有色金屬市場表現回顧

2020 年鋰、黃金和鋁板塊表現較好

2020 年初至今（截止 2020 年 11 月 24 日），滬深 300 上漲 21.4%，有色指數上漲 30%，跑贏大盤 8.6 個百 分點。有色板塊中，表現最好的是鋰板塊，上漲 58.7%，跑贏有色行業 28.7 個百分點；其次爲黃金板塊，上漲 49.3%，跑贏有色行業 19.3 個百分點；再次爲鋁板塊上漲 31.8%，跑贏有色行業 1.8 個百分點。

有色個股中，年初至今漲幅最大的是赤峯黃金，上漲 242%；其次爲盛新鋰能，上漲 143%；再次爲贛鋒鋰業，上漲 140%。

2020 年貴金屬和工業金屬價格表現較好

從金屬價格來看，2020 年初至今（截止 2020 年 11 月 24 日）貴金屬價格表現較好，黃金較年初上漲 21%， 白銀較年初上漲 58%，鈀較年初上漲 22%；工業金屬價格普遍上漲，其中銅價較年初上漲 17%；鋁價較年初上 漲 9%；能源金屬中鎳較年初上漲 14%，鈷和鋰價格均下降。稀有金屬中，輕稀土氧化鐠釹較年初上漲 43%， 銦較年初上漲 13%。

鋰行業：高鎳時代帶來氫氧化鋰需求大幅提升

高鎳：提升續航里程需求下最可行方案

在相同能耗，電池包體積和重量都受到嚴格限制的情況下，新能源汽車的單次最大行駛里程主要取 決於電池的能量密度。所以提高電池的能量密度，在一定程度上就能提升新能源汽車的續航里程。根據 《汽車產業中長期發展規劃》規劃，到 2020 年，動力電池單體能量密度達到 300Wh/kg 以上，力爭實現 350Wh/kg；到 2025 年，動力電池系統能量密度達到 350Wh/kg。目前來看，國內能量密度較高的幾款動 力電池單體都還未能達到 300Wh/kg 以上水平。

目前來看，改善電池單體的能量密度，主要依靠改變電池的化學體系。電池的能量密度主要受制於 電池的正負極。由於目前負極材料的能量密度遠大於正極，所以提高能量密度就要不斷升級正極材料。 市場上商業化的主要正極材料包括鈷酸鋰 (LCO)、錳酸鋰(LMO)、鎳鈷錳(NCM)、鎳鈷鋁(NCA)、磷酸鐵 鋰(LFP)。受到對續航里程要求提高的影響，三元材料佔比不斷提升，2019 年三元正極材料市場佔比 47.6%， 相比 2018 年增加 2.7 個百分點，市場份額佔比最大。

電池中增加鎳的含量可以提升能量密度,高鎳電池可以增加續航里程。從幾種典型三元材料中可以看 出，鎳的佔比越來越高，意味着電芯的比容量就越高。而根據現有的技術條件，磷酸鐵鋰和 NCM622 以 下的正極材料很難達到 300Wh/kg 高能量密度的要求。

目前來看，高鎳是提升續航里程需求下最可行方案。根據高工鋰電數據，2017 年 NCM 811 高鎳三元 材料在三元材料中的份額僅爲 1%，而到 2020 年 H1 NCM811 高鎳三元材料在三元材料中的份額已達 16%， NCM 佔到 2%。根據今年 1 月份裝機數據來看，100%採用高鎳三元的有 4 家：特斯拉、理想智造、海馬 汽車（幫小鵬代工）、長江汽車（零跑），其次是廣汽豐田和廣汽自主的使用比率也較高，可以達到 80% 以上。高鎳三元材料已經成爲高能量密度電池主流趨勢。

氫氧化鋰是高鎳三元必需原材料

從原料端來看，普通三元和高鎳三元最大的區別在於普通三元材料的鋰源採用碳酸鋰，而高鎳三元採用的 是一水合氫氧化鋰。高鎳三元材料的前驅體較難合成，目前國內只有少數幾家企業和國外龍頭企業掌握了量產 的技術，而普通三元材料前驅體的合成工藝已經較爲成熟。

對於普通三元正極（6 系及以下），雖然氫氧化鋰的反應活性強，反應溫度低，但由於其鋰含量波動較大， 且腐蝕性強，所以普通三元正極通常使用碳酸鋰作爲鋰源，而對於高鎳三元正極而言（尤其是 8 系以上），由於 煅燒工藝和產品性能的原因，高鎳三元正極通常使用一水合氫氧化鋰作爲鋰源。

氫氧化鋰製備的核心在於低成本原料

根據原料來源不同，目前氫氧化鋰的製備主要有兩種：鋰輝石製備氫氧化鋰和鹽湖製備氫氧化鋰。鋰輝石 可一步生產電池級氫氧化鋰；鹽湖的成熟工藝是首先生產碳酸鋰、再苛化生產氫氧化鋰。

鋰輝石生產氫氧化鋰常用的生產方法主要有碳酸鋰和氫氧化鈣法、煅燒法、硫酸鋰法等。以鋰精礦爲原料， 通過“一步法”生產氫氧化鋰（也稱“冷凍法”），是國內企業主要的氫氧化鋰生產方式。目標明確的企業可以直接 佈置氫氧化鋰產線，將鋰精礦經過煅燒、焙燒、浸出、除雜等流程直接得到電池級氫氧化鋰。也有部分企業選 擇將前端迴轉窯共用，後端分別佈置碳酸鋰產線和氫氧化鋰產線，根據碳酸鋰和氫氧化鋰的具體生產計劃將中 間產品硫酸鋰按比例分配至不同產線進行生產，實現所謂的“柔性產能”。

氫氧化鋰：19 年在產產能 18 萬噸，25 年或增至 52 萬噸

全球主要氫氧化鋰廠商產能梳理（略）

在產產能：20 年在產產能 22 萬噸

根據我們的不完全統計，2019 年全球單水氫氧化鋰可統計總產能爲 18 萬噸，國內企業產能 10 萬噸，海外 企業產能 8 萬噸。截止到 2019 年年底，主要在產產能如下：ALB 在產產能 4 萬噸；SQM 在產產能 1.35 萬噸； Livent 在產產能 2.5 萬噸；贛鋒鋰業在產產能 3.1 萬噸；容匯鋰業在產產能 1.4 萬噸；雅化集團在產產能 2.2 萬 噸。

