■ 文 | 鴻評論

備受關注的“沙特阿美”上市有了最新進展，不僅公司估值和募資規模雙雙大降，而且取消了海外IPO計劃，僅在沙特國內上市。

沙特阿拉伯國家石油公司（SAUDI ARAMCO，簡稱“沙特阿美”），本是1933年由美國加州標準石油公司(後來的雪佛龍公司)與沙特政府簽訂石油租讓協定後，在美國成立的子公司——加利福利亞阿拉伯美國石油公司，主業爲開發沙特石油資源。1936年至1944年，德克薩斯石油公司(後來的德士古石油)、新澤西標準石油公司(後來的埃克森)和紐約標準石油(後來的美孚石油)相繼加入，逐漸演變爲阿拉伯美國石油公司（簡稱阿美石油）。

從1972年開始，沙特通過三次“贖買”（“資產淨值收購”），成功將阿美石油公司“國有化”，1980年實現完全控股，1988年公司更名爲沙特阿美石油公司。

今天的沙特阿美已成爲全球最賺錢的公司。2018年淨利潤高達1110億美元（約合7814億元人民幣），這筆錢有多大呢？大概相當於同期蘋果公司淨利潤（595億美元）的1.86倍，“全球最賺錢銀行”工商銀行淨利潤（2987億元人民幣）的2.62倍。

沙特阿美還是沙特國家經濟的支柱。2018年沙特GDP爲7824.83億美元，當年沙特阿美的銷售收入約合3467億美元，佔GDP比重約44%。從沙特的出口結構來看，石油相關產品佔到了絕大多數。毫不誇張地講，沒有了石油收入，沙特經濟將瞬間崩潰。

沙特王室和政府當然明白其中道理，因此從上個世紀開始，就不斷把石油收入投入到工業化當中。但是很遺憾，經過半個多世紀的建設，發展起來的也只有石化工業和部分輕工業。下圖是沙特經濟的產品空間圖，有興趣可以訪問https://oec.world/zh/profile/country/sau/放大查看。

因此年輕氣盛的王儲薩勒曼於2016年推出“願景2030”計劃，致力推動沙特收入多元化，將非石油收入佔沙特政府收入的比重將由當前的10%提高至70%。

沙特阿美的上市就是整個計劃的一環。薩勒曼提出沙特阿美的估值應該達到2萬億美元，通過IPO出售5%的股份換得1000億美元（約合7040億元人民幣）的資金，投資於非能源經濟，並以此爲契機打開沙特經濟的大門，吸引國際投資者。

不過，國際市場認爲這一報價明顯過高。據一位知情人士向媒體透露，國際銀行家們（沙特上市的國際協調員）分析後認爲，如果在國際市場上市，那麼沙特阿美的估值將在1.5萬億美元左右，最高也只能達到1.6萬億美元。而如果在沙特本地上市，那麼估計可以達到1.7萬億美元。

按照1.5萬億美元的估值計算，5%的股份只能換回750億美元，較先前預估一下子少了250億美元，即便是財大氣粗的沙特王爺們，估計也心有不甘，大罵這幫國際銀行家太黑心。

這可能也是此次沙特取消海外上市並減少出售股份數的原因。根據11月17日更新的招股書，沙特決定出售公司股份從總數的5%降至1.5%，估值區間定在1.6萬億美元至1.7萬億美元之間，IPO將最多募集到255億美元。

沙特咬牙降價促銷，但肥水不流外人田，不能讓外人薅了羊毛。根據最新版招股書，此次上市的1.5%股份，0.5%將面向沙特國內普通民衆，任何人都有資格認購；其餘1%面向機構投資者。沙特國內民衆對認購股份的熱情相當高，此外銀行還在政府授意之下，以寬鬆條件向投資者發放貸款幫助其購買沙特阿美的股票。而對於外國機構投資者，僅有約1500家合格外國投資者可以參與，其他投資者只能另行由沙特阿美或其顧問機構提名並經市場監管機構批准。不過這次少發行一些，留待以後價格上漲時再賣，沙特也不算虧。

行文至此，我們不禁有一個問題，國際市場給沙特阿美的定價真的低估了嗎？可能未必。

首先，外國投資者有理由懷疑沙特的石油生產能否穩定。沙特的產油區主要集中在波斯灣一帶，與伊朗隔海相望，運輸主要通過霍爾木茲海峽。一旦地區局勢緊張，就有可能被切斷石油外運通道。而且今年9月還發生了油田遇襲事件，一時之間鬧得人心惶惶。

其次，沙特自己也不是省油的燈，經常主動挑起地區局勢緊張。沙特背靠美國在中東狐假虎威，總想壓伊朗一頭，成爲地區真正的老大。所以總是拉着一幫小兄弟和伊朗過不去，主動在海灣地區製造事端，2017年還帶頭與卡塔爾斷交，原因就是卡塔爾經常和伊朗眉來眼去。

不過沙特尚武卻不善戰。2015年開始的也門戰爭，武裝到牙齒的沙特大兵被“拖鞋軍”胡塞武裝打得暈頭轉向，不僅沒能如期打掉對方，還頻頻爆出先進戰機和武器被對方擊毀的新聞，今年9月居然有3個旅上千人的部隊被包圍後投降，大量美製武器被繳獲。

此外，美國的庇護今後不再牢不可破，關鍵時刻可能保護不了沙特。美國的相對衰落已經非常明顯，不斷從伊拉克、阿富汗和敘利亞撤出，對伊朗也是圍而不攻，原因就是實力不濟，實在打不起仗了。未來如果沙特真的有事，美國會無條件出兵嗎？

以上是沙特地緣政治方面的一些風險，除此之外還有石油出口本身的經濟不確定性。

俄羅斯和美國在石油出口領域正在瓦解沙特的影響力。根據俄羅斯能源部給出的數據，俄羅斯2018年的原油平均日產量達到1116萬桶。美國隨着頁岩油和近海石油的開採，原油產量在2018年平均日產量達到了1090萬桶。兩者都超過了沙特970萬桶的平均日產量。儘管目前美國由於自用較多，出口的原油還沒有對沙特石油產生太大沖擊，但進口已大幅減少，2018年11月更是成爲石油淨出口國。

可以預見，未來隨着俄羅斯石油出口份額的逐步攀升，美國對國際市場石油依賴的減少，中國經濟進入新常態後對能源需求的增長放緩，再加上新能源技術持續進步的替代效應，國際市場對沙特石油的需求增速可能越來越慢，沙特阿美的業績增長也必然承壓。

不過也應該看到，石油除了是當前最重要的能源供給，還是最重要的化工原料之一，具備巨大的戰略價值。中國下一步應該儘可能參與到沙特阿美的資本運營中，有可能的話最好爭取其到中國來上市，幫助將上海打造爲國際金融中心，也許還能助推人民幣國際化。沙特有融資轉型的需求，中國有充裕的追求回報的資金，如果能控制好風險，兩者的合作將是巨大的雙贏。

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