財險市場格局正在重塑。恰值車險綜改一週年之際，財產保險領域的兩大業務板塊，車險與非車險正呈現“平分秋色”姿態。受車險綜合改革影響，2021年國內財產險市場保費增速顯著低於歷史年度複合增速，但非車險業務保費增速較上年有所提升，佔比已提升至接近五成。

近日，A股五大上市險企相繼披露前9月保費收入情況，合計攬入保費收入20353.62億元，同比負增長0.97個百分點。壽險業務中，中國人壽保費規模與增速均居首，人保壽險、平安壽險與太保壽險均出現同比收縮的趨勢。財險業務方面，平安財險保費規模同比收縮9.18%，人保財險車險業務同比進一步收縮。

近期，行業整體進入開門紅籌備階段，但行業認爲，在基數壓力和人力規模同比收縮的影響下，負債端表現疲弱趨勢或暫難緩解。而在投資端則顯現利好，在行業加大債券配置的環境下，10年期國債利率觸底回升，利好險企資產端預期改善，保險股有望逐步估值修復。

作者|石雨

壽險：9月保費仍以負增長爲主要基調，負債端修復仍待時日

先來看壽險領域，中國人壽前3季度實現保費收入5534億元，同比增長1.8%，保費規模與增幅均排在行業首位；新華保險也實現保費上行，同比增長1.64%，達到1365.62億元。

其餘三家壽險公司則集體負增長，其中，人保壽險同比跌幅最爲嚴重，收縮5.09%後達到779.36億元，其中，長險首年保費收入325.77億元，同比縮減13.6%，主要因躉交業務收縮21.7%所致。而太保壽險也有0.61個百分點的收縮，收入1817.26億元。平安壽險同比收縮3.46%後，前3季度實現保費收入3645.35億元，平安養老保費規模同比縮減16.39%，而平安健康則延續上行趨勢，同比增長24個百分點後達到92.56億元。

從單月數據來看，人保壽險保費收入同比增長0.2%，人保壽險與人保健康單月長險新單保費22.5億元，同比收縮3.5個百分點，較8月同比33.2%的降幅明顯收斂，開源證券分析，主要受躉交保費12.5億元，同比增長42.6%帶動。

其餘壽險公司則仍延續負增長趨勢，新華保險同比縮水0.7%，中國人壽、太保壽險各自縮減3.3%、5.5%。而平安壽險9月保費收入則有6.8個百分點的下滑，在7月停止新單數據披露後，平安在9月恢復具體數據披露，9月累計個險新單963億元，同比下滑1.5個百分點，團體新單累計164億元，同比下滑15.1%。

儘管單月保費數據仍以負增長爲主要基調，但中國人壽、太保壽險、新華保險、人保壽險同比降幅有所修復，預計受基數不同影響。對此，開源證券預計，9月儲蓄型產品表現優於保障型產品，但未能填補保障型產品承壓帶來的缺口，壽險負債端仍處於較弱態勢。

9月，行業加大新產品及年金、終身壽險推動，開門紅產品逐步進入預約階段。如平安上新重疾產品“盛世福“和“御享福”，太保推出返還型重疾產品“好事雙全”，人保9月初上線定期重疾產品“溫暖嘉倍”，但國盛證券預計保障型產品推動規模及效果較爲有限。此外9月國壽通過推動增額終身壽產品盛世傳家的停售、平安通過力推金瑞人生21，預計兩家公司價值數據相對錶現較好。

“行業負債端壓力延續，修復仍待時日”，東吳證券分析指出，從四個方面考慮，包括疫情反覆對作爲可選消費品的保險的需求壓制；普惠保險快速普及對商業保險的替代與擠出；險企渠道轉型與代理人升級進程緩慢；產品供給結構性問題待解等因素，短期內保費尚未顯現邊際改善跡象。

進一步來說，東吳證券認爲，上市險企壽險保費增速持續下滑，一方面，渠道轉型困難，代理人高質量轉型進程改變原有粗放式的保單增長模式，新單銷售遠不及預期；另一方面，產品供給結構性問題凸顯，作爲支柱性產品的長期重疾險已進入增長瓶頸。長期來看，伴隨渠道改革進行、人口老齡化趨勢和“健康中國”戰略要求，壽險行業面臨深刻重構：險企醫養生態的逐步形成配合康養需求的日益旺盛，驅動行業走向發展與增長的良性循環，有望推動行業資產、負債兩端的趨勢性改善。

