摘要

供給方面，進入二季度以來，保供政策先退後進，但三西地區產地受到反腐、安檢及環保等多重因素的影響，產量始終偏低，推動市場進入供需錯配的階段。短期來看，保供增產真正發貨功效仍需時日，而當前面臨建黨百年的歷史性時刻，政治上必然對煤礦安全及環保有嚴格要求，故預計供應仍顯緊張。

港口方面，前期大秦線檢修，產地發運收縮，疊加後市電廠的補庫驅動，港口難以累庫，貿易商捂價惜售，港口現貨價格恐仍將處於高位運行。進口煤方面，前5月整體呈現萎縮的態勢，不過和去年額度在三季度提前用完不同，今年進口煤剩餘額度可觀，或將在四季度爲冬季補庫提供補充。下游電廠庫存緊張，是後市煤炭看漲的最大驅動。目前電廠庫存處於絕對低位，可用天數已不足20天，預計隨着氣溫繼續上升，電廠資源將更加捉襟見肘，後期仍將有較大規模的補庫動作。而其他如建材、水泥等耗煤行業，同樣將推高夏季動力煤的需求。

保供政策開始落實，但當前階段仍受到建黨百年前安全、環保等因素的制約，產能釋放有限。而目前煤市即將進入需求高峯階段，下游電廠庫存偏低，集中補庫將進一步加劇港口供應的緊張局勢。目前偏強的基本面有望爲強勢B浪反彈提供支撐，但考慮到煤炭屬於民生行業，若後期價格漲至前高，則很有可能將再次引發控價干預。因此，相比前期而言，當前煤價波動區間或將收窄，上漲高度有限。而隨着時間推移，7月合約交割後，煤市旺季將逐漸消退，電廠需求回落。若屆時產地安檢放鬆或退出，保供增產持續深化，產量回升；國外產地疫情好轉，外貿煤發運回升；疊加夏季豐水期水電資源的補充，動力煤供需將形成變盤，預計下半年將呈現震盪回落走勢。

一、行情走勢回顧

回顧今年以來的動力煤走勢，由於去年以來的供不應求問題延續，年初煤價高位徘徊，隨着發改委再度提及並深化保供政策，產地持續生產，緩解下游冬季用煤緊張情況，帶動煤價持續下行，並一度迴歸至紅色區間以下。但進入3月後，相關保供政策退出，各地嚴查超產問題，產能釋放緩慢，疊加外礦方面，澳煤進口受阻、印尼煤受到齋月、疫情等影響，進口驟減，供需矛盾不斷激化，故動力煤價格不斷上漲，至5月中旬，動力煤09合約一度漲至944.2元/噸的高位，港口現貨成交也徘徊在900元左右，各動力煤指數紛紛停止報價。不過此後，國常會多次召開並對大宗商品價格問題做出指示，各地相關部門積極部署保供增產工作，同時要求部分地區下游錯峯生產，以緩解當前用煤壓力，從而帶動煤價再次回落。不過目前由於後市電廠“迎峯度夏”的補庫需求確定性較強，故煤價在基差修復的驅動下，再度上漲。

圖1 動力煤指數走勢

數據來源：文華財經 國聯期貨研發部

二、基本面因素分析

（一）上半年政策頻出，主導煤價走勢

自去年煤價快速上漲以來，政府主管部門多次調整煤炭行業相關政策。

1月13日，國家發改委召開會議，部署2021年春節及“兩會”期間生活物資保供穩價及能源供應保障等工作。會議強調，要加強煤電油氣運供需監測，做好能源保供穩價工作，在確保安全的前提下按最大能力組織煤炭生產。此舉很大程度上緩解了過年期間用煤緊張的局面，帶動期現價格同步下行。

3月初，政府主導的煤炭保供工作結束。三西地區隨即組織開展煤礦安全生產大排查，並預計持續至年底。同時內蒙地區倒查煤炭反腐20年工作仍未結束，而新一輪的反腐工作又陸續在陝西地區展開，極大限制了煤礦的超產。這也帶動煤價大幅反彈。

4月初，國務院金融委員會開始關注大宗商品價格走勢，要求保持物價基本穩定。但由於“兩會”期間提出了碳達峯和碳中和目標，相關措施逐步開展，反而繼續推動煤價持續上漲。

進入5月後，動力煤期現貨價格一度衝高至900元/噸以上的高位，國常會現貨四次表示要保障大宗商品供應，遏制不合理上漲。政策層面開始從三個方面對煤價過高問題進行宏觀調控。首先是價格層面，即加強期現貨市場聯動監管，排查異常交易和惡意炒作，如榆林地區上月中旬相關部門就抑制煤價過高上漲現象集中約談了煤炭企業負責人；其次，要求在安全生產的前提下，合法合規釋放優質煤炭產能，加大鐵路發運力度，增加市場供應；另外，發改委也對下游召開會議，要求如廣東等相關區域提前開啓錯峯用電，從需求終端緩解電煤供應緊張的問題。一系列的組合手段介入後，煤價高位回調。但目前由於保供政策的效應還未體現，故動力煤仍有反彈修復基差的驅動。

