原標題：曲美家居的海外“生意經” 

本報記者 莊靈輝 盧志坤 北京報道

一場海外併購，讓曲美家居集團股份有限公司（以下簡稱“曲美家居”，603818.SH）出現上市後的首次虧損，盈利能力至今未恢復至收購前水平；也改變着曲美家居的海內外營收份額，如今其國外市場營收額已實現對國內市場營收額的反超。

2018年，曲美家居完成對EkornesASA公司90.5%股份的收購；今年7月份，曲美家居完成對EkornesASA公司剩餘股權的收購，實現對該公司的完全控股。

《中國經營報》記者發現，也是以2018年爲界，曲美家居的業績出現明顯波動，國內外市場營收份額也出現較大變化。

2018年底，曲美家居淨利潤爲-5677.12萬元，同比下滑約123%；淨利潤爲-5906.42萬元，同比下滑約124%；其資產負債率也於當年一度攀升至77.73%。而在此之前，曲美家居除上市前一年的淨利潤略有下滑外，其餘年度均呈上升趨勢。

得失之間，曲美家居的海外“生意經”逐漸顯現。

業績承壓

2018年的這項海外收購，所涉資金規模超過40億元，而截至2017年底，曲美家居的總資產爲21.04億元。相關收購的資金來源也因此引發市場與監管部門關注。

爲完成收購，曲美家居改變首次公開發行股票時的募投資金用途，將未使用的2.68億元募集資金全部用於收購。此外，曲美家居的主要籌資途徑爲股東借款和境內外商業銀行貸款。曲美家居曾表示，兩項途徑的借款合計金額不超過33億元。其中，曲美家居控股股東趙瑞海、趙瑞賓及股東趙瑞傑表示，會向公司提供不超過15億元資金支持。

如此高槓杆收購，曲美家居當時也已預料到會推高上市公司的資產負債率，並對公司利潤產生影響，但其仍表示，若整合順利，良好的協同效應將進一步提高標的公司的盈利能力，降低相關財務費用對其利潤的影響。

後續的發展似乎並未如曲美家居所預料的那般完美。收購當年，曲美家居的淨利潤與歸母淨利潤均發生大幅下滑，利潤總額也同比下滑117.63%，產生上市後首次虧損。

曲美家居近十年均未出現如此大幅度的利潤下滑，僅在上市前夕，曲美家居2014年度的淨利潤與歸母淨利潤均同比下滑約11%，其餘年度曲美家居相關利潤數據均呈同比上升趨勢。

曲美家居的淨利潤自2013年度即突破1億元，2014年後更是一路保持增長態勢，至2017年底達到峯值2.46億元。收購當年，淨利潤則降至-0.57億元，此後經過多年恢復，曲美家居2020年底的淨利潤也僅爲1.2億元，仍未恢復至收購前最高水平。

曲美家居仍未恢復至收購前的數據還包括資產負債率。上市前，曲美家居的最高資產負債率產生於2011年，爲51.25%，其餘年度均保持在50%以下；上市後，曲美家居的資產負債率連續3年保持在30%以下。收購當年，曲美家居的資產負債率即攀升至77.73%，此後兩年也都保持在66%以上。近年來，曲美家居通過引入戰略投資者以及定增等方式在逐漸降槓桿，但並未產生太大效果，今年上半年，曲美家居的資產負債率爲66.74%。

Wind數據顯示，2015年前，家用家居行業的資產負債率均在40%以下，近三年升至45%左右，但從未突破過50%。對比發現，曲美家居近年的資產負債率在行業中仍處於高位。

同時，海外收購還使曲美家居產生鉅額商譽。截至2018年底，曲美家居財務報表確認商譽總額約爲12.73億元，佔當時淨資產總額的78.46%，且全部因收購EkornesASA產生，系相關收購價格高於交易標的可辨認淨資產公允價值部分確認爲商譽。

截至今年6月底，曲美家居賬面上的商譽餘額爲11.64億元。未來，如果EkornesASA經營業績低於預期，相關收購形成的商譽還存在減值風險。

海外得失

以海外收購時間爲界產生較大反轉的，還有曲美家居的國內外市場營收數據。

Wind數據顯示，2018年前，曲美家居國外市場營收長期保持在0.2億元以下，上市後更是下滑至0.1億元以下，至2018年6月底也僅爲0.03億元。2018年底這一數據即迅速上升至9.28億元，至2019年度達到24.50億元，實現對國內市場營收的反超。

此後，曲美家居國外市場的營業收入保持上漲態勢，2020年度爲25.33億元，今年上半年也有15.59億元，佔同期營收比例均接近60%。反觀其國內的市場營收，則從2017年度的最高值19.81億元一路下降至2020年度的16.39億元，今年上半年則爲9.55億元。

“通過EkornesASA的渠道解決曲美家居出口的問題，倘若靠自己建立，10年也建立不起來。”曲美家居董事長趙瑞海曾公開發聲，而收購前後國內外市場的營收變化，也正體現着曲美家居這一野心。

收購前後，曲美家居的銷售毛利率也出現明顯變化。Wind數據顯示，2018年前，曲美家居的銷售毛利率長期在40%以下，僅在2016年度達到40.54%；2018年度即上漲至42.41%，此後一直保持在40%以上。

近十年，家居行業的毛利率很少突破36%，2019年最高時也僅爲36.22%。對比可見曲美家居收購後的毛利率一直處於行業前位，而較高毛利率或許即是曲美家居堅持海外收購的理由之一。數據顯示，EkornesASA的品牌定位中高端，旗下Stressless、IMG、Svane等產品毛利率都較高，其中Stressless的毛利率爲51%。

於是曲美家居在收購後便順勢將EkornesASA旗下產品引入國內。這便是曲美家居預期的“協同效應”，通過海外收購開拓國外市場的同時，將EkornesASA的高毛利產品引入國內市場，進行雙向的業務拓展。

從營收構成來看，EkornesASA旗下三項產品與曲美家居自身產品幾已構成曲美家居全部營收來源，並且近年來，EkornesASA旗下三項產品營收呈上升態勢，已佔曲美家居總營收的6成以上。今年上半年，曲美家居實現營收總額爲25.13億元，從產品營收來看，Stressless實現11.78億元，曲美家居實現9.20億元，IMG實現3.24億元，Svane實現1.10億元，EkornesASA旗下產品營收已佔總營收的64.15%。

但收購後，EkornesASA的盈利能力也有所下降。數據顯示，2016和2017年度，EkornesASA的淨利潤分別爲2.90億元和2.63億元；收購後的2018~2020年度，EkornesASA的淨利潤則分別爲0.87億元、2.28億元和2.82億元，與收購前相比仍有一定差距。

並且與銷售毛利率呈相反態勢的是，曲美家居的銷售淨利率在收購前後也發生較大轉變。2018年前，曲美家居的銷售淨利率多數年度保持在11%左右，最低時的2011年度也有8.56%；2018年度，這一數據即降爲-1.96%，近兩個年度均未再突破3%，今年上半年也僅爲5.70%。

Wind數據則顯示，2015~2020年度，家居行業的淨利率分別爲10.26%、9.35%、9.46%、6.02%、9.10%和6.45%，雖有一定下滑，但對比發現曲美家居的淨利率仍處於行業較低水平。

就曲美家居海外收購後業績情況以及國內外市場安排等問題，記者多次致電並致函曲美家居採訪，但截至發稿未獲有效回覆。