財險：車險綜改一年，基數負面影響逐漸消除

財險方面，人保財險前9月實現保費收入3457.96億元，同比增長0.47%，其中車險實現保費收入1830.04億元，同比收縮8.2%，規模佔比52.92%，信用保證險保費規模進一步收縮，同比下滑64.8%後收入18.32億元。人保財險規模排在第二位的爲意外傷害與健康險，前9月收入701.29億元，同比增長18%，而增速最快的業務爲貨運險，實現25.3%的同比增幅，收入36.7億元。

太保財險前3季度保費收入1179.52億元，同比增長2.92%，而平安財險則出現了9.18%的保費規模下滑，從去年同期的2194.9億元，收縮至1993.43億元。

9月單月數據方面，人保財險保費收入收縮1.6個百分點，車險保費收縮5.9%，負增長趨勢收窄，非車業務則出現了6.3%的上行，貨運險、農險等業務保持高速增長。

太保財險、平安財險保費收入則分別收縮7%、9.2%。2020年9月19日，行業推進以“降費、增保、提質”爲目標的車險綜改，今年9月，恰逢車險綜改一週年，基數負面影響逐漸消除，因而帶來車險保費拐點。但國君非銀劉欣琦團隊分析，考慮到2020年9月保險公司在綜改前大量提前承保車險業務推升9月基數，疊加三季度以來汽車“缺芯”對新車銷量和新車保險帶來負面影響，9月當月保費反彈有限。

9月19日後，車險綜改對保費同比壓制將逐漸解除，因此開源證券預計，2021年10月起車險與非車險將共同帶動財險板塊保費同比表現，具有定價優勢的頭部險企將受益。

但從中長期來看，東吳證券指出，車險綜改深刻影響行業格局，龍頭險企得益於強大的市場和渠道能力，能夠充分控制保費充足度下滑帶來的綜合成本率抬頭影響，獲取更大的競爭優勢。

開門紅存制約因素負債端疲軟趨勢難解，資產端預期改善

季末，往往爲保險機構衝刺業績階段，適逢開門紅啓動期間，行業預計，上市險企10月仍將推動2021年業務，2022年開門紅啓動會有所延後。開源證券在研報中強調，近日銀保監會發布的《關於進一步豐富人身保險產品供給的指導意見》，有望加速保險行業產品創新。

“10月以來各家公司開始逐步進入開門紅的準備階段，目前國壽已在10月初發布首款三年繳十年滿期的開門紅年金產品鑫裕金生，最高投保年齡從70歲提升至72歲，並維持了較高的激勵政策，預計近期各家公司也將逐步發佈開門紅產品並加緊業務佈局。”

國君非銀劉欣琦團隊認爲，延後開門紅啓動時間、開門紅人力大幅縮減以及新老重疾切換一次性因素消失三大因素將制約上市險企2022年開門紅新單增長。產品方面，預計上市險企2022年開門紅主力產品與2021年接近，部分公司將在產品中增加健康和養老的元素促進銷售。

梳理行業觀點來看，儘管各險企當前已進入開門紅籌備或推進階段，但在基數壓力和人力規模同比收縮的影響下，險企保費增長仍面臨較大的壓力，負債端表現疲弱趨勢，或暫難緩解。因此投資端表現，對於險企的影響，將進一步凸顯。

一方面，地產鏈條的表現，給保險行業帶來緩解壓制的利好。2021年上半年，平安對華夏幸福相關投資計提減值359億元，西部證券估計，樂觀情況下可實現回撥116億元。

另一方面，險資配置避險情緒增強，債券配置比例增高，而10年期國債利率觸底回升，10月18日升至3.04%，開源證券認爲，長端利率上升利好險企資產端預期改善，保險股有望逐步估值修復，而負債端拐點仍未看到，板塊彈性有待觀察。

同時，國盛證券補充道，考慮到近期海外利率反彈、大宗商品價格持續上漲四季度長端利率預計將呈現震盪上行態勢，利好保險投資端。但板塊反彈並非反轉，在產品、渠道及監管方面的核心矛盾仍未得到解決。

“板塊估值處於歷史地位”，東吳證券提出，預計行業最差的時點即將過去，中長期配置價值仍可被看好。

10月19日，保險股股價整體上行，中國人壽報收於31.25元/股，當日漲幅2.12%，中國平安報收於51.45元/股，當日漲幅達到3.19%。中國人保在10月19日報收於5.22元/股，當日漲幅爲1.95%。新華保險在18日晚間保費公佈後，股價上漲3.84%，在19日報收於41.23元/股，中國太保當日漲幅爲2.17%。

值得一提的是，10月五大上市險企股價均整體有所拉昇，尤其在國慶假期結束後，10月8日，中國平安股價拉昇7.7個百分點，中國人壽也有5個點的漲幅，但近日整體略有回落。