原標題:大郎，來喝了這碗藥！

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來源：新財料作者：李二狗

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上市，是無數企業家的夢想。拋開詩與遠方的情懷不提，上市後各種資本運作的套路帶來的都是實打實的真金白銀啊。就像賈老師，如同一個打不死的小強，靠着一個PPT，又造電視又造車，始終有人爲他買單，能講故事能忽悠，就能搞來錢，這大體是上市的最大魅力之一了。

公司上市後，要做大做強，最簡單的擴張路線就屬併購了。買資產，講故事，募資金，擴市值。國外不缺可口可樂這種靠着收購十年十倍的粗暴例子，在國內這樣的高手也比比皆是，就像如今體檢行業的龍頭——美年健康。

套路玩得好，無非大和錢。

民營體檢曾經有三大巨頭，老大愛康國賓、老二美年健康、老三慈銘體檢。美年健康趁着慈銘IPO不利出手收購，磕磕絆絆終於到2017年實現了，並藉此一舉躍居行業龍頭，把曾經的王者愛康國賓甩在身後，還藉此搭建出自己的競爭壁壘——規模。

規模大到民營體檢的半壁江山都是它的；規模大到體檢數據能夠積累到海量從而具備統計意義。只有規模上去了，才能承接平安集團和富士康這種跨地域定製化的大集團業務，才能在資金和時間兩個維度上建立難以複製的護城河。

資金和時間如何建造壁壘？對於美年健康這種平臺型連鎖公司而言，需要在各地鋪點，建設足夠多的體檢中心，購買足夠多的設備，配備足夠多的人，這些需要大把的錢。

體檢中心建設好後，又需要運營足夠多的時間才能成氣候。美年健康的擴張進程中，第一步建設體檢中心和第二步培育體檢中心都在併購過程中完成了。這樣資金和時間兩個必要條件就轉化成了一個——錢。

錢不夠，怎麼辦？

講故事唄，這體檢行業的半壁江山都是我的，好不好，你們自己看咯，講故事來的錢可能還不夠，不急，大家把股份都押進去套現，然後擴大再生產嘛。

總之，現在可以不賺錢，目光要長遠嘛，將來是我們的！反正大家都是這樣安慰投資者的。

但是，故事好講，窟窿難填。

大量併購留下的最大後遺症便是過高的商譽，依靠外延併購來維持業績增速、扮亮財報等手段，已成爲A股公司主流的操作和運作手法。但短暫的利好預期和財務並表"蜜月期"後，上市公司與投資者都需要時刻警惕商譽減值風險的引爆，可謂是上市公司最大的“雷”之一。

那麼什麼是商譽呢？

從會計角度來理解，商譽就是在企業合併時（只能通過併購產生），它是購買企業投資成本超過被合併企業淨資產公允價值的差額；從商業角度來理解的，商譽是指能在未來期間爲企業經營帶來超額利潤的潛在經濟價值，或一家企業預期的獲利能力超過可辨認資產正常獲利能力的資本化價值。

定義太枯燥，我們不妨來聽個故事：

目光回溯到千年前，大宋朝就有一起經典的併購案。

那年夏天，陽穀縣，西門集團董事長閒來無事，三伏天屋裏太悶，於是就提溜着鳥籠準備去茶館坐坐，還沒踏進茶館門，當頭便捱了一棒子，西門大官人這暴脾氣，抬眼便要罵，沒成想這一眼，便驚豔了整個夏天。

財大氣粗的西門大官人二話不說撿起從潘金蓮窗戶落下的棍子就往回跑，茶也不喝了，鳥也不溜了。回去就召開了全體董事會，經過10秒鐘的嚴謹論證和舉手表決，西門集團拍板決定收購金蓮股份。

經過靈與肉的深入盡調後，西門慶按照金蓮股份的賬面淨資產價值，報價1億，但潘金蓮認爲自己的美貌也是一種資產，賬面價值沒有體現，重新評估也值幾個億。雙方經過友好協商，聘請獨立第三方機構——王婆資產評估公司出評估報告，王婆掐指一算，評估出結果是5億。同時，潘金蓮承諾，潘金蓮公司在被收購後未來三年的盈利不低於5千萬、6千萬和7千萬，總計盈利不低於1.8億，否則承擔業績補償。

