■ 文 | 鸿评论

备受关注的“沙特阿美”上市有了最新进展，不仅公司估值和募资规模双双大降，而且取消了海外IPO计划，仅在沙特国内上市。

沙特阿拉伯国家石油公司（SAUDI ARAMCO，简称“沙特阿美”），本是1933年由美国加州标准石油公司(后来的雪佛龙公司)与沙特政府签订石油租让协定后，在美国成立的子公司——加利福利亚阿拉伯美国石油公司，主业为开发沙特石油资源。1936年至1944年，德克萨斯石油公司(后来的德士古石油)、新泽西标准石油公司(后来的埃克森)和纽约标准石油(后来的美孚石油)相继加入，逐渐演变为阿拉伯美国石油公司（简称阿美石油）。

从1972年开始，沙特通过三次“赎买”（“资产净值收购”），成功将阿美石油公司“国有化”，1980年实现完全控股，1988年公司更名为沙特阿美石油公司。

今天的沙特阿美已成为全球最赚钱的公司。2018年净利润高达1110亿美元（约合7814亿元人民币），这笔钱有多大呢？大概相当于同期苹果公司净利润（595亿美元）的1.86倍，“全球最赚钱银行”工商银行净利润（2987亿元人民币）的2.62倍。

沙特阿美还是沙特国家经济的支柱。2018年沙特GDP为7824.83亿美元，当年沙特阿美的销售收入约合3467亿美元，占GDP比重约44%。从沙特的出口结构来看，石油相关产品占到了绝大多数。毫不夸张地讲，没有了石油收入，沙特经济将瞬间崩溃。

沙特王室和政府当然明白其中道理，因此从上个世纪开始，就不断把石油收入投入到工业化当中。但是很遗憾，经过半个多世纪的建设，发展起来的也只有石化工业和部分轻工业。下图是沙特经济的产品空间图，有兴趣可以访问https://oec.world/zh/profile/country/sau/放大查看。

因此年轻气盛的王储萨勒曼于2016年推出“愿景2030”计划，致力推动沙特收入多元化，将非石油收入占沙特政府收入的比重将由当前的10%提高至70%。

沙特阿美的上市就是整个计划的一环。萨勒曼提出沙特阿美的估值应该达到2万亿美元，通过IPO出售5%的股份换得1000亿美元（约合7040亿元人民币）的资金，投资于非能源经济，并以此为契机打开沙特经济的大门，吸引国际投资者。

不过，国际市场认为这一报价明显过高。据一位知情人士向媒体透露，国际银行家们（沙特上市的国际协调员）分析后认为，如果在国际市场上市，那么沙特阿美的估值将在1.5万亿美元左右，最高也只能达到1.6万亿美元。而如果在沙特本地上市，那么估计可以达到1.7万亿美元。

按照1.5万亿美元的估值计算，5%的股份只能换回750亿美元，较先前预估一下子少了250亿美元，即便是财大气粗的沙特王爷们，估计也心有不甘，大骂这帮国际银行家太黑心。

这可能也是此次沙特取消海外上市并减少出售股份数的原因。根据11月17日更新的招股书，沙特决定出售公司股份从总数的5%降至1.5%，估值区间定在1.6万亿美元至1.7万亿美元之间，IPO将最多募集到255亿美元。

沙特咬牙降价促销，但肥水不流外人田，不能让外人薅了羊毛。根据最新版招股书，此次上市的1.5%股份，0.5%将面向沙特国内普通民众，任何人都有资格认购；其余1%面向机构投资者。沙特国内民众对认购股份的热情相当高，此外银行还在政府授意之下，以宽松条件向投资者发放贷款帮助其购买沙特阿美的股票。而对于外国机构投资者，仅有约1500家合格外国投资者可以参与，其他投资者只能另行由沙特阿美或其顾问机构提名并经市场监管机构批准。不过这次少发行一些，留待以后价格上涨时再卖，沙特也不算亏。

行文至此，我们不禁有一个问题，国际市场给沙特阿美的定价真的低估了吗？可能未必。

首先，外国投资者有理由怀疑沙特的石油生产能否稳定。沙特的产油区主要集中在波斯湾一带，与伊朗隔海相望，运输主要通过霍尔木兹海峡。一旦地区局势紧张，就有可能被切断石油外运通道。而且今年9月还发生了油田遇袭事件，一时之间闹得人心惶惶。

其次，沙特自己也不是省油的灯，经常主动挑起地区局势紧张。沙特背靠美国在中东狐假虎威，总想压伊朗一头，成为地区真正的老大。所以总是拉着一帮小兄弟和伊朗过不去，主动在海湾地区制造事端，2017年还带头与卡塔尔断交，原因就是卡塔尔经常和伊朗眉来眼去。

不过沙特尚武却不善战。2015年开始的也门战争，武装到牙齿的沙特大兵被“拖鞋军”胡塞武装打得晕头转向，不仅没能如期打掉对方，还频频爆出先进战机和武器被对方击毁的新闻，今年9月居然有3个旅上千人的部队被包围后投降，大量美制武器被缴获。

此外，美国的庇护今后不再牢不可破，关键时刻可能保护不了沙特。美国的相对衰落已经非常明显，不断从伊拉克、阿富汗和叙利亚撤出，对伊朗也是围而不攻，原因就是实力不济，实在打不起仗了。未来如果沙特真的有事，美国会无条件出兵吗？

以上是沙特地缘政治方面的一些风险，除此之外还有石油出口本身的经济不确定性。

俄罗斯和美国在石油出口领域正在瓦解沙特的影响力。根据俄罗斯能源部给出的数据，俄罗斯2018年的原油平均日产量达到1116万桶。美国随着页岩油和近海石油的开采，原油产量在2018年平均日产量达到了1090万桶。两者都超过了沙特970万桶的平均日产量。尽管目前美国由于自用较多，出口的原油还没有对沙特石油产生太大冲击，但进口已大幅减少，2018年11月更是成为石油净出口国。

可以预见，未来随着俄罗斯石油出口份额的逐步攀升，美国对国际市场石油依赖的减少，中国经济进入新常态后对能源需求的增长放缓，再加上新能源技术持续进步的替代效应，国际市场对沙特石油的需求增速可能越来越慢，沙特阿美的业绩增长也必然承压。

不过也应该看到，石油除了是当前最重要的能源供给，还是最重要的化工原料之一，具备巨大的战略价值。中国下一步应该尽可能参与到沙特阿美的资本运营中，有可能的话最好争取其到中国来上市，帮助将上海打造为国际金融中心，也许还能助推人民币国际化。沙特有融资转型的需求，中国有充裕的追求回报的资金，如果能控制好风险，两者的合作将是巨大的双赢。

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