2020 年來看，全球單水氫氧化鋰可統計總產能爲 22 萬噸，國內企業產能 14 萬噸，海外企業產能 8 萬噸。 國內企業爲產能的主要增量，新增 4 萬噸產能如下：贛鋒鋰業新增產能 0.8 萬噸（馬洪三期 5 萬噸項目於 2020 年 10 月試車）；雅化集團雅安鋰業新增產能 0.5 萬噸（2019 年完成第二條線 1 萬噸，預計於 2020 年上半年投產）； 天宜鋰業新增產能 0.3 萬噸（1 期 2 萬噸項目預計 2020 年 4 季度可正式投產）；廣西天源新增產能 1.7 萬噸（2020 年 4 月底調試完畢）；唐山鑫豐新增產能 0.3 萬噸（2020 年 8 月底單機試車），雲威新材今年新增產能 0.5 萬噸。

在建產能：25 年或增至 52 萬噸

根據我們的不完全統計，2020 年-2025 年氫氧化鋰產能總量分別爲 22、40、45、50、50、52 萬噸，主要增 量來自於：ALB 5 萬噸，贛鋒鋰業 4.2 萬噸，雲威新材料 4 萬噸，威華股份 3 萬噸，天齊鋰業 2.4 萬噸，雅化集 團 2.5 萬噸，天宜鋰業 1.7 萬噸，SQM 1.6 萬噸，東鵬新材 1.5 萬噸，Orocobre 1 萬噸。

其中 2021 年是主要的投產大年，新增產能 18 萬噸，主要的增量產能來自於：Orocobre 的日本 1 萬噸項目 在上半年投產；SQM 擴產 8000 噸擴建項目落地；ALB 澳洲 Kemerton 一期 5 萬噸項目落地；天齊鋰業澳洲奎納納一期 2.4 萬噸項目落地；天宜鋰業、廣西天源、唐山鑫豐產能逐步釋放；融捷鋰業鋰鹽項目在 2021 年 3 月份 開始投產。

不確定產能：22.4 萬噸規劃產能無明確投產時間

目前部分項目由於建設規劃尚未落地，無法預計投產時間，這部分項目產能合計有 22.4 萬噸（能投鼎勝 4 萬噸鋰鹽項目、融捷鋰業 2 萬噸鋰鹽項目未明確具體品類），主要是：ALB 澳洲 Kemerton 二期 5 萬噸項目；天 齊鋰業澳洲奎納納二期 2.4 萬噸項目；天宜鋰業 2 期 2 萬噸項目；容匯鋰業湖北宜都 6 萬噸項目；威華股份盛新鋰業二期 1 萬噸產能；能投鼎勝二期、三期合計 4 萬噸鋰鹽產能（未明確鋰鹽品類）；融捷鋰業 2 萬噸鋰鹽項 目（未明確鋰鹽品類）。

產量：20 年產銷量預計爲 12.5 萬噸，25 年增至 41 萬噸

根據我們的測算，2020 年預計全球氫氧化鋰產銷量爲 12.5 萬噸，產銷量比較靠前的企業主要是：贛鋒鋰業 （3.5 萬噸）、ALB（3.1 萬噸）、Livent（2.1 萬噸）。到 2025 年預計產銷量將增至 41 萬噸，產銷量比較到靠前的 企業爲：贛鋒鋰業（8.1 萬噸）、ALB（8 萬噸）、威華股份（3.1 萬噸）。

氫氧化鋰需求：動力電池拉動未來氫氧化鋰需求

動力電池需求：預計 25 年需求有望達到 42.4 萬噸

我們對不同電池計算相應的氫氧化鋰需求量，1Gwh NCA 電池理論上需要 620 噸氫氧化鋰，1Gwh NCM811 電池理論上需要 685 噸氫氧化鋰，1Gwh NCM622 電池理論上需要 738 噸氫氧化鋰，由於實際過程中還涉及到 損耗問題，因此廠家實際生產時所需氫氧化鋰數量會高於理論值。

我們假設國內 NCA 和 NCM 811 均採用氫氧化鋰，6 系電池中部分採用氫氧化鋰，海外 6 系以上電池均採 用氫氧化鋰。根據我們的測算，2020 年動力電池領域氫氧化鋰需求爲 6.4 萬噸，受益於新能源車數量和單機帶 電量提升，預計到 2025 年動力電池領域氫氧化鋰需求有望達到 42.4 萬噸。

消費電池需求：預計未來增速維持在 4%以內

根據我們數據測算，由於 3C 數碼產品消費增速放緩，消費電池出貨量需求維持在 4%以內的增長，假設消 費電池耗費氫氧化鋰按同比例增長，則預計到 2025 年氫氧化鋰需求爲 2.5 萬噸。

工業用途：潤滑脂用氫氧化鋰保持 2%平穩

根據立鼎產業研究網數據，2019 年潤滑脂用氫氧化鋰需求爲 2.1 萬噸，預計未來保持 2%的平穩增速增長， 到 2025 年潤滑脂用氫氧化鋰需求爲 2.3 萬噸。

供需缺口：高端氫氧化鋰市場 2023 年首次出現供給缺口

根據我們測算，由於 2021 年產能集中釋放，供給開始呈現過剩狀態，預計 21 年供給盈餘 8.6 萬噸，隨着 新能源車的逐步放量和高鎳三元電池的滲透率提升，到 2025 年氫氧化鋰市場開始出現短缺格局，預計短缺 5.9 萬噸。

高端氫氧化鋰市場來看，目前一線廠商主要是 ALB、贛鋒、Livent、天齊，動力電池領域對氫氧化鋰品質 要求較高，主要是一線廠商在供貨。我們假設動力電池領域的氫氧化鋰需求都是由一線產商供給， ALB 澳洲 Kemerton 一期 5 萬噸項目和天齊鋰業澳洲奎納納一期 2.4 萬噸項目順利投產，則 2023 年首次出現供給缺口，短 缺 1.9 萬噸。

鈷行業：供給繼續改善，需求不斷恢復

供給改善：龍頭企業產量下滑

鈷礦儲量：全球儲量變化不大，地區分佈不均衡

全球鈷礦儲量總量近年變化不大。2002 年以來全球鈷礦儲量總量變化不大，基本維持在 700 萬噸左右，根 據 USGS 最新統計數據，截至 2019 年底全球鈷儲量在 700 萬噸（金屬量）。鈷礦分佈不均衡，剛果（金）是儲 量 360 萬噸，全球佔比 51.4%，其次爲澳大利亞，儲量 120 萬噸，全球佔比 17.2%；古巴鈷礦儲量全球第三，儲量 50.4 萬噸，全球佔比 7%，全球其他地區儲量佔比均小於 5%，中國鈷礦儲量僅爲 8 萬噸，佔全球比重的 1.1%。

