第一季度全球通過SPAC上市的公司共計55家，比去年同期下跌了近60%。

特殊目的收購公司（SPAC）上市是過去兩年中的大熱現象之一，但現在，似乎有點涼了。

根據富而德律師事務所提供的數據，2021年通過SPAC上市的總計超過600家企業，2020年則有450家。然而，進入2022年，SPAC上市的熱度出現斷崖式下跌。第一季度，通過SPAC上市的公司共計55家，比去年同期的133家下跌了近60%。同時，從SPAC發起人找到目標公司到合併變爲普通上市公司（De-SPAC）的交易，在今年第一季度是34家，而2021年第一季度則有70家，減少了一半多。

此外，SPAC也受到了越來越多的監管審查。美國證券交易委員會（SEC）擔心這種交易形式繞過了傳統的信息披露要求，已經對此展開一系列調查，並推出了一套新的監管規則。

SPAC的春天是否已經過去了？

SPAC的春天怎麼來的，又是怎麼走的

SPAC被稱爲空白支票公司，已經出現數十年，但疫情暴發後，這一上市形式在美國華爾街變得常見。根據SPAC研究公司的數據，2021年，這些公司去年籌集超過1600億美元，超過了前幾年的總和。

投資者對快速增長的初創企業的熱情以及樂觀預測，吸引了大量的資金。富而德律師事務所合夥人巴拉蘇巴拉馬尼安（Arun Balasubramanian）在接受第一財經記者採訪時表示，從SPAC本身的機制來說，這一上市形式對投資者的吸引力在於，它會給資金提供額外的保護機制。“比如你投資10塊錢，如果最後對De-SPAC交易不滿意，那你可以拿回這10塊錢，甚至可以通過投票的方式去影響整個交易。權證產品也能夠做一些上行保護。”他稱。

也有分析師認爲，SPAC的流行是金融市場流動性過剩的結果。例如，過去兩年，私募基金（PIPE）通常是SPAC發展繁榮的主要資金來源。巴拉蘇巴拉馬尼安表示，這背後通常是一些大規模的多頭基金。但私募基金的資金來源在過去兩年速度有所放緩，投入到SPAC的資金因此大幅減少，這也是De-SPAC市場減速的主要原因。

不少分析認爲，今年迄今爲止，在宏觀經濟環境改變、監管審查收緊、股價暴跌和預測失誤的情況下，圍繞SPAC的熱情已經降溫。

巴拉蘇巴拉馬尼安表示，這其中宏觀經濟因素髮揮了較爲顯著的作用。全球平均利率上行，烏克蘭局勢也使得很多國家的股市出現了大幅回調，全球範圍內也出現一些政治上的不確定性，導致SPAC吸引力下降。

“投入SPAC的資金通常有兩年平臺期，直到尋找到De-SPAC交易目標公司，才能成功實現上市。”巴拉蘇巴拉馬尼安對第一財經記者解釋，“過去低利率環境下，投資其他產品拿不到什麼利息收益，所以SPAC吸引力較高。但如今整體大環境利率上升，投資者可以去投資其他能夠拿到利息的資產，所以對SPAC的投資意願會有所下降。再加上過去一年或者這幾個月的時間內，很多De-SPAC估值大幅縮水，甚至權證的上行保護也都起不到太多的作用，單純從財務的角度來說，SPAC的吸引力確實有所減少。”

巴拉蘇巴拉馬尼安說：“私募基金不願再大規模投入SPAC市場，原因就在於過去兩年中，很多通過SPAC上市的企業對於未來業績前景給予了過於樂觀的估值。當公司財報披露後，就會發現當時給予的估值確實站不住腳。”

