航油成本是航空公司最主要成本項目。航油、人工、折舊和起降費用合計佔航空公司營業成本8-9成，其中航油成本佔比約1/4~1/3，是最大的成本項目。相比於其他項目，航油成本年際變動更大，是業績預測關鍵變量之一。隨着2023年油價從高位回落，航司業績壓力同比大幅減輕。

航司雖爲價格接受者，仍可採取有限的應對策略。外線航班採用國際市場價，而內線航班採用國際市場價爲基礎的政府指導價，使得航油價格與原油價格走勢高度相關、又受到政策定價影響，例如在上海浦東機場加油和部分二、三線機場加油，差價或達300元/噸以上。

合理佈局機隊是最有效控油手段。飛機機型油耗差異顯著，採用合理的機隊結構是航空公司最有效控制航油成本的途徑。同等票價下對航油成本的覆蓋，A380乘客數須達A320neo的5倍。此外，燃油附加費機制亦可有效調節上漲的油價成本，覆蓋率或達70%以上。

上市航司航油數據對比：從2022年平均採購成本（元）看，國航7338、南航7206、東航7163、春秋6859、吉祥6763、海航6204，最高價差18%；從單位RPK航油成本看，東航>國航>海航>吉祥>南航>春秋，各航司差異較大、疫情後進一步加劇，東航常年最高、春秋常年最低，2019年前者高出後者32%、2022年前者高出後者49%。

全年航油成本預測：基於ATK恢復率預測全年用油量、假設至年末油價維持當前水平，我們預測中性條件下，各航司全年航油總成本相對2019年漲幅爲國航21%、東航15%、南航28%、海航-10%、春秋41%、吉祥53%。

投資建議

推薦在成本管理上具有顯著α的春秋航空；國際線的恢復不僅能改善產能、也能有效拉低平均航油成本，推薦國際航線彈性更高的中國國航；客運量是攤薄航油成本關鍵，建議關注今年以來恢復較好的南方航空。

風險提示

油價波動風險、需求恢復不及預期、國際航線恢復不及預期、匯率風險。