鈷礦主要伴生於銅礦和鎳礦中。根據 CDI 數據，伴生於銅礦中的鈷礦約佔 44%，伴生於鎳礦中的鈷約佔 50%， 其餘鈷礦來源佔比在 6%左右。剛果（金）的鈷礦以銅鈷礦爲主，澳大利亞的鈷礦以鎳鈷礦爲主。鈷礦伴生的特 性，使得企業投資鈷礦時，本質上是投資銅礦和鎳礦，投資規模較大，所以從長期看，鈷礦供給增長較難。

鈷礦產量：地區看剛果（金），企業看嘉能可

剛果（金）鈷礦產量佔全球的 66%，是全球鈷礦供給的核心區域。根據 USGS 統計數據，2019 全球鈷礦產 量（金屬量）爲 14 萬噸，其中剛果（金）鈷礦產量爲 10 萬噸，全球佔比 72%；澳大利亞鈷礦產量爲 0.51 萬噸， 全球佔比 4%；鈷礦儲量全球第三的古巴鈷礦產量 0.35 萬噸，全球佔比 3%。剛果（金）是全球鈷礦供給的核心。

從企業層面來看，鈷礦產量主要集中在嘉能可、洛陽鉬業、歐亞資源、淡水河谷等國際巨頭中，其中嘉能 可是全球最大的鈷生產商，鈷產量最大，2019 年嘉能可產量 4.63 萬噸，佔全球產量三分之一左右。歐亞資源是 近兩年鈷行業主要的新增供給。

據安泰科資訊，2020 年前三季度中國精煉鈷總產量 7.1 萬噸，同比約增加 4.1%；2020 年 Q3 精煉鈷產量 2.7 萬噸，同比增長 20%，環比增長 11.0%。2020 年預計嘉能可產量同比減少 1.8 萬噸左右，洛陽鉬業鈷產量略有 下滑，預計受疫情影響，2020 年全球供給將會有所下滑，供給過剩改善。

需求向好：消費電子電池和動力電池拉動鈷需求增長

根據安泰科和 CDI 的數據，全球鈷需求主要集中在電池、高溫合金和硬質合金等領域。2006 年到 2019 年， 全球鈷需求從 5.6 萬噸增長至 13.4 萬噸。從各領域需求來看，電池行業是對鈷的需求增長最快的行業，2006 年 -2018 年電池對鈷的需求從 1.8 萬噸增長至 8.4 萬噸，年均複合增長率 13%；同期高溫合金對鈷的需求分別由 1.3 萬噸增長至 1.8 萬噸，年均複合增長 2.5%。2019 年全球鈷需求量爲 13.4 萬噸，其中電池 8.4 萬噸（佔比 62%）、 高溫合金 1.8 萬噸（佔比 13%）和硬質合金 0.8 萬噸（佔比 6%），三大應用領域合計佔鈷需求的 81%。

消費電子：5G 手機帶電量提升及或將引發的換機潮

消費電子是鈷第一大消費領域，鈷首先生產四氧化三鈷，四氧化三鈷再生產成正極前驅體，進一步生產成 鈷酸鋰正極，最終用於消費電子。消費電子領域對鈷需求的拉動主要體現在兩個方面：1）5G 手機單機帶電量 的提升；2）5G 手機或將引發換機潮。

從單機帶電量來看，我們統計主要品牌 4G 手機和 5G 手機的電池容量情況，可以看出，5G 手機的帶電量較 4G 手機提升在 5%-13%之間。單機帶電量的提升將拉到鈷的單機用量。

從手機出貨量增速來看，根據 IDC 數據，2018-2019 年全球手機出貨量出現負增長，受疫情影響 2020 年 Q1，手機出貨量同比下降 12%，2020 年 Q2 開始中國率先走出疫情影響，經濟復甦帶動消費電子出貨量上升； 2020 年 Q3，全球手機出貨量 353.6 百萬部，同比下降 1%，平板出貨量 47.6 百萬臺，同比增長 25%，PC 出貨 量 81.27 百萬臺，同比增長 15%。5G 手機方面，2020 年 Q3 全球 4G 手機出貨量 310 百萬部，5G 手機出貨量 44 百萬部，5G 手機出貨量佔比 14%，較去年同期顯著上升，預計隨着 5G 手機時代的到來，未來或引發換機潮， 拉動鈷需求的增長。

新能源汽車：看好海外新能源汽車

鈷在新能源汽車行業主要用於新能源汽車動力電池，新能源汽車電池分爲兩大類：磷酸鐵鋰電池和三元動 力電池，其中磷酸鐵鋰電池不含鈷，主要用於新能源客車，三元動力電池含鈷，主要應用於新能源乘用車。

全球新能源汽車過去幾年快速發展，根據彭博 BNEF 數據，2019 年全球新能能源汽車銷量 211 萬輛，其中， 中國銷量 134 萬輛（佔比 52%），同比增長 2%；歐洲銷量 54 萬輛（佔比 26%），同比增長 41%；美國銷量 34萬輛（佔比 15%），同比下降 9%。據 GGII 數據，2020 年前三季度全球新能源汽車銷量 175.1 萬輛，同比增長 11.9%，其中，中國新能源汽車銷量 87.2 萬輛，同比增長 21%。

2020 年我們看好歐洲地區新能源汽車的發展，1）歐洲設下 2020 年燃油經濟性目標，要求車企 2020 年新 能源汽車銷量達到 60 萬至90 萬輛，否則將面臨罰款；2）歐盟出臺最新汽車排放規定，要求到 2021 年汽車制 造商必須將每輛車每公里平均碳排放量從 118.5 克降至 95 克，不達標部分將面臨每輛車每克 95 歐元的罰款， 並計劃到 2030 年將該標準進一步收緊到每公里 75 克碳排放；3）德國、法國及英國等國提高 2020-2021 年新能 源汽車購車補貼；4）新能源車企與傳統車企齊發力，特斯拉全球銷量保持快速增長，2019 年銷量 36.8 萬輛， 同比增長 50%，2020 年 Q1 疫情影響下，同比仍保持 73%增長。特斯拉德國工廠於 2020 年 5 月動工建設，預計 2021 年 7 月投產。2020 年傳統車企也在積極推出各類電動車型，大衆汽車承諾在未來四年內在新能源技術投資 330 億歐元，目標到 2029 年投放 75 種新能源車型。

據歐洲汽車製造業聯盟（AECA）數據，2020 年前三季度，歐洲新能源汽車銷量 77.7 萬輛，同比增長 105%； 預計 2020 年歐洲新能源汽車銷售增長 104%至 110 萬輛。根據 EVTank 數據，預計 2025 年全球新能源汽車銷量 增長至 1200 萬輛，年均複合增長率將達到 32.6%，對動力電池的需求量將達到 823.2GWh。

