《投資者網》吳微

近日提交招股書的南京商絡電子股份有限公司（下文簡稱“商絡電子”），已接受了問詢，等待上市委審覈。1999年公司成立，2015年在新三板掛牌，2017年主動摘牌，目前商絡電子離創業板上市僅差臨門一腳。

近年來國內電子產業鏈有了明顯的發展，除了電子元器件的生產、組裝、調試外，分銷、物流也是電子產業鏈中的重要一環。1999年成立的商絡電子就是主要爲消費電子、汽車電子等企業提供MLCC（片式多層陶瓷電容器）等被動電子元器件的採購、分銷、物流服務。

作爲電容、電感等重要電子元器件的分銷商，商絡電子的上下游企業也非常知名。在上游有三星電機、東電化等國際知名電子元器件生產商，下游客戶則包括京東方（000725.SZ）、小米集團（01810.HK）等著名消費電子生產企業。不過，商絡電子過於分散的股權，以及申報IPO前引入的多名持股未超過5%的財務投資人，將使商絡電子面臨較大解禁壓力。

股權分散、解禁壓力大

商絡電子由沙宏志在1999年成立，公司主要爲消費電子、汽車電子等企業提供MLCC（片式多層陶瓷電容器）等被動電子元器件的採購、分銷、物流服務，其分銷的產品有電容、電感以及電阻等應用於電子產品的被動元器件。

作爲電子產業鏈中的流通環節，商絡電子的上下游都是知名企業，在回款與議價上不免會顯得弱勢。同時，爲了保障下游客戶產品的供應，商絡電子還需要大量備貨。2017年-2019年，商絡電子的存貨在流動資產中的佔比一直居高不下，長期保持在20%以上。

值得一提的是，作爲弱勢的流通環節，商絡電子爲了保障與上下游的合作關係，不得不大量舉債經營。2013年-2015年，商絡電子的資產負債率均超過80%。

爲了降低公司資產負債率，同時補充流動資金提高公司資金週轉效率，2017年5月和2018年1月，商絡電子進行了兩次增資，合計增發了20.02%的股權，募集到2.29億元資金。商絡電子實控人沙宏志的股權也由2017年5月前的63.60%降低到2018年1月後的46.95%。

兩次增資，商絡電子僅募集到2.29億元的資金，但卻引入了近20名的股東。其中，認購最多的融聯創投僅認購了3000萬元的股權，發行後其持有的股權將被稀釋到2.41%。這意味着，在商絡電子2輪增資引入的投資人中，無一人的持股在發行後超過5%。根據監管規定規定，持股比例超過5%的股東在減持時需要提前公告。

其實，除了2017年、2018年兩次增資引入的17名股東外，在商絡電子的股東中僅沙宏志、謝麗兩名自然人股東的持股比例在發行後超過5%，他們合計持有商絡電子發行後48.42%的股權。實控人持股比例低，公司股東中存在大量財務投資者，商絡電子在首發股份解禁後無疑會有巨大的減持壓力。

不及銀行理財的淨利潤率

商絡電子作爲電子產業鏈中的流通環節，其利潤率一直不高。同時，商絡電子的上下游均是知名的大型企業，商絡電子在與他們的交易中不免顯得弱勢。2013年末至2017年末，雖然商絡電子的營收由4.25億元增長到16.76億元，增長了近4倍；但到2017年末，商絡電子的淨利潤率僅有4.17%，雖然較此前相比呈逐年上漲的趨勢，但其淨利潤率仍處於較低水平，甚至不及同期的銀行理財收益。到2017年末，商絡電子的未分配利潤也僅有1.12億元。

商絡電子的低利潤率情況在2018年出現了轉機。2016-2018 年日本電子元器件廠商調整產能，造成MLCC部分品種售價在2017年下半年出現上漲，2018年MLCC產品售價全線上漲，這樣的趨勢持續到2018年第三季度。代理產品全線漲價，商絡電子也因此得利。

2018年，商絡電子的營收增長至29.93億元，同比增長78.58%；淨利潤更是由2017年的0.99億元增長到2018年的4.58億元，增長了3.65倍。2018年商絡電子的淨利潤率也增長至15.30%。

不過，商絡電子的好日子並未持續多久，2018年四季度開始，隨着國內產能的投產，MLCC價格從高位回落。2019 年上半年，整個行業均處在去庫存的過程中，MLCC 產品價格持續下滑。

商絡電子的營收與淨利潤也受到行業調整的影響。2019年，商絡電子的營收減少到20.68億元，同比減少30.89%，淨利潤減少到0.99億元，同比減少70.67%，其淨利潤率降低至4.79%，回到了2017年的水平。而據多家公司2019年年報顯示，一年期的封閉淨值型理財的年化收益率在5%左右。

流失的重要客戶

除了淨利潤率低迷，2019年商絡電子的重要客戶也存在流失的情況。最近三個報告期內，京東方一直是商絡電子的第一大客戶。不過，2019年，京東方在商絡電子處的交易額較2018年相比減少了3.83億元，下降幅度高達53.87%，同週期京東方的營收同比增長了19.51%。

2017年、2018年小米集團一直是商絡電子的第二大客戶。2018年，小米集團與商絡電子的交易額高達2.27億元，但2019年，小米集團卻不再是商絡電子的前五大客戶。已知2019年商絡電子與第五大客戶的交易額爲6170.73萬元，這意味着2019年商絡電子與小米集團之間的交易額已低於這個數字。

就主要客戶交易額前後的巨大變化，商絡電子未在6月24日公佈的招股書中進行說明。商絡電子回覆《投資者網》稱，由於公司處於IPO靜默期，此階段無法回覆相關問題；就主要客戶銷售額變化等問題，均已在公司刊登的招股說明書之“十二 經營成果分析”中說明。

淨利潤率低，主要客戶存在流失情況，面對諸多挑戰的商絡電子如何做寬產品線，提高資金週轉效率，將是商絡電子未來發展的關鍵。此次IPO中，商絡電子的募資方向也是擴充分銷產品線，提高倉儲與管理能力，但最終效果如何就有待市場的檢驗了。（思維財經出品）■