原標題：美國新財長耶倫的考驗：貨幣難退與財政難進

譚雅玲/文  近期伴隨美國新政開啓，財政投入敏感話題格外備受關注，但到目前爲止美國方案尚難以確定，最終國會是否通過存在種種疑慮，借題發揮極力炒作的手法保住了美元不升值，而美國財政虧空與僵局難有改觀。

財政虧空彌補是重心

面對美國疫情以及社會不安，拜登新政以救助爲主的基本方針在於恢復公信力，加強國內基礎穩定，這是對外美元信譽的重要保障與依託。但財政救助是輔助手段與配套舉措，可難言之隱在於美國財政無力配合，進而輿論導向的鼓舞信心爲主，而實際操作尚無底氣與保障。因此市場再清晰不過的就是美國國債收益率上調，速度之快、節奏之強與財政需求與補充密切關聯。

根據估算，2021財年前3個月的美國財政赤字依舊繼續，疊加2020年鉅額赤字包袱，目前可以說美國財政政策車水杯薪。未來最重要的就是加大國債推廣，以求增長財政來源，借債路徑與通道是救自己的唯一良方。

所以美國國債收益率上調是美國戰略佈局的時機與計劃，畢竟經濟現實穩健、美國資產價值高收、美元覆蓋廣泛壟斷，美國國債收益率上升必將贏得市場青睞與側重。因爲市場收益率、安全性與流動性比較之間的優勢獨一無二。這也是當前至未來市場的重點與核心調控側重，市場心理將以此爲軸心展開博弈。

疫情封國買入國債保本、衰退疲弱持有國債避險、恐慌不斷增持國債增收，美國正是基於對事實與現實的透徹力及時上調收益率指標，進而刺激性和推動性明顯得力。有報道顯示，截至2020年11月的12個月內，海外投資者累計買入美股規模達創紀錄的3160億美元，進而直接刺激2020年11月海外投資者淨買入長期美國國債、機構債、公司債和股票，爲2017年9月以來首次買入所有這些資產。2020年11月中日兩國合計美債持倉超過持倉位列第三到第八的英國、愛爾蘭、盧森堡、巴西、瑞士和比利時持倉總和。在持倉排名前10國家和地區之中，2020年11月增持美債的中國、盧森堡、比利時、開曼羣島。摩根預計美國經濟反彈未來可能推動10年期美國國債收益率2021年翻倍上調，年初一開局就直上1%關口，美國國債10年期收益率上行快速而顯著，這是未來美國財政重要的參數與支持。因此市場輿論認爲拜登的刺激方案或將延遲至3-4月落實，期間國債準備對應過程符合邏輯與結果。

貨幣貶值穩住爲核心

歲末年初美元貶值十分超常規。一方面與經濟表現背離。美國經濟向好十分明朗，代表性在於PMI綜合、製造和服務均爲55點左右，甚至衝刺60點事實強勁；失業率消化快速和顯著，消費指數基本穩定，儲蓄率超高表現，這均符合經濟反彈指數的背景與要素。另一方面與外部比較背離。美元貶值取決技術上的美指權重貨幣，而權重貨幣的歐系貨幣爲主，但歐洲政治、經濟、政策、結構不良與矛盾顯而易見，歐元升值、英鎊升值牽強凸顯，但迎合美元有策略與關係差異，最終美元貶值得以實現就是美國意圖與需要。

因爲美元貶值有利於資產購買情緒、債務減輕現實、全球持有覆蓋份額，美元貶值不僅有利於美元威力發揮，更有利於美元應對內外需求。因此，新任財長耶倫的強美元論調並非是貨幣價格而言的強，而是信譽、機制、份額和覆蓋率的強美元，價值美元強勢美國國家利益與戰略訴求根本。

美元價格則是策略與技術選擇的必然與必須，因爲美元從1973年100點定位之後逐漸從最高164點走弱爲主，多個波段貶值態勢十分明朗，最低至70點，但美國經濟則進一步強盛，新經濟獨一無二的美國就是美元最重要的保駕護航之本。恰恰是2020年美元貶值14%保住美國經濟恢復10%，美國經濟不弱反強的匯率運用是核心和要點。

