原標題：張坤認錯降倉，劉格菘偏愛先進製造，王宗合管理規模持續縮水

頂流們的調倉可謂是一出好戲。

2021年上半年，新能源車主題基金霸榜。儘管不少“頂流”基金經理的業績表現不盡如人意，但這並不削弱市場對他們的關注。

近日，公募基金二季報集中披露，易方達張坤、廣發基金劉格菘、鵬華基金王宗合等“頂流”基金經理的調倉路徑紛紛浮出水面。其中，“公募一哥”張坤對旗下4只基金集體降低了股票倉位，但打法各不相同，易方達藍籌精選降低了計算機等行業的配置，增加了電子等行業的配置；易方達中小盤降低了食品飲料等行業的配置，增加了計算機等行業的配置；易方達優質企業三年持有降低了計算機等行業的配置，增加了醫藥、銀行等行業的配置；易方達亞洲精選，降低了消費等行業的配置，增加了銀行、地產等行業的配置。

“從目前的判斷來看，未來幾年預期回報率下降可能是難以避免的。” 張坤在季報中強調，並稱回首自己以往的判斷，發現有不少錯誤。

二季度，劉格菘集中調研了光伏產業鏈、動力電池、化工新材料、面板等具備“全球比較優勢”特徵的中國製造業上市公司，同時，劉格菘在廣發科技先鋒中將小康股份、聖邦股份納入前十大重倉股，剔除了恆瑞醫藥和國聯股份。

王宗合則與張坤、劉格菘的境遇不同，截至2021年二季度末，王宗合的管理規模年內已兩連降，曾“吸金”1300億元的鵬華匠心精選規模已不足200億元，配置上，“眼茅”愛爾眼科新晉成爲該基金前十大重倉股，中國平安則退出前十大重倉股名單。

張坤旗下4只產品股票倉位齊降

2021年上半年，踩準節奏的基金最高錄得逾50%的收益率，而張坤管理的產品業績不僅距離50%較遠，而且參差不齊，易方達優質企業三年持有業績最好，其間上漲8.27%，業績最差的易方達亞洲精選下跌11.4%。

隨着二季報的披露，業績的疑惑也一一被解答。截至2021年二季度末，張坤管理規模1344.78億元，較一季度末小幅增加13.69億元，基金份額443.99億份，較一季度末下降4.85億份。

具體來看，易方達藍籌精選依舊是張坤在管規模最大的產品，截至二季度末規模爲898.89億元，份額爲298.19億份，股票倉位略微下降至90.17%，並對結構進行了調整，降低了計算機等行業的配置，增加了電子等行業的配置。其中，張坤對五糧液、貴州茅臺、美團-W進行了減持，增持香港交易所、瀘州老窖、洋河股份、騰訊控股，愛爾眼科取代平安銀行躋身前十大重倉股。此外，該基金持有的招商銀行A+H股、海康威視數量未有變化，分別爲1.13億股、5000萬股、9000.02萬股。

調整後，香港交易所躋身成爲易方達藍籌精選頭號重倉股，數量爲2310萬股，佔基金資產淨值的9.9%。

易方達中小盤是張坤的成名作，二季度，張坤將股票倉位由一季度末的93.93%大幅降低至70.36%，個股名單未做更改，但對結構進行了調整，不同於易方達藍籌精選的操作，易方達中小盤降低了食品飲料等行業的配置，增加了計算機等行業的配置。具體來看，張坤減持了美年健康、五糧液、貴州茅臺、百潤股份、通策醫療、蘇泊爾、天壇生物，增持了華蘭生物、恒生電子。值得一提的是，通策醫療在被減持120萬股後，仍爲第一大重倉股。

張坤對易方達優質企業有着不同的操作思路，二季報顯示，該基金股票倉位由94.57%降至89.24%，並對結構進行了調整，降低了計算機等行業的配置，增加了醫藥、銀行等行業的配置，前十大重倉股分別爲瀘州老窖、海康威視、洋河股份、香港交易所、五糧液、貴州茅臺、騰訊控股、美團-W、愛爾眼科、平安銀行。

二季度，易方達亞洲精選股票倉位由93.17%降至86.45%，調整了結構，降低了消費等行業的配置，增加了銀行、地產等行業的配置，前十大重倉股分別爲京東集團股份有限公司、美團點評、騰訊控股、招商銀行、香港交易所、阿里巴巴、郵儲銀行、中國海外發展、唯品會、錦欣醫療，一季度末的好未來、新東方、STAAR Surgical Co已退出前十大重倉股名單。

“回首以往發現有不少錯誤”

張坤也在二季報中表達了很多思考，也坦言自己的錯誤。

張坤錶示，疫情後，隨着全球流動性的放鬆，全球股市都有了顯著上漲。對於一些市場公認長期有成長空間行業（科技、醫藥、消費、新能源）中的優質公司，除了業績增長的驅動，估值也得到了顯著的提升。面對越來越高的市盈率水平，對企業的估值方法也越來越多采用遠期（如2025年甚至2030年）市值貼現回當年，似乎只有這樣，投資者才能獲得一個可以接受的回報率水平。

