新浪財經訊 近日，紫光學大發佈2019年年報。2019年紫光學大實現營業收入29.9億元，同比增長3.4%，2018年同期爲28.9億元；實現歸母淨利潤0.12億元，同比增長7.1%，2018年同期爲0.1億元；實現扣非後歸母淨利潤-46.7萬元，同比增長92.2%。

2019年度是學大教育從美股迴歸A股的第4個年度，但回顧四年來的業績情況，紫光學大的表現卻不盡人意。一方面，其一對一教培的商業模式導致毛利率顯著低於同行；另一方面，三費佔毛利潤的比值始終維持高位，對利潤侵蝕作用明顯。根據最新公佈的一季報，紫光學大受疫情影響營業收入下降20.94%，歸母淨利潤下降735.07%，同比由盈轉虧，虧損1603.43萬元。

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業績增長乏力 盈利能力弱於同行

從迴歸後完整的三個會計年度來看，紫光學大的收入增長乏力，淨利潤波動較大，扣非歸母淨利潤連續兩年虧損。2017年到2019年，營業收入分別爲28.12億元、28.93億元和29.92億元；2018年和2019年的增速分別爲2.89%和3.43%；實現淨利潤分別爲0.23億元、0.10億元和0.12億元；2018年和2019年的增速分別-54.55%和19.99%；實現扣非後歸母淨利潤分別爲1063.00萬元、-596.81萬元和-46.73萬元，連續兩年爲負。

注：2016年報表未完全合併學大教育業績，固2017年增速無可比性。

年報整理

紫光學大以一對一輔導服務和小班組輔導服務爲主要業務，2019年度一對一輔導服務收入佔教育培訓收入的74.26%，小班組輔導服務收入佔教育培訓收入的20.57%，教育培訓收入佔總營收的99.49%。年報披露，截至2019年末，紫光學大子公司學大教育有581個教學點，覆蓋了全國30個省，116個城市，員工人數超過14000人，其中，教師團隊超過7000人。

與行業龍頭新東方和好未來相比，紫光學大的毛利率明顯偏低。2019年度，新東方的銷售毛利率爲55.55%，淨利率爲7.36%（2019財年）；好未來的銷售毛利率爲55.14%，淨利率爲-3.90%（2020財年）；而紫光學大的銷售毛利率爲僅爲27.28%，淨利率僅爲0.41%，與大衆對於教育行業高毛利的印象背離。此外，即使是與業務模式相近的精銳教育相比，紫光學大的盈利能力仍處於下風。精銳教育的VIP業務主要以一對一和一對三的形式向K12階段3年級到12年級的學生提供輔導服務，2019年度精銳教育VIP業務收入佔總營收的8成，總體銷售毛利率和淨利率分別爲48.12%和4.16%，高於紫光學大。

　　注：好未來財年爲每年的3月1日至第二年的2月28日；新東方財年爲每年的6月1日至第二年5月31日。

一般情況下，一對一及小班的輔導服務售價遠超普通輔導，但爲何紫光學大的高收入卻帶來不了高收益？

主要原因還是成本高昂。在人工成本方面，教培行業本就是勞動力密集型產業，而一對一模式及小班輔導業務對教師質量和數量的要求更爲嚴格，畢竟家長之所以願意支付高額的學費是因爲有着對成績提升的高期待。教師數量方面則與目前在線教育行業矚目的大班課正好相反。雖然紫光學大未披露總體人工成本，但僅從費用端來看，紫光學大管理費支出爲3.97億元，爲三費支出中最大的一項。其中職工薪酬2.86億元，佔管理費用支出的72%。

在營銷方面，由於紫光學大所設置的教學點多是位於城市核心區的大面積教學中心，與各地方社區輔導機構相比需要更多的營銷宣傳提高知名度來獲取客戶。2019年度銷售費用支出爲2.43億元，同比增長6.29%。其中市場費用1.9億元，職工薪酬5022萬元，市場費用主要爲公司在報刊、網絡、戶外等投入廣告和諮詢、服務的費用支出。但是與其他全國性的競爭對手相比，剛過去的2019年正是各家公司在營銷方面“大打出手”的一年，精銳教育的營銷費用由5.91億元增長至8.17億元，同比增長39.23%；好未來的營銷費用由4.84億美元增長至8.53億美元，同比增長76.20%。

