原標題：王忠民：檢驗爆款和回報率的核心時代命題是什麼？

來源：融中財經

近日，中國財富管理50人論壇（CWM50）學術委員會第一屆、二屆主席、名譽主席，全國社保基金理事會原副理事長王忠民出席“融資中國2021（第十屆）資本年會暨頒獎盛典”並發表演講。

他通過對汽車、新能源、新發電領域的三組典型公司的市值比較，分享了私募股權投資的三個新姿態：所有資金都向無限責任擔當者，向真正的市場化投資追求的標的靠攏；無論是一級市場，還是二級市場，流動性越強，越能吸引更多資金進行短期資源配置；風險不是用來回避的，是用來管理和攫取收益的，這樣纔可以在新賽道、新技術、新商業模式當中得到有效的成長。

最後，他表示，2020年，在投資機構的所有排行榜中，比較前五年、前十年的投資量、退出量、IPO數目、準備IPO的數量，這個敞口正成爲檢驗爆款和回報率的核心時代命題。

以下爲演講整理。

我通過三個典型的市值比較來爲大家分享私募股權投資的三個新姿態。如果把2020年拉長到現在，有三組股權市值比較會給人們強大的視覺衝擊和投資衝擊。

第一組，新能源汽車市值比較。如今特斯拉八千多億美元的市值超過了汽油汽車排名前十家的市值總和。中國的蔚來汽車在1月份一天的漲幅讓它的市值達到一千億美元，躍升到所有汽車排行榜前列。

第二組，光伏產業從崛起，到衰落，再到今天重新崛起。陝西隆基股份在過去一年裏的股票市值翻了兩倍，已經超過了煤炭發電企業巨頭中國神華的市值。

第三組，新能源汽車要靠電池，中國電池企業寧德時代九千多億人民幣的市值如今已經超過了中石油的市值。

在2020年爆發出來的，到2021年只用了不到半個月的時間，該漲的都漲了，該跌的都跌了，呈現兩極分化。它們之間的根本差別是什麼？如果結合我們本次會議持續關注的焦點來看，所有漲了的企業都是私募股權投資投出來的企業，而所有跌的那些都是傳統的、單一資本結構的企業。即使在資本結構中有早期投資、PE投資佔據相對小的產業，也發生了一次歷史性變化。在這當中，汽車、新能源、新發電領域都發生了一次根本性的變化。

回顧2020年，私募股權投資領域儘管融到的錢少了，投出去的項目少了，但是在註冊制下，退出的項目多了，收益率高了，用資產本身去衡量的話，投資效益更高了。

根據這些案例和我們統計的結果，出現了以下三個新的姿態：

第一，不管什麼樣的資金來源、資金性質，到2020年的時候，都向無限責任擔當者，向真正的市場化投資追求的標的靠攏。

如果過去政府引導資金可自己確定返投比例、投資產業的比重、交易結構，甚至可以用一票否決權，我們在2020年看，把引導基金放到一個公開可競爭的市場當中，讓過去所有管理的比較好的管理公司，有無限責任的GP，在真正的市場實踐中有業績的GP來爭搶，誰管的好，政府引導基金纔會把份額給誰，讓誰去管理。這是一個市場當中的變化。

資管新規推出之後，所有二級市場中的錢開始發生兩個變化。做固收的錢向權益市場流動，但是權益市場更多的錢流動到二級市場去，二級市場催生新產業的市值成長，新產業一定會把高估值中的一部分錢放到一級市場中去投資產業鏈，投一級市場中的短板，投一級市場相關鏈條上的重要企業，使其快速推進和發展，並得到持續成長。

更關鍵的還在於，這給了大家一個明晰的信號。剛纔我比較的那三家傳統賽道當中的企業，如果原來也是上市公司，在當初淨收益率、資本收益率高的時候，爲什麼不拿出一部分錢早早的佈局到相關產業的私募股權領域當中呢？用基金的方法投向新產業、新技術、新應用，纔可以做到產業的更新、提升和改變，而不是等到今天再也沒有高市值市場機會的時候，再想從股權端拿回來錢就不可能了。

如果市場化的錢也向無限責任、向GP、向真正的合夥靠攏的時候，我們發現，不僅是它的邏輯，一切境內外的錢都在2020年發生了一個向無限責任要收益，向GP的合夥價值要收益，向市場化投資邏輯要收益的變化，這是2020私募股權領域當中的最新姿態。

第二，一級市場也好，二級市場也好，越是流動性強，越可以吸引更多的錢去進行短期，或者說較短時間的資源配置。

我們如果能夠有一種把久期長，交易性差的錢，通過私募股權、VC、天使投資的邏輯組織成有機的交易結構的組合，投到社會經濟最有潛力發展的領域去的時候，這些錢也需要通過市場可流動性的層次來縮短久期，擴大交易結構的時空組合、產業組合來推進私募股權領域的持續成長和發展。這個新姿態就是2020年S基金的爆款而生。

政府引導資金如果長到20年，讓政府怎麼投？如果新基金到了新份額轉讓的時候可以轉到後十年，如果政府引導資金是母基金，而且是龐大的母基金的時候，就可以把前面投的一部分在久期改變格局當中轉讓出去。

我們再看剛纔那三個案例，如果前期所有投資都是在沒有爆發的、不同的點的時候，把久期時間可以重新組合的話，我們就可以把前面不同久期的東西在母基金結構當中通過份額的轉讓，重新聚焦在一個新的可爆發點當中進行一次結構調整。

