文|花朵財經

5月22日，在國內芯片自主研發領域被寄予厚望的寒武紀，向科創板上市委提交最新版的《招股說明書（上會稿）》。

據招股說明書介紹，中科寒武紀科技股份有限公司（以下簡稱“寒武紀”）成立於2016年3月，主要專注於各類雲服務器、邊緣計算設備、終端設備中人工智能核心芯片的研發、設計和銷售。

寒武紀主營業務變化較快。

2017年至2018年，公司的主營業務爲“終端智能處理器IP”，分別爲寒武紀創造營收771.27萬和1.17億元，佔公司營收比例爲98.95%及99.69%。

到2019年，公司的主營產品變爲“智能集羣計算系統”，全年創造2.96億產值，佔公司總營收的66.72%。

而2020年一季度，公司主營產品則迅速雲端化，其“雲端智能芯片及加速卡”業務成爲主流，佔營收比爲57.3%。

多變的主營業務，雖然並未脫離智能芯片製造主業，甚至可以被認爲是寒武紀船小好調頭，但也表明寒武紀原先所處的毛利率較高的智能芯片（毛利率連續兩年高達99%以上）賽道，已經面臨來自國內外芯片製造巨頭的蠶食。

主營業務遷移的背後，是公司淨利潤的下跌。

2017至2019年，公司淨利潤分別爲，-3.81億，-0.41億及-11.79億。

而公司的扣非歸母淨利潤也出現明顯下滑。2017年至2019年，寒武紀扣非歸母淨利潤爲-0.29億，-1.72億以及-3.77億。

這些錢是怎麼花的呢？肯定有朋友認爲是公司在加大研發投入。

寒武紀的研發投入確實在加大。報告期內公司研發費用分別爲0.30億、2.40億和5.43億，研發費用率分別爲380.73%、205.18%和122.32%。

但是公司的另一項費用——管理費用也在2019年出現大幅度增長。原因，則是兌付股權激勵計劃。

股權激勵計提的股份支付金額較大，管理費用高企，報告期內公司管理費用分別爲3.72億，0.44億和10.56億，管理費用率爲4743%、38%和238%。

雖然按照股權激勵計劃進行合理分配，是企業發展過程中應有之義。但是在公司登陸科創板前夕，進行股權激勵，則是明顯的“未富先分”，頗有哪管洪水滔天的感覺。

費用和利潤的此消彼長之間，是寒武紀扣除非經常性損益後歸屬於母公司所有者的淨利潤預計爲-8億元至-6億元。這些錢，恐怕是要等公司上市之後，由科創板市場投資人來買單了。

除常年虧損，寒武紀還面臨依賴單一客戶和關聯交易問題。

根據招股說明書的信息，不難發現，寒武紀前五名客戶的銷售收入佔比分別爲 100.00%、99.95%和95.44%，前五名客戶集中度較高。且2017年至2018年，第一大客戶均爲華爲海思。

寒武紀和華爲海思的合作模式，是通過IP授權的方式，向華爲海思提供寒武紀終端智能處理器授權。隨後，華爲海思將寒武紀終端智能處理器IP集成於其旗艦智能手機芯片中。

這種商業模式最大的問題，在於“客戶無權自行對公司授權其使用的處理器 IP 核內部架構和指令集作任何修改，因此無法滿足其自行定義和研發智能處理器的需求”。

簡單理解，就是海思向寒武紀採購的，是電腦整機，所以海思不能拆開機箱自己攢機。否則就沒了保修，還要賠一大筆錢。

爲了實現自己芯片DIY的夢想，同時也爲了應對國際壓力，讓自己電子產品產業鏈“合理、可控”，華爲海思在2018年決定自研人工智能芯片，並在隨後推出多款產品。

寒武紀不但失掉了這個最大的客戶，並且坦言“華爲海思未來與本公司在終端、雲端、邊緣端人工智能芯片產品領域均存在直接競爭。”

商業競爭過程中，上游公司最不願意碰到的局面之一，就是大客戶成爲自己的競爭對手。

寒武紀在回覆科創板上市委的問詢函時表示“公司短時間內無法找到可以替代華爲的客戶，且未來華爲繼續大量採購公司產品的可能性較小，預計2020年終端智能處理器IP業務收入仍將下滑。”

翻看2019年爲寒武紀營收做出力挽狂瀾式貢獻的兩大客戶，分別爲珠海橫琴和西安灃東儀享。兩者的特殊身份比較特殊，均爲政府採購。採購的產品，則是智能計算集羣系統，合計金額爲2.88億，佔該業務營收2.96億的97.3%，佔寒武紀當期營收的64.91%。

目前這兩個項目都已經在2019年驗收結束，未來寒武紀能否繼續獲得大額訂單尚不確定。

公司在2019年的第三大客戶，則是曙光信息產業股份有限公司（以下簡稱“中科曙光”）。

2019 年，公司雲端智能芯片及加速卡銷售收入7888.24萬元，其中向關聯方中科曙光銷售加速卡6384.43萬元，關聯銷售佔比爲80.94%，關聯銷售佔比相對較高。

業務重心轉移、華爲海思的棄絕而去、高企的管理費用和明目張膽的關聯交易，恐怕是寒武紀IPO過程中邁不過的幾道坎。

即便順利登陸科創板，寒武紀的主營業務是否還會繼續轉進？高企的股權激勵是否還會重啓？關聯交易能否避免？

或許到那時，這些問題會成爲寒武紀市值管理的“定時炸彈”。