東海期貨：生豬期現套利策略與實操分析
作者：東海期貨 李根
投資要點：
以和交割庫的標準倉單價格爲基準，賣方只要高於基準價0.63元/公斤就可以參與交割。實際成本可能更低
而買方則需要衡量基準價至少低於現貨價格1.054元/公斤方可交割，但實際成本可能更高。
風險因素：賣方面臨交割庫違約風險。買方面臨死豬，活體掉重風險。
1．策略概述
生豬現貨和期貨價差，在2021年6月25號該週週度價差達到5.83元/公斤（參考圖1），日度價差最高達到6.2元，存在期限套利空間。當時生豬現貨價格爲12.2元/公斤，期貨價格爲18.4元/公斤，（考慮到不同區域現貨價格存在差異，用22個省份算數平均價做作爲現貨價格）。
圖表 1 生豬基差圖
資料來源：東海期貨研究所整理
通過計算生豬交割成本和期貨價格，可以靈活採取適當的交易策略：既可以在期貨升水的時候買現貨，賣期貨，做窄價差；也可以在期貨貼水的時候反向操作。在此，本文討論交割過程中所有可能的成本，一一羅列，並列出模型，讀者可以參考本文，並根據自身情況，調整參數來計算自身可以採取的策略。
2．成本分析
2.1．生豬現貨養殖成本計算
當前爲7月，考慮到9月份交割還有60-90天的時間，預估生豬養殖成本，以60天飼養週期爲例，在牛豬現貨價格爲12.2元/公斤的大環境下，如果以15元/公斤的價格採購80公斤中豬，並且養到130公斤標準體重，且以交割爲目的（參考圖表2）理論上存在期現套利空間。
參考以下表格後，可以的出初步的結論，即生豬期現套利存在理論上的利潤空間。
2.2 資金成本
資金包括現貨採購成本和期貨資金，期貨資金按照50%的比例來預備。期貨時間週期以75天來計算。
現貨資金成本（元/公斤）：15*（6.5% * 75 / 365） = 0.2元/公斤。
期貨資金成本（元/公斤）：18.4*（ 6.5% * 75 / 365）* 50% = 0.123 元/公斤。
2.3廠庫交割成本
交割費用分爲賣方和買方的費用。參考大商所的交割費用標準。至此，這些費用全部由買家承擔，以標準一車16噸計算，相當於每噸洗消費18.75元和15元的出庫費用，相當於0.034元/公斤額外費用。
除此之外，還包括1元/噸的手續費和 5元/噸/天的倉儲費用。自標準倉單註冊之日起，直到交割完成日，賣方需要向廠庫支付倉儲費用，這個費用摺合爲0.3元/公斤（60天，16噸的參數計算），即0.005元/公斤/天。
2.4 交割用豬注意事項
當前交割生豬必須是指定的集團或者車板交割場所的生豬（參考大商所《大連商品交易所生豬期貨業務細則》第四章第三節第五十四條規定：賣方用於車板交割的生豬應當是其交割申請對應的指定車板交割場所養殖的生豬。車板交割時，由指定車板交割場所代賣方向買方履行期貨生豬交付義務，指定車板交割場所不履行該義務或者履行該義務不符合規定的，賣方應當承擔相應責任。）必須是指定養殖企業的生豬。這裏理論上賣方企業和車板交割場所的權責是不一致的。賣方計劃好了交割，但是因爲交割庫未能履約，需要賣方承擔。雖然交割庫如果違約也需要冒被取消交割庫資格的風險，但是賣方還是會先承擔損失，並且和交割庫進行法律訴訟。
至於交割生豬是否需要就近屠宰的問題，大商所《大連商品交易所生豬期貨業務細則》第四章第一節第二十二條 生豬運輸車輛應當由標準倉單交割下的貨主或者車板交割下的買方安排，並在國家有關主管部門備案。生豬運輸應當符合國家和地方有關規定和要求。也就是說，同樣的交割豬，擁有全國調運A票的牧原可以跨省，而同在河南，如果只有B票的交割庫則不可以全國調運。
2.5 生豬體重掉秤損失