根據 Wood Mackenzie 數據，2019 年全球鈷礦產量 15.4 萬噸，預計 2020 年全球鈷礦產量 13.8 萬噸，同比 下降 10%，預計 2021 年全球鈷礦產量 16 萬噸，同比增長 16%，精煉鈷產量 15.9 萬噸，同比增長 17%。鈷消費 方面，預計 2020 年全球鈷消費量 13.1 萬噸，同比下降 1%，2021 年鈷消費量增長 11%至 14.6 萬噸，小幅過剩 1.3 萬噸。

鎳行業：供給受限，需求增長

鎳礦儲量：全球儲量 8900 萬噸，紅土鎳礦佔比 72%

2019 年全球鎳礦儲量 8900 萬噸，澳大利亞佔比 23%。根據 USGS 統計數據，2005 年以來全球鎳礦儲量總 體保持上升趨勢，2011 年後全球鎳礦儲量穩定在 7000-8000 萬噸，2019 年全球鎳儲量達到 8900 萬噸。從區域 分佈來看，全球鎳礦主要分佈在澳大利亞，巴西和俄羅斯等國，其中澳大利亞鎳礦儲量 2000 萬噸，全球佔比 23%；巴西鎳礦儲量 1100 萬噸，全球佔比 12%；俄羅斯鎳礦儲量爲 690 萬噸，全球佔比 8%；中國鎳礦儲量 280 萬噸，全球佔比 3%。

全球鎳礦中紅土鎳礦佔 72%。鎳礦分爲硫化鎳礦和紅土鎳礦，硫化鎳礦是指在礦石中鎳金屬以硫化物形式 存在的礦石，紅土鎳礦爲硫化鎳礦巖體風化―淋濾―沉積形成的地表風化殼性礦牀，根據安泰科數據，全球探 明儲量鎳礦資源中紅土鎳礦佔比 72%，硫化鎳礦佔比 28%。硫化鎳礦主要分佈在南非（佔比 28%）、加拿大（佔 比 19%）、俄羅斯（佔比 17%）、澳大利亞（佔比 10%）、中國（佔比 5%）等國家。紅土鎳礦主要分佈在赤道附近的印度尼西亞（佔比 19%）、澳大利亞（佔比 18%）、菲律賓等（佔比 10%）、巴西（佔比 8%）等國家。

鎳礦產量：2019 年全球鎳礦產量 270 萬噸

全球鎳礦產量 270 萬噸，印尼佔比 30%。根據 USGS 統計數據，2010 年全球鎳礦產量爲 159 萬噸，2019 年增長至 270 萬噸，年均複合增長率爲 6%。從區域分佈來看，全球鎳礦產量主要分佈在印尼、菲律賓、俄羅斯 和新喀里多尼亞等地，其中印尼是全球第一大鎳礦產地，2019 年鎳礦產量 80 萬噸，佔比全球 30%；菲律賓 42 萬噸，佔比全球 15%；俄羅斯 27 萬噸，佔比全球 10%；中國 11 萬噸，佔比全球 4%。

全球高品位鎳產量 140 萬噸，低品位鎳產量 100 萬噸。原生鎳包括高品位鎳和低品位鎳兩類，高品位鎳由 硫化鎳礦或部分紅土鎳礦生產，包括電解鎳，鎳丸、羰基鎳和化合物等；低品位鎳由紅土鎳礦生產，包括鎳鐵 （鎳含量大於 15%），NPI（鎳含量小於 15%）和氧化鎳等。2010 年-2019 年全球高品位鎳產量由 91 萬噸增長至 140 萬噸，年均複合增長率 5%；同期低品位鎳產量由 58 萬噸增長至 100 萬噸，年均複合增長率 6%，中國和印 尼是全球鎳鐵（低品位鎳）主要生產國，2019 年分別佔比全球產量的 58%和 36%。

從企業層面來看，全球鎳生產（包括高位品鎳和低品位鎳）主要集中在青山、諾里爾斯科、淡水河谷，金 川、江蘇德龍、嘉能可和山東鑫海等企業中。全球高品位鎳生產主要集中在諾里爾斯科、金川、嘉能可、淡水 河谷等企業。

印尼鎳礦禁止出口影響全球原料供給，短期供應偏緊（略）。

需求分析：不鏽鋼和三元電池帶動鎳需求增長

全球鎳消費量 245 萬噸，中國佔比 55%。全球鎳消費量從 2006 年 60 萬噸，增長至 2019 年的 245 萬噸， 年均複合增長率爲 11%。從消費地區上看，2019 年中國爲全球最大鎳消費國，鎳消費量爲 131 萬噸，佔比 55%； 其次爲日本，鎳消費量爲 16 萬噸，佔比 6%；再次爲韓國，鎳消費量爲 12 萬噸，佔比 5%。

從消費領域看，鎳金屬主要應用於不鏽鋼、合金、電池、電鍍棒等產品中，其中不鏽鋼應用佔比 72%，爲 鎳金屬主要消費產品；其次爲合金應用，佔比 8%；再次爲電池應用，佔比 7%。

不鏽鋼領域需求：消費需求強於供給，帶動鎳需求增速超 6%

全球不鏽鋼產量 5222 萬噸，中國佔比 56%。鋼鐵通過添加鎳元素達到耐腐蝕的特性，不鏽鋼製造爲鎳消 費的最主要途徑。不鏽鋼粗鋼全球產量從 2001 年的 1920 萬噸增長至 2019 年的 5222 萬噸，年均複合增長率 6%。 結構上，2019 年中國爲全球最大不鏽鋼粗鋼生產國，產量爲 2940 萬噸，佔比 56%；其次爲印度，不鏽鋼粗鋼 產量爲 393 萬噸，佔比 8%；第三爲日本，不鏽鋼粗鋼產量爲 296 萬噸，佔比 6%。

300 系不鏽鋼佔比總產量 55%。不鏽鋼按牌號可分爲 200 系、300 系、400系、500 系和 600 系不鏽鋼，其 中 200 系、300 系和 400 系產品在全球廣泛應用，2018 年全球不鏽鋼產品中，300 系不鏽鋼產品產量最高，佔 比總產量 55%；其次爲 400 系不鏽鋼產品，佔比總產量 22%；再次爲 200 系不鏽鋼產品，佔比總產量 22%。

