

2018年，藍光發展前五名客戶貢獻收入僅爲3.36億元，僅佔總營收的1.08%。可做對比的是，2015-2017年，藍光發展前五名客戶貢獻的收入分別爲21.38億元、22.38億元、10.33億元，佔總營收比例分別高達12.15%、10.52%、4.21%。