（二）表外產量下降，實際供應緊張

國家統計局數據發佈的最新數據顯示，2021年1-4月，全國原煤產量12.9億噸，同比增長11.1%，比2019年1-4月份增長12.5%，兩年平均增長6.1%，前期保供政策加持下，煤炭產量偏高運行，。但進入4月份，保供政策完全退出，產地受到安全檢查影響，受到較多限制。總計生產原煤3.2億噸，同比則下降了1.8%，比2019年4月份增長4.0%，兩年平均增長2.0%，日均產量1074萬噸。

圖2 原煤產量及進口數量

數據來源：同花順 iFind 國聯期貨

數據來源：同花順 iFind 國聯期貨

從表觀數據來看，今年煤炭供應整體呈上升態勢，匹配今年以來的需求增速。但從實際供應來看，一般由表內供應和表外供應兩部分組成。表外部分，由於內蒙、陝西等地開展反腐調查，並對超產現象重點清理打擊，內蒙地區又對煤管票進行嚴格限制，導致表外產量大幅下降。從供需關係角度來看，表外產量的收縮使得總體供應難以匹配需求，推動煤價上行。長期來看，對錶外產量將繼續嚴格把控，煤炭資源供應偏緊現象仍將持續。

（三）進口煤供應大幅下滑

今年以來的進口煤呈現大幅萎縮的態勢。海關總署數據：2021年5月份，我國進口煤及褐煤2104萬噸，同比下降4.6%；1-5月，我國進口煤及褐煤11116.6萬噸，同比下降25.2%。下降幅度較大。澳煤方面自去年以來持續處於停滯狀態，5月，國家發改委則宣佈：無限期暫停與澳聯邦政府相關部門共同牽頭的中澳戰略經濟對話機制下的一切活動。此舉則被市場解讀爲完全否定了短期內澳煤進口迴歸的可能性。雪上加霜的是，今年以來其他地區煤礦進口也不順暢，均不同程度受到新冠疫情擾動，印尼煤更甚。四月以來，印尼煤先後受到齋月、洪澇等事件影響，供應偏緊。

不過隨着保供政策的不斷深化，目前進口管控有所放鬆。浙江、江蘇、福建除澳煤外已全面放開進口煤管控，6月底前到港資源不佔用全年額度。但受制於進口船期及進口資源偏緊，預計6月底前到港資源有限。

（四）港口庫存調節機制作用有限

北方港口方面，今年冬季旺季，庫存回落至低位，但今年過年前後，隨着保供增產進行，以及春節期間需求回來，港口庫存快速上升。進入3月後，“兩會”進行，保供增產政策陸續退出，港口庫存再度轉弱。此階段產地受到反腐、安檢、環保等多重因素的限制，整體發運陷入低迷，疊加大秦線4月檢修，煤炭庫存始終難以累庫。港口貨源主要以長協調度爲主，貿易商捂貨惜售，從而帶動煤價大幅上漲。截至6月3日，秦皇島港口庫存514萬噸，環渤海三港區庫存2262.6萬噸，周環比跌35.8萬噸。其中，秦皇島港存518萬噸，環比漲32萬噸，保供落實進展緩慢；曹妃甸港存1135.6萬噸，環比跌66.4萬噸，京唐港存609萬噸，環比跌1.4萬噸。與去年同期相比，當前庫存實際尚可，但結構性缺貨現象仍存，且下游用電需求大幅上漲，也導致區域性缺電現象嚴峻，港口庫存實際的調節作用相對有限。

圖3 秦皇島&曹妃甸港口煤炭庫存

數據來源：同花順 iFind 國聯期貨

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（五）下游庫存偏低是煤價上漲的誘因

電廠方面，今年以來庫存持續處於偏低水平，3、4月份價格上漲期間，對於增產保供的呼聲較強一度使得市場情緒悲觀，但反而也使得下游電企錯失了補庫的較好機會，截至5月30日數據，當前六大發電集團庫存總計1291.7萬噸，周環比繼續下降，同比降幅超120萬噸，日耗水平則上升至74.62萬噸，主要在於今年高溫天氣已經來臨，且工業用電相比去年，增勢強勁，去年同期日耗水平則爲59萬噸。在低庫存、高日耗的雙加持下，當前六大電廠的煤炭庫存可用天數已降至18天，供給側改革以來，僅高於2018年水平，也表明當前庫存水平處於較低水平，夏季來臨階段仍需進行大規模補庫。這或將推動動力煤價格持續處於高位。

圖4 電廠煤炭日耗及庫存

數據來源：同花順 iFind 國聯期貨

（六）全年需求有望持續偏強運行

根據統計局數據，1-4月全社會用電量累計達25581億千瓦時，累計同比增加19.1%，主要是因爲去年同期受到疫情的影響，但也表明今年以來整體用電需求強勁。分月來看，1、2、3、4月增速分別爲26.17%、18.5%和19.4和13.2%。其中，去年四月整體需求已基本恢復，而今年增速仍超過10%，足以表明在寬鬆經濟政策加持下，當前用電增速成色較足。