三方皆大歡喜，於是西門大官人的會計便開始做賬，金蓮股份淨資產公允價值只有1億，西門慶支付了5億對價，中間有4億的差額，西門慶的會計會把它記入這個叫商譽的會計科目。

給大郎的藥已經配好了。

那爲啥西門慶公司願意多支付4億來併購潘金蓮公司？因爲潘金蓮是大宋朝一線腳模，金蓮可不是白叫的，色白如玉，指如蔥根。更因早年曲折經歷，一躍成爲當紅情感作家，不僅好看還會寫10萬+，總之有酒有肉有故事，這麼大的品牌價值，未來是能給西門慶公司帶來超額利潤的。

於是一樁併購宣告完成，西門集團市值增加，今年財報光鮮照人，但是這個4億商譽是要每年進行減值測試的，要是潘金蓮承諾的業績不達標咋辦？

從本質上來講，這個商譽的價值是主觀的，需要企業未來獲取超額的利潤來作爲支撐。商譽不需要攤銷，但是每年要進行減值測試，這個減值測試，本質上也是主觀的，它是基於企業未來現金流的折現。

那未來現金流怎麼算？估算嘛！所以商譽是財務報表中最具有可操縱性的會計科目。至於怎麼操縱，當然是朝着管理層的目標來操縱嘛。

大郎走向鬼門關的路，怕就是西門大官人的套路。

金蓮股份在併購後第一年實現淨利潤3000萬，單純從淨利潤數據來看，淨利潤沒達到承諾的金額（5000萬），你或許認爲商譽明顯發生了減值，但是實際到底有沒有發生減值？三年以後，對賭完成咱再說嘛。

那爲啥說商譽是併購的最大後遺症呢？

商譽的減值通常會嚴重影響當年利潤，所以一般情況下，管理層不會讓它發生減值。但是如果有時候出現了比較極端的情況，市場環境發生重大變化，被併購的標的發生虧損，這時候，紙是包不住火的，你不想減值也不行，畢竟羣衆的眼睛是雪亮的。

這種情況，管理層的做法通常是“洗大澡”，索性一次性把商譽統統減值掉，既然今年的虧損已成定局，那麼索性讓它虧個夠，早死早投胎。通過把商譽減值集中在某一個年度，甩掉包袱，爲以後年度的業績大反轉創造基礎。一轉眼業績又是增長百倍千倍的，還能落一個業績暴增概念，又是一個收割韭菜的好故事。

不過總是這麼玩，套路太單一，韭菜長得太快，老韭菜不太好收割，於是，西門大官人便推陳出新，言傳身教新玩法！

比如說西門慶公司爲了避免將來計提大額的商譽減值從而影響利潤，可以先花2.55億收購潘金蓮公司51%的股份，這樣他的合併報表裏面只需要確認2.04億的商譽（全部收購是4億），然後收購餘下的49%。第二次購買時的溢價衝減資本公積，不需要再確認商譽。這樣以來只需要確認部分商譽，減少了後續商譽減值的風險。

另外一種玩法是在合併時故意低估資產或高估負債的公允價值，從而達到虛增商譽的目的，在併購業務中，資產或負債的公允價值通常需要評估公司來進行評估，既然是評估，就要操縱的空間——畢竟王婆也是西門慶和金蓮的人嘛。

故事講了這麼多，我回頭看看美年健康。

美年賬上，40億的商譽就是高懸在公司頭頂的達摩克里斯之劍，至今從未計提過減值準備，大概是公司覺得併購的時候多花的錢仍然花得很值。而這些都是公司真金白銀的利潤，每年還要達成一定的業績承諾，只要有一環沒接上，鉅額的商譽就面臨減值，給公司的資產和利潤帶來重創。

美年健康面對這黯然神傷的商譽，會不會像西門大官人收購潘金蓮那樣，做了一碗藥，餵給大郎喫？我們還無從得知。

但各位看官，再遇見一些上市公司，通過併購來營造各種概念，動輒用十幾倍幾十倍甚至更高的溢價來做賭注，然後拋出一些不切實際的對賭業績，來講一個又一個的神話故事時，一定要擦亮眼睛。

畢竟，這藥是毒死過大郎的！

（本文內容僅供參考，不構成投資建議，市場有風險，投資須謹慎）

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