300 系產品爲鉻鎳系奧氏體不鏽鋼，廣泛應用於工業及日常生活，其中 304 不鏽鋼和 316 不鏽鋼爲不鏽鋼 中產量最大的產品，對應平均鎳含量分別爲 9%和 12%。

200 系產品爲鉻錳系奧氏體不鏽鋼，該系列產品是在 300 系產品基礎上通過加入錳和（或）氮代替金屬鎳 元素而發展起來的一類產品，適宜在承受較重而耐蝕性要求不太高的設備和部件上使用，主要產品有 200 不鏽 鋼和 201 不鏽鋼，對應平均鎳含量分別爲 4.5%和 5%。

400 系產品爲鐵、碳和鉻的合金。因爲其含鎳量較低（小於 0.6%），所以是一種節鎳不鏽鋼，也被大家稱爲 不鏽鐵。

原生鎳生產不鏽鋼佔比總產量的 70%。在全球不鏽鋼生產中，原材料除原生鎳（鎳鐵及電鎳）以外，還使 用部分回收廢鋼進行生產，2019 年鎳鐵、電解鎳和回收廢鋼生產不鏽鋼的比例分別爲 54%、16%和 28%，原生 鎳生產不鏽鋼佔比總產量的 70%。

根據上述數據，測算 2014 年不鏽鋼鎳消費爲 146 萬噸，2019 年增長至 194 萬噸，年均複合增長率 6%，需 求主要來自於 300 系不鏽鋼，2019 年佔比不鏽鋼鎳總需求約 89%，200 系佔比約 10%，400 系佔比約 1%。

全球不鏽鋼產品消費需求強於供給，帶動鎳需求增速超 6%。2010 年全球不鏽鋼表觀需求爲 992 萬噸，2019 年增長至 5998 萬噸，年均複合增長率 22%，數值及增速均高於全球產量，全球不鏽鋼消費需求強於供給。從消 費領域看，不鏽鋼材料主要應用於金屬製品、機械工程和建築建設等產品或領域中，分別佔比 38%、29% 和 12%。金屬不鏽鋼製品主要應用於日常生活，如不鏽鋼廚具，不鏽鋼傢俱等，其市場需求成熟，預計未來增 速較穩定，需求強於供給帶動不鏽鋼產量將高於 6%速度增長，對應鎳需求以高於 6%的速度增長。

電池領域需求：2025 年需求達 59 萬噸，年均複合增長率 32%

全球新能源汽車銷量年均複合增長率 51%。鎳作爲正極原材料用於動力電池中，2019 年電池需求佔比鎳總 需求的 7%，動力電池主要應用在新能源汽車領域。根據彭博 BNEF 數據，2013 年全球新能源汽車銷量 17 萬輛， 2019 年增長至 200 萬輛，年均複合增長率 51%。銷售結構上看，中國新能源汽車銷量爲 134 萬輛，佔比全球銷 量 52%；歐洲銷量爲 54 萬輛，佔比 27%；美國銷量爲 34 萬輛，佔比 16%。

全球動力電池裝機量年均複合增長率 37%，三元動力電池佔比不斷提升。新能源汽車動力電池分爲磷酸鐵 鋰電池和三元動力電池兩大類，其中磷酸鐵鋰電池不含鎳，主要用於新能源客車和其他商用車；三元動力電池 含鎳，主要應用於新能源乘用車。全球動力電池 2016 年裝機量爲 49GWh，2019 年增長至 125GWh，年均複合 增長率爲 37%；全球三元動力電池 2016 年裝機量爲 24GWh，2019 年增長至 72GWh，年均複合增長率 46%， 佔比從約 49%提升至約 60%，三元動力電池裝機量佔比不斷提升。

三元動力電池是指以三元材料（12）爲正極的動力電池，根據正極材料中各元素添加量 不同可將動力電池分爲 NCM333、NCM424、NCM442、NCM523、NCM622、NCM811 和 NCA 等型號（NCMA 分別爲鎳鈷錳鋁，數字代表對應原子比），其中 NCM333、NCM523、NCM622 和 NCM811 爲主流，按此順序鎳 含量依次升高。

三元正極材料出貨量年均複合增長率 56%，NCM523 等型號佔比 64%。2016 年全球三元正極材料出貨量 爲 9 萬噸，2019 年增長至 34 萬噸，年均複合增長率 56%，中國正極材料出貨量由 5 萬噸增長至 19 萬噸，年均 複合增長率 52%。結構上看，2019 年中國三元正極材料中 5 系產品（NCM523 等）出貨量最大，佔比總量 64%； 其次爲 6 系產品（NCM622 等），佔比總量 17%；再次爲高鎳產品（NCM811 和 NCA），佔比總量 12%，結構上 全球與中國趨同。

三元動力電池高鎳化爲行業大趨勢。隨着新能源汽車行業發展，行業對電池續航能力的要求不斷提高，如 何提高電池能量密度成爲關鍵問題，提高正極材料中鎳的含量爲目前主流技術路徑，三元動力電池高鎳化爲行 業大趨勢。目前三元動力電池主流型號爲 333NCM、523NCM、622NCM、811NCM 和 NCA，各型號每 GWh 容量對應消費鎳金屬量分別爲 377 噸、545 噸、620 噸、767 噸和 737 噸，以 811NCM 和 NCA 爲代表的高鎳三 元動力電池較 523NCM 爲代表的主流三元動力電池鎳消費量提升 41%。

供需平衡：預計 2020 年全球原生鎳短缺 16 萬噸

根據安泰科數據，2019 年全球原生鎳產量 240 萬噸，消費量 245 萬噸，存在 5 萬噸缺口；預計 2020 年全 球原生鎳產量 241 萬噸，消費量 257 萬噸，出現 16 萬噸短缺。

銅行業分析：銅供給收縮，需求回升，庫存低位

礦產銅供給：供給低谷疊加疫情限產，預計 20 年礦產銅產量下降 1.7%

銅礦儲量：全球銅儲量 8.7 億噸，智利和祕魯佔全球 33%。根據 USGS 數據，2019 年全球銅礦資源儲量爲 8.7 億噸，較 2018 年增長 0.4 億噸，同比增長 5%。全球銅 資源儲量主要集中在南美地區，其中智利儲量佔比 23%，祕魯佔比 10%，墨西哥佔比 6%。

銅礦產量：2019 年全球礦產銅產量 2073 萬噸，同比增長 0.4%

銅供給由原生銅和再生銅兩部分構成，原生銅主要爲火法生產的礦產銅精礦和溼法生產的礦產陰極銅。根 據 ICSG 數據，全球 2019 年銅供給 2392 萬噸，其中原生銅產量 1984 萬噸，佔比 83%；再生銅產量 408 萬噸， 佔比 17%。