分產業來看，第一產業繼續保持穩定增長，機械化推進下，用電增速領先第二產業；第二產業同樣持續增長，1-4月累計用電17074億千瓦時，預計全年增速有望超過10%；第三產業去年受疫情影響最爲嚴重，今年呈現強勁反彈，1-4月用電4379億千瓦時，已超過去年1-5月數據。累計同比增速則是達到了29%。若無進一步的疫情風險，夏季第三產業增速甚至有望繼續上升。

圖5 社會用電量&工業用電量

數據來源：同花順 iFind 國聯期貨

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從電力來源看，今年以來火電1-4月發電18901.4億千瓦時，同比大幅上升，4月增幅仍在10%以上。替代能源方面，水電前四月受氣候影響，枯水季效應明顯，發電量基本同往年持平，5月預計增量同樣有限，不過，進入6月以後，各地陸續入梅，夏季豐水期來臨，預計後期水電產量增加，將對火電有一定的補充作用。其他能源方面，核電及風電產能均相對有限，但隨着國家“碳達峯”和“碳中和”進程的陸續推進，此類清潔能源投入有望加大，後期將進入快速增長階段。總體而言，各類能源發電同比增速後期將繼續上升，相對而言，火電增速預計將弱於其他能源，故後期火電將受到一定的擠出效應影響。

除電力需求外，鋼材、水泥等煤耗需求，仍處於持續增長階段。鋼鐵行業來看，今年以來，我國粗鋼產量達到37455.7萬噸，同比增長15.8%。新增產能投入疊加產能利用優化使得當前鋼鐵產量居高不下，當前唐山地區限產已有放鬆，三季度產量有望保持穩定的同比增長。而電爐短流程生產在高利潤下基本處於滿產狀態，後期建材方面對於煤炭的需求韌性較強，或延續穩步上漲的勢頭。

水泥方面則延續了去年疫情以來的良好勢頭，1-4月，水泥產量68010.4萬噸，同比增速高達30.1%。從基建及地產信息來看，地方債收緊，地產三條紅線壓制，未來水泥需求遭到一定壓制。不過前期新開工面積存量較多，仍將拉動水泥消耗的需求。後期的水泥產銷增長率將逐步收窄，但仍將維持正向波動。

圖6 高耗能產業增速累計同比

數據來源：同花順 iFind 國聯期貨

三、結論與建議

供給方面，進入二季度以來，保供政策先退後進，但三西地區產地受到反腐、安檢及環保等多重因素的影響，產量始終偏低，推動市場進入供需錯配的階段。短期來看，保供增產真正發貨功效仍需時日，而當前面臨建黨百年的歷史性時刻，政治上必然對煤礦安全及環保有嚴格要求，故預計供應仍顯緊張。

港口方面，二季度以來庫存始終處於不溫不火的狀態，前期大秦線檢修，產地發運收縮，疊加後市電廠的補庫驅動，港口難以累庫，貿易商捂價惜售，港口現貨價格恐仍將處於高位運行。進口煤方面，今年由於多重因素的影響，整體進口呈現大幅萎縮的態勢，不過和去年額度在三季度提前用完不同，今年進口煤額度可觀，或將在四季度，爲下游冬季補庫提供補充。下游電廠當前庫存緊張，或成爲後市煤炭看漲的最大驅動。目前電廠庫存處於絕對低位，隨着日耗上升，可用天數已不足20天，預計隨着氣溫繼續上升，電廠資源將更加捉襟見肘，後期仍將有較大規模的補庫動作。而其他如建材、水泥等耗煤行業，同樣將推高夏季動力煤的需求。

總體而言，當前保供政策開始落實，但當前階段仍受到建黨百年前安全、環保等因素的制約，產能釋放有限。而目前煤市即將進入需求高峯階段，下游電廠庫存偏低，集中補庫將進一步加劇港口供應的緊張局勢。從技術上來看，B浪反彈仍在進行中，持續事件預計較長，等到下月7月合約交割前後，有望迎來變盤下跌。目前偏強的基本面有望爲強勢B浪反彈提供支撐，但考慮到煤炭屬於民生行業，前期的不合理上漲已經引發政策端介入，若後期價格漲至前高，則很有可能將再次引發控價干預。因此，相比前期而言，當前煤價波動區間或將收窄，上漲高度有限。而隨着時間推移，7月合約交割後，煤市旺季將逐漸消退，電廠需求回落。若屆時產地安檢放鬆或退出，保供增產持續深化，產量回升；國外產地疫情好轉，外貿煤發運回升；疊加夏季豐水期水電資源的補充，動力煤供需將形成變盤，預計下半年將呈現震盪回落走勢。

國聯期貨 沈祺葦