【萬科A（000002.SZ、2202.HK）】基本盤業績穩定性高，地產+價值逐步凸顯——A+H跨市場研究動態（何緬南/王夢愷）

來源：光大證券研究

報告摘要

2019年利潤釋放節奏趨於平滑，中期內業績穩定性較高

2019年公司營收、歸母淨利潤分別同比+23.6%、+15.1%。擬派發每股現金股息1.045元，與2018年持平，派息率下滑5pc至30%。

我們認爲公司2019年盈利兌現趨於平滑。一方面，竣工面積未完成全年計劃，四季度低基數下（2018Q4營收-3%）營業增速環比放緩。另一方面，盈利水平下滑部分來自於計提土增稅同比多增100億元（+51%）、計提表內項目減值損失11億元、計提表外項目減值損失21.5億元等非趨勢性因素。

展望後續，公司中期內業績穩定性較高。1）可結算基礎紮實，竣工鋪排平穩增長，收入端彈性較好。2）中西部利潤貢獻將繼續提高，項目減值準備相對充分，預計後續毛利率下行幅度可控。3）土增稅計提比例進一步提升概率不大，並且隨着精益運營落實，以及融資成本下行，費用率將持續改善。

短期內土儲無需過度擔憂，拿地權益比例回升趨勢明顯

截止2019年末，估算公司總可售面積約9500萬方，仍可滿足未來2年以上的銷售需求，短期內無需過度擔憂供貨壓力。

2019年公司拿地權益比例（按金額）同比提升17pc至70%，或在2-3年後開始帶動權益利潤率逐步企穩。

地產+業務健康發展，價值將逐步凸顯

2019年萬科物業收入同比增長29.7%至127億元。截止2019年末，萬科物業累計簽約面積達6.4億方，商業平臺印力管理面積近900萬方，物流平臺萬緯物流可租賃物業建築面積達1086萬方。

估值與評級

考慮到疫情對公司銷售、拿地、竣工的短期影響，我們小幅下調2020-2021年預測EPS至3.96、4.55元（原爲4.04、4.69元），引入2022年預測EPS爲5.17元，3年CAGR約14.5%。公司經營風格穩健，信用優勢明顯，擁有較強的抗風險能力。中長期來看，重點佈局的地產+領域均具備廣泛需求，可提供充足的發展空間。綜合考慮，我們維持公司A股目標價33.83元，對應8.5倍2020年預測PE估值；維持H股目標價33.55港元，對應7.7倍2020年預測PE估值；維持“買入”評級。

風險提示：

新冠疫情影響存在超出預期的可能；公司補貨規模不及預期，導致中期內銷售增速受限；部分新業務盈利兌現不及預期。

責任編輯：石秀珍 SF183