曾有業內人士表示，學大模式中諮詢負責拉新、教師負責授課、學管負責管理和續課，雖然完成了閉環，但由於諮詢人員一次預收學生多年的學費，提高了退費成本和學管人員領導教學、教師激勵不足的多重因素，導致學大對教學環節的重視程度不足。

新浪財經鷹眼預警系統顯示，紫光學大三年來淨資產收益率持續下降，報告期內三費佔毛利潤的比值達88.35%。

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線上收入佔比僅1.3% 一季度同比由盈轉虧

早在2015年，紫光學大的線上平臺“e學大”便擁有註冊學員267萬，完成題目215萬的體量。2017年公司研發投入3675.77萬元；2018年研發投入5719.28萬元，增長55.59%；2019年研發投入4707.4萬元，下降17.69%。紫光學大表示，研發投入主要用於重點開發線上線下整合互補的O2O教學平臺、智能題庫系統、打造個性化智能輔導平臺，優化現有系統的基礎上，實現多終端呈現，同時爲客戶展現線上服務過程、服務結果及衍生服務等內容。

不過從業績來看，線上收入佔比較小。2019年年報披露，公司主要通過線下（實體）培訓中心爲客戶提供專業化的個性化培訓業務，本年度在線教育收入約佔到總收入的1.3%。

2020年新冠疫情的衝擊對依賴線下實體的行業造成了衝擊，紫光學大表示，爲應對本次疫情影響，公司積極開拓在線教育業務，推出在線一對一、在線班組、學科訓練營等課程，目前已經將原有部分存量線下課程轉爲線上教學模式，降低疫情對存量業務的不利影響。

一季報顯示，紫光學大2020年一季度實現營業收入6億元，同比下降20.94%。實現歸母淨利潤-1603.43萬元，同比下降735.07%，由盈轉虧。

主要原因是，線下教學處於停滯狀態，公司運營成本相對剛性，導致一季度虧損。

在同行業公司中，好未來CFO羅戎在電話會議上表示；“一對一輔導的業務受疫情影響非常大，雖然我們也努力將這部分業務移至線上，第一財季的增長不如之前快，可能只有7%-9%的增長。”

從行業週期性來看，由於第二季度是學歷教育階段各類考試（中考、高考、期末考等）較爲集中的時段，所以選擇第二季度參加教育培訓的人數也相對較多。

年報

根據年報，2019年紫光學大在第二季度錄得年內最高季度收入9.31億元，最高淨利潤9168.54萬元；第一季度則爲全年第二重要的季度，2018年的季度趨勢與2019年一致。

所以在一季度業績較差的背景下，接下來應該重點關注的是第二季度疫情的發展和政策對學校復學、教育機構復工的指導情況。此外，本年暑假的營業情況也將成爲全年業績的關鍵。

回A上市歷史包袱重 創始人金鑫持股比例上升

學大教育創立於2001年，2010年登陸紐交所赴美上市，2015年籌劃迴歸A股。但是在迴歸A股的操作中，定向增發階段遇挫，導致了上市公司紫光學大揹負了沉重的歷史負擔。

按照當時擬定的計劃，迴歸A股的第一步是使用銀潤投資籌集的資金快速實現私有化，第二步是銀潤投資向不超過10名投資者募集募資55億，相關研報顯示，擬定其中23億用於私有化學大教育，17.6億用於建立國際學校投資服務公司，14.4億用於在線教育平臺。

不過在2015年股災的大背景下，紫光學大的定增計劃被迫終止，上市公司向控股股東紫光卓遠籌集的23.5億元用於私有化的借款成爲了負擔。此後，紫光學大分別於2017年4月、2018年4月、2019年4月與控股股東簽署借款展期合同。截止2020年4月17日，剩餘借款本金金額爲15.45億元。

除了揹負借款，紫光學大還幾次謀求將學大教育出售或置出，但均未成功。

根據年報披露，截至2020年3月13日，天津安特直接持有公司9173469股股份，通過椰林灣間接持有公司12438544股股份，合計持有公司21612013股股份，佔公司總股本的22.47%。學大教育創始人金鑫則是天津安特的實際控制人，目前其所持股份已逼近紫光學大控股股東和一致行動人的份額。

（文/上市公司研究院財報鷹眼 宇宙） 

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