作者 | 王洪臣

來源 | 債市觀察

6月4日，禹洲地產股份有限公司（下稱“禹洲地產”,1628.HK）召開了2019年度業績會，公司高級副總裁邱於賡對標普此前的負面評級公開指責。就此，這家世界三大評級機構之一和禹洲地產終止合作的原因被公之於衆。

曾幾何時，在“激進”的閩系房企圈子，禹洲地產因追求穩健，長期徘徊在200億元至300億元區間而被視爲“另類”，如今爲何要正面硬懟標普？

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直指標普“雙標”，遭穆迪降級卻服氣

公開信息顯示，邱於賡認爲，標普給予公司的指標與其他公司有別，持雙重標準，加上早前評級機構降級幅度較大，但其他公司財務指標相比禹洲相近，甚至更差，降級幅度卻相對較低，令公司感到不公，故決定不再與標普合作。

邱於騫表示，另一家國際評級機構穆迪也將有公司列入負面觀察名單，關注去槓桿進展，與惠譽的評級相比更合理，強調公司流動性充裕，自去年中期起已加強去槓桿，預期項目回款後負債比率可持續下降。

小債瞭解到，就在幾天前，標普發佈公告稱，應發行人要求，撤銷禹洲地產的“B+”長期發行人信用評級和該公司高級無抵押票據的“B+”長期發行評級。評級撤銷時，展望仍爲“負面”。

這都要從一個月前標普對禹洲地產的那次降級說起。

4月17日，標普將禹洲地產的評級從“BB-”下調至“B+”，展望爲“負面”。標普認爲，禹洲地產的去槓桿化前景仍不明朗，且由於未確認銷售有限，收入增長可能會放緩。其槓桿率於2019年進一步惡化後，預計在未來12個月內或也不會恢復。

當時標普指出，禹洲地產對擴張的強烈慾望導致其債務在2018年飆升58%，隨後在2019年增長28%。雖然公司2019年下半年的總債務一直保持平穩，但這不足以支撐其增長。

更早之前，另一家世界三大評級機構之一的穆迪也下調了禹洲地產的評級，將公司的“Ba3”企業家族評級（CFR）和“B1”高級無抵押債務評級列入評級下調觀察名單，展望從“穩定”調整爲評級觀察。

穆迪表示，禹洲地產信用評級下調的原因在於，禹洲地產的債務在持續增長，以爲其業務擴展提供資金。其指出，禹洲地產的槓桿率從2018年的44.6%降至2019年的35.8%，但在未來12-18個月內，以收入/調整後債務衡量的公司槓桿率將趨向於45%-50%。

前述可知，標普的評級讓邱於騫冒火，穆迪的評級則是獲得了認可。

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470億債券壓頂，盈利能力連年下滑

據官網介紹，禹洲地產1994年成立於廈門，2009年在香港聯交所上市。目前，禹洲地產已發展成集房地產開發、商業投資運營、酒店運營、物業管理、金融、貿易爲一體的多元化綜合性集團。

2016年，禹洲地產將總部從廈門搬遷至上海，2017年提出新的發展戰略，並喊出了千億銷售的目標.

於是，近年來多地土拍市場開始頻繁出現禹洲地產的身影。數據顯示，2019年上半年，禹洲便以141.3億元權益地價獲得14宗地塊，且大部分土地均爲溢價成交，溢價率超過30%的超過6宗。

溢價拿地帶來最直接的影響，就是負債規模的提高，禹州地產的財務槓桿始終維持在80％之上居高不下，2019年總負債已飆升至千億以上。

此次業績會上，禹洲地產創始人、董事局主席林龍安再度提到千億目標，表示禹洲地產肯定“2020年將完成千億規模”。但無論是標普還是穆迪，在評級報告中也都表示出對禹洲地產持續增長的債務擔憂。

企業預警通顯示，禹洲地產及子公司在境內的債券數量共14只，總規模約爲101.34億元，其中一年內到期的債券規模約爲30億元。

除國內債券外，禹洲地產境外債券的規模更大，存續共12只，存續規模爲52.14億美元（約合370億人民幣），票息成本平均高於7%，其中9.27億美元債券將於一年內到期。

據2019年報顯示，禹洲地產總資產爲1464.35億元，總負債1177.08億元，淨資產287.28億元，資產負債率80.38%，淨負債率爲65.64%。

業績方面，2019年禹洲地產完成合約銷售金額751.15億元，銷售增速大幅放緩，實現營業收入233.67億元，同比下降4.26%；歸母淨利潤爲36.06億元，同比增長2.88%。需要指出的是，淨利潤的增長主要得益於出售項目所獲收益，扣非淨利潤僅23.18億元，下滑幅度達33.32%。

但與此同時，公司的毛利率連年下滑，2019年其毛利潤爲60.92億元，同比下降18.42%，毛利率爲26.21%，同比下降4.51%。

數據顯示，公司毛利率已連續三年發生下滑。這與公司拿地成本的上升及銷售均價的上漲乏力相關。

負債方面，截至2019年年末，禹洲地產流動負債達748.51億元，其中短期債務爲152.72億元。另一方面，禹洲地產現金及現金等價物爲284.56億元。

也許，充沛的自有資金讓禹洲地產更有大舉擴張的底氣。邱於賡表示，今年前5個月累計合約銷售額按年有大幅增長至約307億元，目前已追回進度約95%，有信心可達1000億元的銷售目標。

如今，禹洲地產在追求千億的道路上越走越執着，對此你怎麼看呢？歡迎在下方留言評論。