活體生豬運輸過程中存在體重損失。大商所對用於交割的生豬在出欄前有一定的控食控水要求（在這點上，大商所並沒有參考國家質量標準GB/T 32759-2016（以下簡稱“質量標準”），沒有要求控料12小時。大商所在如何界定瘦肉型活體生豬的問題上借鑑該質量標準），實際操作過程中養殖企業生豬空食時間在2-8小時不等。也就是說作爲賣方，在過磅的那一刻，就面臨體重損失的風險。生豬夏天主要進食時間段在下午，晚上基本不進食。因此從晚上6點到早上6點這個時間段的生豬自然習性已經恰好滿足控食要求。但是不會空水。生豬在開始運輸的時候易出現排便減重的情況。在參考了大量業界人士後，現將可能出現的費用總結如下：
1）體重損失：體重損失大約在0.5kg/小時，並且呈現前面掉重快，後面掉重慢的趨勢。3個小時內掉重約爲1.5kg-2kg，5小時內掉重2.5-3kg，10小時內約爲5kg。可以估計的是，即便走車板交割，算上當場檢驗的時間，至少3小時是必須的，也就是說買家在開始承擔掉重的損失，約爲2kg每頭，以期貨結算價計算，摺合成爲公斤成本爲0.28元/公斤的額外費用。
2）運輸費用：運輸時間視里程數而定。取中間值，假設運輸300km，花費4小時，這裏面就會產生兩個費用，一個是運輸費用每車3000元（16噸），而在這個過程中，同樣會有掉秤損失。假設這裏是4個小時的運輸時間，那預估掉秤2kg。那這期間的費用折算爲0.468元/公斤。
3）長途運輸正常死亡費用：業界規定200km 內每車死亡1頭是正常的情況。發生額外死亡需要司機支付每頭500的罰款。如果沒有死亡則獎勵500元。因此假設300km死亡一頭（130kg）計算，摺合費用0.149元/公斤。
4）屠宰場的等待時間：需注意，買方的豬送到就近屠宰場仍然存在排隊等待屠宰的可能性。而這等待的時間從額外的2小時到12小時都有可能。對於沒有長期合作屠宰企業的買家來說同樣需要思考這部分不可量化的費用。
因此總結可能的成本，買方會產生額外約1000元/噸的成本，只有當期貨價格低於現貨價格時，買方纔有交割的意願。這是因爲屠宰場收豬的重量是根據過屠宰場地磅的時候計算的，而不會考慮出廠重量。所以從生豬離開交割庫地磅到到達屠宰場地磅這期間的體重的差損失就由買方承擔。大商所在匹配交割庫的時候會採取就近原則，但是如果就近庫已達到交割上限，則有可能匹配到更遠的倉庫。更需要注意的是，當前屠宰場收貨會向豬經濟商提出對豬體型的要求，處在絕對的談判優勢地位。而交割的豬則不具備這樣的要求。
因此買家需要思考這部分活體運輸造成的損失，如果毛豬現貨價格低於期貨價格，則買方還要要承擔現貨和期貨的價差，面臨雙重損失。
3．操作建議
操作建議（以和集團交割協商的標準倉單價格爲基準）：
買現貨，空期貨：基準價 + 現貨資金成本（0.2元/公斤） + 期貨資金成本（0.123元/公斤）+ 倉儲費用（0.3元/公斤） = 基準價 + 0.63元/公斤。如果期貨價格高於這個價格，買家就可以在盤面賣出期貨合約，靜等交割。以2章1節中計算爲例，如果可以採購到中豬，散戶養殖兩個月成本爲14元，當時期貨盤面價格爲18.8元，即可鎖定利潤4.8元/公斤。
賣現貨，買期貨：交割成本爲基準價 + 期貨資金成本（0.123元）+ 運輸費用（0.468元/公斤）+ 體重損失（0.28元/公斤）+ 長途運輸費用（0.149元/公斤） + 出庫費用（0.034元/公斤）= 基準價+1.054元/公斤。 如果期貨價格低於該價格，就可以買入期貨用於交割。但是買家考慮到因爲這當中還需要面臨死豬，活體掉重風險等更多因素，因此買家可要在價差更大時纔可以考慮在期貨盤面接收現貨。
總之，操作手法可以根據實際情況靈活調整。