拿東南亞網約車和送餐平臺公司Grab爲例，該公司通過SPAC上市時估值達400億美元，也是當時亞洲最大的De-Spac交易。上市之初，該公司市值一度達到516億美元，每股超過13美元，但目前估值已跌至121.8億美元。“很多其他通過SPAC上市的東南亞企業，尤其是一些當初上市比較高調的企業，估值也都經歷了大幅的回撤。這使得整個SPAC市場處於停滯不前的狀態，影響了整個投資人的信心。”巴拉蘇巴拉馬尼安說。

加強SPAC監管意味着什麼

由於許多通過SPAC上市的公司隨後遇到業務障礙或技術延誤，導致股價暴跌，SEC對幾筆SPAC交易進行了調查。數據顯示，追蹤通過SPAC上市的公司股價的基金指數，在過去一年中已經下跌了約30%。

今年3月底，SEC提出一套規則，擬將減少SPAC內部人士對普通投資者的信息優勢以及利益衝突，要求更多的信息披露，並收緊對營銷行爲和承銷商的管理規則。如果實施，SPAC將更難籌集資金和執行合併。

對SEC的提案，巴拉蘇巴拉馬尼安剖析稱，未來一兩年，De-SPAC在具體執行層面會有很大變化，無論是從盡調、信息披露還是前瞻預測方面，總體而言，De-SPAC會與傳統IPO更加趨同。從區域性來說，亞洲的SPAC監管機制比美國更加嚴格，這也意味着SEC在監管上會更向新加坡等地靠攏。

具體而言，未來可能的措施包括：第一，過去De-SPAC的過程通常是在很短的時間就完成了，而SEC認爲，這對於併購標的盡調的詳細程度和信息披露程度並不足夠。因此，SEC或對承銷商增加一些新的責任，無論是投行還是財務顧問，必須對併購標的的披露承擔強制性責任。第二個是，SEC將會要求併購標的公司董事會要明確表明其所做上市交易對於外部投資者是公平的，未來的招股說明書必須對於後期股東的公平性有更強的披露。

第三，在未來業績預測上，巴拉蘇巴拉馬尼安介紹：“在美國，De-SPAC和IPO不同，如果IPO的招股說明書中對未來幾年的業績進行預測，是要承擔責任的，但過去De-SPAC的招股說明書沒有強制的責任義務，因此很多操作人認爲在De-SPAC過程中寫下前瞻性業績的預測能夠受到前瞻陳述‘安全港’的保護，但現在SEC明確說明，這個‘安全港’已經不再奏效。”

如果美國收緊監管，更多SPAC會流向監管已經很完善的亞洲還是原地消失？巴拉蘇巴拉馬尼安回答第一財經記者稱，對於想要通過SPAC方式來上市的公司而言，無論在亞洲還是在美國都面臨着很多選擇，“美國現在仍然有500多家SPAC尋找併購標的，在亞洲，新加坡只有3個。很明顯，美國的機會更多”。

但是，美國的監管越來越嚴格，未來可能會和亞洲的監管齊平，這就意味着未來De-SPAC上市的監管套利機會越來越少。這樣的情況下，很多亞洲公司在尋求De-SPAC上市時，可能會更偏向於在離本土市場更近的地方。

巴拉蘇巴拉馬尼安提醒稱，無論從美國還是亞洲的角度，想要通過SPAC上市的這些企業，一定不要把De-SPAC交易當作IPO的捷徑。一家公司即使通過De-SPAC上市，也要做好IPO上市的準備或者能力，必須滿足相應的上市標準，才能夠做De-SPAC這個過程，因爲全球監管套利的空間已經越來越小。

“但無論如何，SPAC對於某些行業來說，仍然是一個不錯的上市選擇，比如新興科技、生物科技和一些顛覆式的科技。但前提是，要找到投資背景和結構更合適的SPAC發起人。另外，從估值的角度而言，SPAC上市可能比傳統的IPO還是有更強的確定性。總而言之，無論在美國還是亞洲，未來還是能夠看到很多的機會，但想要通過SPAC上市的企業不要將此當作IPO的捷徑。”他說。