按照理論，貨幣貶值引起物價上漲、刺激生產拉動出口，這是反經濟危機、刺激經濟發展的一種手段。貨幣調控時宏觀經濟的重要手段，美元貶值自然也是美國財政平衡經濟的一種手段。美國政府可以通過降息降準，印發鈔票等方式控制美元貶值，美元貶值對美國經濟起到刺激市場流動性，消費和投資提高企業生存力直接直接刺激經濟復甦。貨幣貶值或有利於通脹循環，因爲美元是國際結算貨幣，美元通過貶值方式可調動或轉嫁通脹風險。

最重要的是降低本國債務風險，因爲美國所有循環都是財政部撥款，但是印刷是由美聯儲負責，美聯儲印鈔後不會白白給美國財政部，而是由財政部發行國債的方式從美聯儲借款。通過貨幣寬鬆政策不僅可以源源不斷的從美聯儲借債，還可以降低美元償還的成本。美國是個信用制國家，沒錢了可以印，所以貶值也可以降低本國債務危機的風險。因此美聯儲印錢尚未出格，美國貨幣政策在掙錢，並不斷補充財政窟窿，耶倫作爲前美聯儲主席就任新財長不難發現美國貨幣經驗對標財政難題之舉的巧妙與用心。

財政依託貨幣要配合

美聯儲年度首次例會即將揭曉，看美國現實，美聯儲將繼續維持現狀不會有所作爲，但市場關切寬鬆政策的時限以及量化政策的規模。

第一寬鬆已經無底線，美聯儲不會負利率。因爲美元信譽獨一無二，美元利率具有野心，負利率不適宜美元，更不適宜現在的美元。即使新財長耶倫近日有過負利率的暗示，但這只是一種試探或姿態，畢竟美國缺錢模式不會冒險負利率，負利率的代價或打擊美國承受不起。

第二量化或延長，美聯儲不會不顧財政。因此美聯儲將利用美元貶值刺激通脹抬頭，進而達到美元利率長週期戰略宗旨——利率霸權迴歸；同時以利率驅動國債收益率上行，以此刺激美國國債規模保障財政來源正常化。縱觀美國財政與貨幣、利率與通脹關聯，美國長期戰略宗旨與組合是觀察問題重點。

美國經濟景氣循環與通脹2%之上是美債利率上行之基礎，因此近期美聯儲首先提出美國通脹上調至2.5%-3%的對策，這是刺激年初以來美國10年和30年國債突破1%上行的背景。這是因爲美國國會之前已經通過5輪財政刺激法案，爲家庭及企業部門提供財政援助規模達9000億美元。目前1.9萬億救助計劃再次加碼，這預示美國國債10年收益率升破2%概率較大，未來美聯儲收緊貨幣政策越早，美國國債10年收益率升破2%的越快。美國財政部推出發債信息，其招標發行3期國債共790億美元，105天和154天現金管理國庫券發行250億美元和300億美元，存續期爲29年10個月的30年期國債240億美元；上述規模是同期限債券續發行的最高紀錄。因此，即將公佈的美聯儲首次利率會議將難有變化，維穩和舒緩依然是主基調，貨幣政策相對寬鬆空間將鼎力支持財政政策尷尬和難以維繫局面，當下美國更急切貨幣政策給與財政空間和支持力度。

美聯儲貨幣政策上半年維穩將是必然，而美元維持相對穩定迎合財政是主要側重配合，美國貨幣政策主導貶值面臨外部歐洲挑戰與阻擊將難以持續，短中期階段性、間歇性調整在所難免。但是2021年全年美元貶值是否如願依然存在變數與風險，美元主動有難題和困境，未來如何調節勢或必將形成異常發揮，操作方法宗旨攪局全球不變。由此，人民幣首當其衝被操縱和被打擊，歐元面臨威脅與挑戰被解體難以避免，外匯市場美元主導將不會改變，甚至加強調整靈活和調節頻率值得警惕與防範。

（作者系中國外匯投資研究院獨立經濟學家，經濟觀察報宏觀經濟研究院特約研究員）