根據 USGS 數據，2019 年全球銅礦產量爲 2073 萬噸，較 2018 年增長 9.2 萬噸，同比增長 0.4%。全球銅礦 產量與儲量區域一致，主要集中在南美地區，其中智利產量佔比 28%，祕魯佔比 12%。

全球銅企業資本開支：資本開支維持低位

根據彭博數據，由於 2011-2016 年以來銅價從高點下跌 45%，全球銅行業公司資本開支下降 58%至 383 億 美元，到 2016 年銅價觸底後，2017-2019 年資本開支跟隨銅價小幅回升 33%至 511 億美元，仍處於資本開支的 底部位置，加上 2020 年新冠疫情影響，大量新建項目進度推遲，預計全球銅礦供給增速有望保持低位。

銅礦產量：預計 2020 年全球礦產銅產量 2050 萬噸，同比下降 1.7%

根據 WoodMackenzie 數據，預計 2020 年全球礦產銅產量爲 2037 萬噸，較 2019 年下降 35 萬噸，同比下降 1.7%，增速爲 2002 年以來最低水平；預計 2021 年全球礦產銅產量爲 2110 萬噸，同比增長 3.6%。

銅礦全維持成本 4900 美元，銅價下行空間有限

根據彭博 BI 及 WoodMackenzie 數據，2020 年全球在產銅礦 C1 現金成本 90 分位線約爲 4400 元/噸，AISC 全維持成本約爲 4900 美元（由於油價大幅下跌，較 2019 年 5200 美元下降 6%），2020 年 3 月銅價一度跌至 4400 美元/噸的全球銅礦 90 分位現金成本以下，4 月開啓持續反彈。根據歷史數據可以發現，銅礦 90 分位現金成本線是銅價的底部，銅價低於此線將會引發礦企減產，供給收縮價格出現支撐，銅價下行空間有限。

銅礦產能全球分佈廣泛，CR8<40%

銅行業上游供給較爲分散，行業集中度較低。根據 WoodMackenzie 數據，2019 年全球約有 130 家礦銅採選 企業，470 個在產銅礦山。礦產銅產能規模前 8 名企業，2019 產量總計 843 萬噸，佔全球產量 39%（較 2018 年下降 1.5 個百分點），行業集中度較低屬於低集中競爭型（20%≤CR8<40%）。銅礦產能全球分佈廣泛，受單 一地方自然、政治經濟環境影響較小，供給不易大幅收縮或擴張，常年增速保持在-2%-7%之間。

再生銅供給：進口固體廢物政策切換期，廢銅供給短期出現階段性瓶頸

再生銅作爲全球精煉銅供給的重要組成部分，近十年來佔比在 16%左右。根據 ICSG 數據，2019 年全球再 生銅產量 409 萬噸，同比下降 4%。其中，中國產量約 225 萬噸，佔比 55%。2019 年開始受中國廢銅進口政策 影響，低含銅品位的“七類”廢銅被全面禁止進口，預計 2020 年全球再生銅產量繼續保持下降。

拆解產能轉移需要時間，廢料資源化標準尚在制定，預計 2020 年廢銅供給出現實質性減少。中國禁廢政策 不斷趨嚴，低品廢銅將逐漸轉移至東南亞等政策較爲寬鬆的國家，中國回收拆解廠預計也將跟隨轉移至海外， 將“七類”廢銅拆解爲“六類”後，再以粗銅形式流入中國。但是，產能轉移需要一個過程，短時間內無法消化大 量滯留中國以外的廢銅原料，將壓制中國再生銅供給量。按照“禁止洋垃圾入境”實施方案提出的目標，最晚至 2020 年底，固廢將全面停止進口，2020 年“六類”廢銅進口將大幅收緊。雖然固體廢料資源化將彌補這一空缺， 但廢銅資源化的新政策仍在制定中，新舊標準執行存在空檔期，2020 年進口廢銅將會受到實質影響。根據安泰 科數據，2020 年 1-9 月中國廢銅原料進口 67 萬噸，同比下降 38%。我們預計 2020 年中國廢銅原料進口量減少 25 萬噸，全球再生銅供給受影響下降 23 萬噸，降幅 5.6%至 386 萬噸。

精煉銅供給：銅冶煉長單加工費降至 62 美元/噸，落後產能出清銅供給預計收縮

2020 年銅精礦年度長單冶煉加工費 TC 爲 62 美元/噸（2019 年爲 80.8 美元/噸），現貨 TC 價格 2019 年也出 現了明顯的下降，2019 年年初銅精礦現貨 TC 價格爲 88.5 美元/噸，截止 2020 年 10 月已降至 48 美元/噸（同比 下降 20%），加工費已降至行業平均成本附近。此外銅冶煉副產品硫酸價格出現大幅下滑，目前國內硫酸均價爲 125 元/噸，同比下降 60%，觸及 10 年來最低價位，使得銅冶煉企業盈利進一步下滑。2019 年 Q3 以來，已有云 南、山東等地 5 家以上銅冶煉廠相繼停產減產，冶煉環節供給或將出現收縮。受新冠疫情影響，2020 年一季度 銅冶煉廠出現減產，根據 ICSG 數據，2020 年 H1 全球精煉銅產量 1191 萬噸，同比增長 1%。隨着下半年銅冶 煉加工費進一步走低，高成本產能出清，供給收縮，預計 2020 年精煉銅產量 2338 萬噸，同比下降 1.1%；2021 年礦產銅供給逐步恢復，銅冶煉加工費有望回升，預計全球精煉銅產量 2396 萬噸，同比增長 2.5%。

銅需求：預計 2020 年全球銅需求下降 2.7%，2021 年銅需求增長 5.1%

中國銅需求佔全球銅需求的 52%，是全球銅需求主導力量。根據 ICSG 數據，2019 年全球精煉銅消費量爲 2428 萬噸，同比下降 0.8%。從消費地區來看，中國是全球第一大銅消費國，2019 年銅消費 1272 萬噸（佔比 52%）； 歐盟是第二大消費經濟體，2019 年銅消費 259 萬噸（佔比 11%），同比下降 10%，是拖累全球銅需求下滑的主 要地區；美國是第三大銅消費國，2019 年銅消費 184 萬噸（佔比 8%）。

根據彭博數據，全球銅需求主要分佈在電力電網（37%）、建築（22%）、家電（15%）、機械設備（11%）、 交通（8%）及其他（7%），全球需求中電力電網及建築佔比較大。中國銅需求主要分佈在電力電網（50%）、空 調（16%）、交通運輸（9%）、電子（7%）、建築（8%）和其他（10%）等方面，中國電力電網代表的基建需求 對銅影響較大。