如果久期和結構都可以調整，我們就可以在S市場當中既把久期靈活的拉長縮短，也可以將結構再改變，再聚焦，再重組，實行整合性的創新和應用。

正是因爲這樣一個邏輯，才使得2020年，無論是政府引導基金，市場化基金，還是新成立的基金，或基金的一期二期三期，大家都追求着S基金把過去非流動性的、久期較長的市場，通過可流動、可交易、可公允化的交易讓私募股權投資領域變成一個強流動的市場。這個市場因爲註冊制大大提升了還沒盈利投資的部分產生流動性和退出的可能。

如果我們還有S市場，也可以讓更大的份額流動起來，我們會發現2020年不僅因爲註冊制前期的投資空間在不同市場當中得到拓展，而且因爲我們推出了一個基於二級市場交易邏輯的一級市場，使得所有的流動性改變結構、聚焦、久期，改變投資當中的無限新的組合，才產生了新的資產負債表、現金流、投資流在這個市場當中的重大改變。

第三，風險不是用來回避的，是用來管理和攫取收益的。

拿特斯拉舉例，上海引入特斯拉的這筆交易結構對上海的價值何在？一定是催生了新能源汽車產業鏈在上海，在長三角，或在中國區域的拓展、影響和鏈接，一定會對當年投資的上海的GDP、就業、財政、稅收等產生龐大影響。但是最根本的影響是，這是一個新能源汽車在上海這樣一個願意引入新產業並砸下重金的案例，它是敢於擔成新賽道當中是否能夠爆發、能夠成功的關鍵的一次風險投資。在PE這個環節，這是政府決策和市場投資力量決策的一次整合和聚焦。

今天，如果拿當時投資特斯拉的市值去看，上漲了多少倍？這筆投資除了在市值投資的初始價值之間產生了龐大的成長性之外，還讓新能源汽車產業鏈、新能源汽車品牌，新世界新賽道當中投資的亮點給上海帶來了龐大的效應。當然，馬斯克已經在公開場合說了，中國政府開放、開明，以至於給我們在疫情期間迎來了開放的投資環境、開放的全球產業鏈、開放的全球產業鏈的中國式引入和循環。

如果把這個案例放到安徽合肥，安徽合肥過去有汽車產業鏈，但沒有新能源汽車產業鏈裏最有形的品牌。最關鍵的地方在於地方政府敢不敢砸一百億到一個新企業？合肥市政府投資蔚來的時候是3美元，現在蔚來股價已經上升到60多美元。合肥這筆投資從3美元漲到60多美元，翻了多少倍？這不是一個簡單的引入了新能源汽車品牌的事情，而是在這個品牌最低落、最不被看好的時候，能不能引入這種合夥機制，和它背後的其他投資人一起砸入重金？合肥市政府用了一個典型的、用高流動性資產做抵押，而且可以隨時把交易結構當中的對賭交易結構放到一個在美國上市的公司和新產業鏈當中給出的新邏輯。這個新邏輯就是把電池的雲管理的系統進行全生命週期管理。

新能源汽車的故事合肥政府聽懂了，拿二級市場當中股權的質押砸進去做一次風險管理下的，而且是高風險管理下的地方政府多級聯動的投資，結果成了。今天不僅掙了大錢，贏得了聲譽，合肥市政府還被私募界貼了一個標籤，VC Government。現在是直接把VC貼在它的腦門上了。

能不能把一個全球上市公司的股權，用新的、合適的，可以鎖定風險的交易結構去完成投資，決定了最後能否實現高收益、高成長，把風險變成收益，把投資變成一個風險管理工具。

回望2020，如果市場流動性增強了，交易結構複雜了，風險管理的工具越多，我們這個市場當中可以成長和發展起來的就越多。

2020年也是一個風險投資人轉變身份，特別是市場光亮度變化的年份，這個人就是孫正義。在2020年之前，大量公司不能上市的時候，因爲兩三單的失敗，他已經跌到了低谷，甚至一期基金的40%都跌沒有了。2020年很多公司可以上市後，他又翻本回來。

我們做一個私募股權領域當中風險管理的一般模式，如果融了一批在VC階段的投資，一期投了十家公司，抓住未來合夥的無限責任擔成的那些公司投進去，如果有兩家爆款的企業持續成長，可以讓它漲。其他如果有一般性成功的三分之一，就按正常的回報。如果還有幾單有風險的，只需做一個止損性的交易結構就可以。這個時候就不會跌的很慘，有大量的平均收益，同時有爆款，就會有成績了。

2020年，不僅原來做天使、VC、PE的投資人會管理風險，向風險要收益、要成長、要未來，連地方政府投資的引導資金，地方政府的多級整合的一體性基金也是如此。風險不是用來規避的，是用來管理的。這樣纔可以在新賽道、新技術、新商業模式當中得到有效的成長。

所以這三個案例給了我們三點有機的啓示，這個啓示不僅是2020年的，在2021年的第一個月的前半個月，這三個趨勢持續強化，持續精進，持續在二級市場中爆發出新的能力和亮點，以至於把所有原來的其它非基金投資，非風險投資聚焦的領域，全部打壓在低市值的通道當中。

2020年，在投資機構的所有排行榜中，比較前五年、前十年的投資量，退出量，IPO數目，準備IPO的數量，這個敞口正成爲檢驗爆款和回報率的核心時代命題。