上聲電子科創板IPO，股權結構“三角凳”，海外市場風險不可小覷

文|翠鳥資本

無實控人的蘇州上聲電子股份有限公司（下稱“上聲電子”），正在衝刺科創板IPO。

截至目前，上交所網站更新的該公司審覈狀態爲“已問詢”。12月1日，上交所科創板上市委員會將召開會議，審議是否通過上聲電子的首次公開發行。

然而，上聲電子需要回答市場的問題不少，首當其衝，就是其看不懂的公司股權結構。

看不懂的股東“三角凳”

公開資料顯示，上聲電子主營業務是運用聲學技術提升駕車體驗，是汽車聲學產品方案供應商，已融入國內外衆多知名汽車製造廠商的同步開發體系，主要產品包括車載揚聲器系統、車載功放及AVAS。

報告期內，公司營業收入分別爲12.2億元、12.38億元、11.95億元和4.28億元，2018 年、2019 年公司營業收入分別較上年增長 1.4%、-3.54%；營業利潤分別爲2.76億元、1.36億元、0.94億元和 0.15億元，2017 年剔除資產處置收益因素影響後營業利潤爲1.56億元，2018 年、2019 年公司營業利潤分別較上年下降 12.39%和 31.06%；歸母淨利潤分別爲2.31億元、1.11億元、7837.86萬元和 927.35萬元。受全球經濟增速放緩及汽車行業週期性波動的影響，全球汽車銷量表現不佳，公司營業收入、營業利潤等經營業績出現一定程度的下滑。

根據招股書，上聲電子無控股股東和實際控制人。截至招股說明書籤署日，公司股東上聲投資、同泰投資、元和資產和元件一廠的持股比例分別爲35%、25%、24.16%和15.84%。

其中，元和資產全資控股元件一廠，該兩名股東合計持有上聲電子40%股份。元和資產與上聲投資實際支配公司股份表決權均超過30%，雙方持有權益相近。

但該公司強調，除元和資產全資控股元件一廠外，公司股東之間不存在其他一致行動關係，任何單一股東及其關聯方無法控制公司股東大會或公司董事會。

不難看出，上聲電子的股權結構屬於“三角凳”：上聲投資、同泰投資和“元和系”（元和資產和元件一廠）。

我們來拆解一下：

上聲投資是發行人員工持股平臺，但與發行人主營業務不具有相關性。

招股書顯示，上聲投資的股東一共47位，其中自然人46位，另有一個機構股東——上聲諮詢，該股東旗下又有41名自然人股東。

上聲投資持股最大的個人是周建明，持股比例爲17.43%，該人爲上聲電子的法定代表人。

發行人上聲電子解釋稱，上聲投資、上聲諮詢均系公司員工持股平臺。上聲投資2014年5月設立時其股東存在股權代持情形，後被代持股份的員工於2018年5月成立上聲諮詢，被代持股權已於2018年12月集中還原至上聲諮詢名下。

然而，上聲諮詢合夥人持股排名第一的陸俊錦，究竟何許人，招股書並未披露。排名第二的沐永生和第四的蔡野鋒均是公司核心技術人員。

如此嵌套式的員工持股平臺，信息如此模糊，仍有待發行人解答。

我們再看另一家股東方——同泰投資，法人陸建新自2017年12月至今任上聲電子的公司董事。

招股書披露，2017年8月，一家名爲“事達同泰”的機構與同泰投資簽署《股權轉讓協議》，事達同泰將其所持上聲有限25%的股權轉讓予同泰投資。

事達同泰的實控人也是陸建新。然而，就在上一筆股權轉讓前的五個月，也就是2017年3月末，事達同泰受讓一家名爲智邦集團25%的上聲電子股權，上聲電子通過這次股權轉讓變更爲內資企業。

上述股權倒手，實在讓人看不懂。

嵌套式的員工持股平臺，對壘同泰投資，以及三角關係的另一方“元和系”，究竟誰能掌握話語權？

看慣了A股的上市公司興衰後，都能理解三角關係下的公司治理，通常是公司價值背後的巨大變量。

此外，員工之間也有着千絲萬縷的聯繫。

招股書披露，公司的董事、監事、高級管理人員與核心技術人員中，董事長、總經理周建明的岳父與財務負責人陶育勤的祖父爲兄弟，核心技術人員葉超爲執行經理柏光美的女婿。

海外業務風險不可小覷

由於上聲電子是前裝市場汽車聲學產品方案供應商。2017-2019年，公司車載揚聲器在全球乘用車及輕型商用車市場的佔有率分別爲12.2%、11.88%和12.1%。

上圖爲招股書中的載揚聲器市佔率情況，可以看出，中國市場的空間，僅有三分之一，美洲歐洲市場的銷量不可小覷。

那麼，海外市場的潛在風險，也就成爲懸在上聲電子頭上的“達摩克利斯之劍”。

招股書顯示，上聲電子在海外設有多家子公司，分別位於美國、德國、捷克、巴西、墨西哥等地。

投資者需要注意的是，中國地域以外的營收評估和預測，都要考慮所在國的具體情況，這不是一般投研人士能夠做到的。

舉個例子， 2017-2020年上聲電子的捷克子公司經營連續虧損。

這衍生一個特殊地域風險：根據捷克當地的稅收監管政策，若捷克上聲不能夠有效證明其報告期內連續虧損的合理性，或被捷克當地主管部門認定存在轉移定價的情形，公司可能存在被捷克當地主管部門根據其核定的利潤率補繳稅款的風險，也存在因補繳稅款受到捷克當地主管部門處罰的風險。

再舉一個海外子公司的特殊情況。

招股書稱，巴西上聲因對巴西IPI（工業產品稅）相關稅務政策存在理解誤差，在進口揚聲器並轉售給整車廠過程中，錯誤地適用了IPI暫緩繳納政。

根據巴西律師出具的法律意見書，由於相關立法不夠明確，巴西上聲與巴西聯邦稅務局從不同角度理解了法規的應用情景。

由於上聲電子的海外公司，不僅有發達國家，還有多個新興市場國家，後者的法律環境和特殊政商環境，均是直接影響上聲電子基本面的關鍵因素。

此外，還有一個匯率風險。

上聲電子是一家“外向型”企業，出口銷售佔比較高，因此會遇到外匯結算問題。除了用美元、歐元等主流外幣結算，境外子公司還使用捷克克朗、巴西雷亞爾、墨西哥比索等貨幣作爲本位幣。因此，匯率波動將對公司經營業績產生較大影響。

那麼，上聲電子價值幾何，恐怕需要高度國際化視野的投資者，才能看清吧。