根據安泰科數據，受疫情影響，預計 2020 年前三季度全球銅消費量爲 1691 萬噸，同比下降 4%，預計全年 銅消費下降 2%，由此測算，2020 年四季度全球銅消費量 1412 萬噸，同比增長 5%，預計下半年銅供需平衡將 會改善。由於中國及歐美國家陸續復工復產，全球經濟數據逐步回升，加上各國央行推出的經濟刺激計劃，貨 幣基金組織（IMF）2020 年 10 月預計 2020-2021 年全球 GDP 同比增長-4.4%和 5.2%，我們預計 2020-2021 年全 球銅消費量分別增長-2.7%和 5.1%，根據歷史數據，銅需求彈性大於供給彈性（2008 年金融危機後，2010 年全球銅消費同比增長 10.7%，供給增長 3.7%），預計 2021 全球精煉銅將會出現 17 萬噸供需短缺。

2020 年受疫情影響中國大力推動基建投資，電網訂單快速復甦，根據統計局數據，2020 年 1-10 月電網基 本建設投資完成額 3371 億元，同比下降 1.3%，較年初負增速大幅提升。電力電網投資推動了疫情後精煉銅下 遊銅杆的需求，根據 SMM 數據，10 月銅杆企業開工率 71.3%，同比增長 0.4 個百分點，電力電網需求對銅需求 形成支撐。

2020 年財政部分三批發放地方政府專項債 2.29 萬億額度，1-5 月地方政府發行專項債券 2.25 萬億元，已完 成全年原計劃量。5 月全國人大批准 2020 年全年專項債額度爲 3.75 萬億元，即新增 1.6 萬億元專項債將在下半 年發行，1-9 月地方政府專項債發行累計額 3.37 萬億，同比增長 58%，並且專項債中投向基建的比例也將大幅 提高。在基金投資擴張的背景下，基建需求有望持續發力，相關銅消費領域將持續受益。

從地產端需求看，地產後端需求開始復甦，空調、汽車產量增速回升。自 2018 年開始積累已久的地產高施 工增速開始逐步轉化爲竣工增速，將帶動地產後端家電、汽車等領域銅需求增長。受疫情影響，2020 年 1-10 月房地產竣工增速同比下降 9.2%，下半年竣工面積增速開始回升，10 月單月竣工面積增速 8.5%；2020 年 10 月家用空調產量 938 萬臺，同比增長 12.7%，較上半年負增長顯著回升；乘用車 2020 年 10 月產量 203 萬輛， 同比增長 6.6%，增速較 8 月回升 10 個百分點。銅管主要用於空調、冰箱及汽車熱交換配件，從銅管開工率上 可以印證家電和汽車需求的復甦，根據 SMM 數據，2020 年 10 月銅管開工率 63%，同比增長 3 個百分點。

新能源汽車帶動銅需求增長，預計 2025 年銅消費量佔比達到 4.2%

根據彭博數據，2019 年全球汽車（乘用車+商用車）用銅量 257 萬噸，其中新能源汽車用銅量 20 萬噸，佔 比 9%；由於純電動新能源汽車單車用銅量爲 84 公斤/輛，高於傳統內燃機汽車單車用銅量的 30 公斤/輛，根據 EVTank 預測，預計 2025 年全球新能源汽車銷量增長至 1200 萬輛，預計隨着新能源汽車市佔率提升，汽車銅消 費量未來 5 年有望保持的複合增長 12%；預計到 2025 年全球汽車用銅量 365 萬噸，其中新能源汽車銅用量 107 萬噸，佔比上升至 35%，約佔全球銅消費量 4.2%。

銅庫存：庫存處於近年低位

2019 年以來精煉銅庫存下滑明顯，在全球精煉銅顯性庫存（LME+COMEX+SHFE+中國社會庫存）統計口徑中，截止 2020 年 11 月，全球顯性庫存 97 萬噸，較上半年高點下降 44 萬噸，降幅 31%，處於同期低位，反 應了精煉銅偏緊的供需格局。全球疫情影響逐步減弱，預計經濟復甦帶動銅消費，在全球精煉銅低庫存的狀態 下，需求復甦疊加流動性釋放，或將推動銅價繼續上漲。

流動性週期：貨幣寬鬆政策是銅價上漲行情核心驅動（略）。

鋁行業：電解鋁供給過剩逐步改善，鋁價上漲盈利走高

鋁供給：電解鋁新增產能有限，預計全球 2021 年產量增長 3.2%

鋁土礦儲量：2019 年全球儲量 300 億噸，澳大利亞佔比 25%。根據 USGS 數據，2019 年全球鋁土礦資源儲量爲 300 億噸，較 2018 年持平。全球鋁土礦資源儲量主要集 中在幾內亞（佔比 25%）、澳大利亞（佔比 20%）、越南（佔比 12%）等地區，中國鋁土礦儲量約 10 億噸，約 佔全球儲量 3%。

鋁土礦產量：2019 年全球產量 3.5 億噸，同比增長 3.7%，澳大利亞佔比 30%

根據 USGS 數據 2019 年全球鋁土礦產量 3.45 億噸，較 2018 年增長 1237 萬噸，同比增長 3.7%。主要集中 在澳大利亞（佔比 30%）、中國（佔比 20%）以及幾內亞（佔比 18%）。

氧化鋁產量：2019 年全球產量 1.3 億噸，同比增長 1.5%，中國佔比 54%

根據 USGS 數據，2019 年全球氧化鋁產量 1.3 億噸，較 2018 年增長 192 萬噸，同比增長 1.5%。中國是氧 化鋁的主要生產國（佔比 54%），2019 年產量 7128 萬噸，同比下降 0.4%。由於巴西海德魯氧化鋁產能復產致南 美洲產量增長 7.5%，帶動 2019 年全球氧化鋁產量增長。

氧化鋁擴產供給出現過剩，價格持續回落

氧化鋁是電解鋁主要原材料，每噸電解鋁需要 1.92 噸氧化鋁，佔電解鋁成本 40%左右，是影響電解鋁盈利 的主要因素之一，2017-2018 年氧化鋁價格維持高位，國內外氧化鋁企業盈利較好，全球氧化鋁產能快速增長。 自 2019 年氧化鋁價格進入下降週期，2019 年氧化鋁價格下降 10%至 2710 元/噸；2020 年 1-11 月，氧化鋁均價 2351 元/噸，同比下降 14%，根據我們的測算，受氧化鋁價格下行影響，預計電解鋁噸毛利上升至 3000 元左右。