“無疑，這樣的環境對投資人判斷正確率的要求是很高的。”張坤解釋到，我們發現，對於一些公司，在各種假設都兌現的情況下，可能未來5年能賺取貼現率或者比貼現率略高的收益率水平，但是一旦錯誤，可能就要面臨30%甚至50%的股價下跌。在一個流動性寬裕、資本焦慮地尋找高回報率領域的環境下，未來幾年，不少行業面臨的競爭程度恐怕比過去5年更爲激烈。回首自己以往的判斷，發現有不少錯誤。

張坤認爲，對於未來5年行業競爭格局的判斷難度恐怕只增不減。綜合來看，如果正確，可能只獲得一個平庸的回報率，但一旦錯誤，卻面臨不小的損失。在這樣的賠率分佈下，對於投資來說顯然是高難度動作。

“在這種情況下，要麼在熱門行業進行深入研究，試圖獲得更高的概率確信度，要麼在不那麼擁擠的行業，稍微犧牲一些概率，承擔多一點不確定性，獲得更佳的賠率回報。我經常這樣審視組合，如果股市暫停，5年後恢復交易，每個企業能帶來多少的預期複合收益率，從目前的判斷來看，未來幾年預期回報率下降可能是難以避免的。”張坤強調。

劉格菘提高“全球比較優勢”公司配置

上半年，廣發基金劉格菘旗下產品均實現正收益，平均上漲6.08%，最高的廣發雙擎升級混合A漲幅爲8.13%。

二季報顯示，截至二季度末，劉格菘管理的規模爲755.79億元，較一季度末增加60.96億元，其中廣發科技先鋒規模居首。

二季度末，廣發科技先鋒規模爲232.88億元，份額爲145.52億份，股票倉位較一季度末的92.82%小幅提升至93.95%，且該基金進一步提高了具有“全球比較優勢”的製造業的配置比例。個股上，隆基股份、億緯鋰能、京東方A三者依然位居前三，並大幅增持隆基股份，小康股份、聖邦股份取代恆瑞醫藥、國聯股份進入前十大重倉股，其餘個股爲龍蟒佰利、康泰生物、榮盛石化、高德紅外、恆力石化。

此外，二季度，廣發雙擎升級混合、廣發小盤成長混合、廣發創新升級混合的股票倉位較一季度均有所提升，僅有廣發多元新興的股票倉位微幅下降。

不同於張坤的風格，劉格菘在季報中寫到，二季度集中調研了光伏產業鏈、動力電池、化工新材料、面板等具備“全球比較優勢”特徵的中國製造業上市公司，調研的結論與之前在一季報中的邏輯判斷一致，即具有“全球比較優勢”的中國製造業的競爭格局還在進一步的優化過程中，隨着全球經濟從疫情中不斷復甦，這類製造業資產的盈利預計能夠保持比較長的景氣週期；與此同時，這類製造業資產的估值擴張並沒有脫離景氣區間，相當一部分資產還具備較高的性價比。

王宗合的“調整”與“縮水”

近幾年，即使有爭議，張坤、劉格菘也憑藉實力證明了自己，但對於一炮而紅從而躋身頭部基金經理行列的王宗合來說，這上半年或許過得有些煎熬。今年上半年，王宗合旗下產品的平均漲幅僅爲1.73%，鵬華匠心精選淨值漲幅不足1%。

不僅如此，截至2021年二季度末，王宗合管理的規模爲408.28億元，份額爲317.8億份，年內連續兩個季度縮水。其代表作鵬華匠心精選規模爲195.7億元，較一季度末減少17.18億元，拉長來看，一年時間不到，規模縮水超30%，份額也僅有171.14億份。

具體來看，二季度，王宗合稍微降低了鵬華匠心精選的股票倉位，由94.6%調至93.94%，減持了貴州茅臺、美團-W、萬華化學，新增愛爾眼科加入前十大重倉股，對騰訊控股、五糧液、山西汾酒、藥明生物、小米集團-W、古井貢酒未作調整。

即使減倉，但美團-W仍爲鵬華匠心精選第一大重倉股，佔基金資產淨值10.23%，而中國平安已不在前十大重倉股名單。

二季報中，王宗合總結稱，二季度還是堅持深度的基本面研究，在一些新的細分方向上持續地去研究行業和個股。方向上主要包括新能源汽車、汽車智能化、半導體、創新藥、醫療服務、CXO等；另外對消費品行業也保持了緊密的跟蹤。還是堅持價值投資、基本面投資、長期投資的思路，爭取挖掘到空間比較大，而且性價比也比較合適的標的，然後在組合中進行調整。團隊也對組合中長期成長邏輯出現問題的股票進行了一定的調整。調整還是基於堅持深度的基本面研究和產業研究，在此基礎之上對公司的未來做一個價值判斷。

“未來我們將在原有的這些細分產業研究基礎上進行拓展，增加自己的覆蓋面，把一些新興的細分產業持續納入到我們的深度研究的體系中來，然後爭取發現更多優秀的標的，爲投資人創造較好的收益。”王宗合表示。