根據安泰科數據，2019 年中國氧化鋁產能 8715 萬噸，氧化鋁產量 7155 萬噸，同比下降 0.4%，但是由於中國從2018 年出口氧化鋁 92 萬噸轉爲淨進口 141 萬噸，導致氧化鋁供給量增長 3%；由於電解鋁產能收縮需求下 降 0.6%，致全年過剩 98 萬噸。截至 2020 年 11 月，全國氧化鋁建成產能爲 8784 萬噸/年，運行產能 7140 萬噸/ 年，開工率 81.3%。受疫情影響，1-10 月中國氧化鋁產量 5574 萬噸，同比下降 3.2%；2020 年 10 月中國氧化鋁 產量爲 595 萬噸，同比增長 6%。2020 年 1-10 月氧化鋁淨進口量 250 萬噸，同比增長 358%。

根據 SMM 數據，預計 2020 年中國新增氧化鋁產能 710 萬噸，受疫情影響出現產能減產 320 萬噸，實際產 能增長 390 萬噸，海外氧化鋁產能 2020 年新增 370 萬噸，全球氧化鋁產能過剩格局難以改變。預計 2020 年中 國氧化鋁產量 7359 萬噸，同比增長 2.8%，氧化鋁淨進口 320 萬噸，總供給同比增長 5.2%。預計 2021 年氧化鋁 新增產能 380 萬噸，氧化鋁過剩 205 萬噸，價格將維持低位。

中國電解鋁企業資本開支：電解鋁產能轉移進入尾聲，資本開支或將進入下行週期

受鋁價下行影響，國內上市電解鋁企業資本開支從 2008 年的 218 億元的高點下行至 2016 年的 93 億元；由 於 2017 年開始，國家控制電解鋁新增產能，允許企業之間交易電解鋁產能指標，河南山西等地電解鋁產能向西 北和西南地區轉移，造成電解鋁企業資本開支到 2019 年提升至 147 億元，目前電解鋁產能轉移步入尾聲，預計 2020 年資本開支小幅增長，2021 年後中國電解鋁企業資本開支重新進入下行週期，未來電解鋁新增產能有限， 供給量有望保持低增速。

電解鋁產量：2020 年 1-10 月中國電解鋁產量增長 4.2%，預計全年產量增長 4.8%

2020 年 1-10 月中國電解鋁產量 3068 萬噸，同比增長 4.2%，預計全年產量增長 4.8%。根據 SMM 數據 2019 年中國電解鋁有效產能 4672 萬噸，運行產能 3598 萬噸，較 2018 年減少 299 萬噸；2019 年電解鋁產量 3543 萬 噸，同比下降 1.8%。截止 2020 年 10 月，全國電解鋁運行產能較年初增加 269 萬噸至 3867 萬噸/年，全國電解 鋁產能開工率 88%。2020 年 1-10 月電解鋁產量 3068 萬噸，同比增長 124 萬噸，增幅 4.2%。

根據 SMM 數據，2020 年中國電解鋁新增產能 286 萬噸，減產 57.5 萬噸。由於電解鋁價格上漲，新增產能 投產進度加快，預計 2021 年電解鋁新增產能 316 萬噸，電解鋁產量增長 218 萬噸，增幅 5.9%；由於海外電解 鋁產能保持穩定，預計 2021 全球電解鋁產量增長 3.2%

鋁需求：預計 2021 年中國電解鋁消費量增長 6%，全球消費量增長 5%

2019 年全球鋁消費量 6281 萬噸，中國佔比 56%。根據國際鋁業協會數據，2019 年全球精煉鋁消費量爲 6281 萬噸，同比增長 0.2%。2019 年中國精煉鋁消費 量爲 3524 萬噸（佔比 56%），同比下降 0.8%，爲全球最大精煉鋁消費國；美國精煉鋁消費量爲 493 萬噸（佔比 8%），同比增長 6.4%；德國精煉鋁消費量爲 198 萬噸（佔比 3%），同比下降 7.2%。

中國鋁消費以建築（33%）及交通（21%）爲主，長期保持 7%高增速

從下游消費結構看，建築業是中國鋁材最大應用領域，佔比 33%，其他領域主要爲交通（21%）、電力（12%）、 包裝（10%）、機械製造（8%）、耐用消費品（8%）和電子通訊（4%）。而海外市場消費結構與國內差異加大， 以美國爲例，交通運輸是第一大用鋁領域，佔比 39%，其他領域主要爲建築（25%），包裝領域佔比爲（16%）。

2020 年鋁消費同比增長主要由於中國基建投資及地產竣工回升帶動工業品需求增長。1）基建增速回升， 2020 年 1-10 月電網基本建設投資完成額 3371 億元，同比下降 1.3%，較年初負增速大幅提升，基建投資改善鋁 型材需求，疫情後電網啓動多個特高壓輸電項目投資，預計特高壓輸電對鋼芯鋁絞線需求保持增長帶動鋁消費 增長；2）地產竣工帶動建築型材及家電用鋁需求，2020 年 1-10 月中國地產竣工累計增速-9.2%，竣工增速自 4 月回升 5 個百分點，由於房地產投資完成額 1-10 月依然保持 6%累計增速，預計地產端鋁需求將保持回升。

預計 2020 年中國鋁消費量同比增長 7.8%。受需求復甦影響，2020 年 1-10 月中國鋁材產量 4590 萬噸，同 比增長 8%，10 月產量 517 萬噸同比增長 12%，自 2020 年 4 月開始保持 10%以上高增速，反映了疫情後鋁下游 需求迅速恢復。根據 SMM 數據，預計 2020 年消費量 3820 萬噸，較去年增長 230 萬噸，增幅 7.8%，預計 2020 年中國電解鋁保持緊平衡。由於疫情影響減小，全球經濟逐步復甦，預計 2021 年中國電解鋁消費增速 6%，全 球電解鋁消費增速 5%。

鋁庫存：電解鋁庫存維持低位

截止 2020 年 11 月，全球電解鋁顯性庫存 218 萬噸，處於近年同期低位，較年初下降 31%；中國社會庫存 （7 地）爲 55 萬噸，較年初下降 63%，處於歷史較低水平。由於 2020 年電解鋁產能投產進度放緩，供給增量 有限，隨着復工後需求回升，根據 SMM 和 Wood Mackenzie 數據，預計 2020 年中國電解鋁缺口 70 萬噸，預計 電解鋁庫存保持低位，疊加流動性釋放，鋁價有望繼續上漲。

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（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告出品方/作者：中信建投，趙鑫）

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