捍宇醫療IPO二度擱淺：實控人不“實控”，核心產品無商業化虧損數億

《港灣商業觀察》廖紫雯

近日，上海捍宇醫療科技股份有限公司（以下簡稱：捍宇醫療）迎來IPO計劃第二次擱淺。

2021年，捍宇醫療曾在通過港交所上市聆訊後選擇放棄上市。

近兩年時間過去後，據上交所公告，捍宇醫療於6月14日完成一輪問詢，小半個月後的6月30日，公司科創板IPO中止。

淨利潤連年爲負，累計虧損4.56億

捍宇醫療的主營業務爲結構性心臟病介入器械及電生理產品的研發與產業化，在結構性心臟病介入器械領域，公司ValveClamp產品納入創新醫療器械特別審批程序的二尖瓣反流介入治療器械，但目前尚未上市。此外，捍宇醫療控股子公司竑宇醫療已開發出寵物心臟介入器械並在境內外初步商業化。

2019年-2021年及2022年1-9月（以下簡稱：報告期內），捍宇醫療分別實現營收0萬、49.03萬、340.54萬、216.66萬；實現歸母淨利潤分別爲-4919.24萬、-1.57億、-1.91億、-5884.20萬元；實現扣非淨利潤分別爲-5644.42萬元、-9069.80萬元、-1.14億、-5314.73萬元。截至2022年9月30日，公司累計未分配利潤爲-3.45億。

其中，報告期內，公司營收主要來自提供寵物健康服務及銷售寵物醫療器械。細化來看，2020年-2021年及2022年前三季度，公司在提供寵物健康服務及銷售寵物醫療器械板塊分別實現營收49.03萬、311.33萬、204.75萬，營收分別佔比100%、91.42%、94.50%。

捍宇醫療表示，報告期內，公司持續虧損且存在累計未彌補虧損，主要原因是公司自設立以來即從事創新醫療器械的研發，該類項目研發週期較長且在實現商業化生產前需要持續投入，因此導致公司持續虧損。此外，公司由於股權激勵產生的股份支付費用也導致公司虧損大幅增加。公司的研發費用預計將持續處於較高水平，同時公司未來產品上市後的商業化進展亦存在一定不確定性。

捍宇醫療坦言，因此公司未來可能持續處於未盈利狀態或累計未彌補虧損持續擴大，進而可能導致觸發《科創板上市規則》規定的退市條件，而根據《科創板上市公司持續監管辦法（試行）》，公司觸及終止上市標準的，股票直接終止上市。

核心產品尚未上市，商業化風險難料

捍宇醫療的核心產品爲治療二尖瓣反流的醫療器械ValveClamp，該產品於2022年6月完成上市前臨牀研究，於2022年7月遞交NMPA註冊申請。

公司提出，核心產品尚未獲批上市，尚未開展商業化生產銷售。短期內，公司的價值將主要依賴於ValveClamp上市申請的審批進度、獲批上市後的商業化進展。若ValveClamp相關上市審批和商業化進展不順利，將對公司價值產生不利影響；若公司其他主要在研產品研發進展不順利，公司長期的收入規模和盈利能力也將受到單一產品的限制，前期大量研發投入面臨短期內無法回收的風險。

報告期內，捍宇醫療研發費用分別爲3040.44萬、4377.58萬、6628.75萬、4355.18萬。公司稱投入大量資金用於創新醫療器械的臨牀前研究、臨牀試驗及上市前準備。

截至招股說明書籤署日，公司核心產品ValveClamp處於上市前註冊審批階段。除ValveClamp外，有2款產品處於臨牀試驗階段，其他產品均處於臨牀試驗之前的階段，距離研發成功並獲批上市尚需一定時間。

艾媒諮詢CEO張毅表示，對於一家醫療器械企業來講，核心產品沒上市，也代表着在這款產品所承擔未來的業務營收的期待方面是落不了地的，這意味着企業在研發資金的投入和資源的巨大投入，在回報這一塊會形成資金的壓力。所以從商業化的角度來看，會影響市場和投資者對企業未來的信心，這點很重要，恐怕這與IPO終止可能也有一定的關係。

捍宇醫療詳細表示，產品上市後或存在商業化經驗不足風險。公司的核心產品ValveClamp獲得註冊許可後，需要經歷市場開拓及學術推廣等過程才能實現最終的產品上市銷售。而截至招股說明書籤署日，公司銷售收入較小，主要來自寵物領域，並無臨牀產品規模化銷售經驗。

張毅指出，在醫療器械類的產品實現商業化的過程中，主要的風險，一般來說會從四個方面去考慮。第一是法規和審批的風險。因爲醫療器械都是需要嚴格的審批程序，這個過程包括臨牀試驗、監管審批，所以這個風險是存在的；第二是來自市場競爭的風險，醫療器械市場因爲利潤相對比較高，競爭也確實是非常激烈，很多廠商就是會用出各種手段、各種競爭的能力，去贏得競爭；第三是來自市場的需求的變化，因爲市場需求，其實也是階段性的，對新產品上市，需要的時間也比較長，那麼市場需求會發生一定程度的變化，這也是要值得注意的。第四是來自於技術迭代的風險。新品上市，如醫療器械，所需時間較長，需要有審批，存在所必須的這種臨牀試驗，另外，對於醫生、醫院以及患者的認可，都是需要時間的，這會面臨着技術迭代的問題。

另一方面，報告期內，公司經營活動所產生的現金流量淨額分別爲-3830.39萬、-3364.40萬、-1.08億、-5298.11萬。

對於持續爲負的現金流窘境，捍宇醫療表示，自成立以來，公司的業務運營已耗費大量現金。在研產品產生銷售收入之前，公司需要完成臨牀開發、監管審批、市場推廣等經營活動。如果公司無法獲得足夠的營運資金，公司將被迫推遲、削減或取消公司的研發項目或未來的在研產品商業化進度，將對公司業務造成重大不利影響。

靠股權融資發展，實控人不足以“實控”

核心產品無商業化的情況下，捍宇醫療主要依靠股權融資支持業務發展。

據企查查顯示，捍宇醫療2017年至今共獲得8輪融資。自2017年1月天使輪融資至2021年3月4日D+輪融資，捍宇醫療估值自0.46億增加至74.55億元，增幅爲161.57倍。

著名經濟學家宋清輝對《港灣商業觀察》指出，這樣的估值增幅，對醫療器械類公司而言有些過大。一般情況下，針對醫療行業而言，若按照低中高三檔進行劃分，60倍以上就爲高估區域，40-60倍或爲合理區域。

捍宇醫療指出，公司估值增幅較快主要是這期間公司核心產品研發較快，且公司在產品處於早期時就開始引入外部投資者，疊加這期間市場情況導致公司估值增幅較快。同一時間，同行業公司部分產品在2016年前後已經上市或產品處於研發後期階段，因此估值變化稍低。考慮各公司這期間產品所處研發階段不同等原因，期間增幅差異具有合理性。

另一方面，公司坦言，經過歷史上的多輪股權融資，自2019年1月1日至招股說明書籤署日，公司股權結構較爲分散。

截至2022年9月30日，戴宇峯直接持有捍宇醫療919.53萬股，佔比11.51%，通過其控制的企業安吉如哲持有捍宇醫療315.41萬股，佔比3.95%，通過其控制的企業安吉啓悅持有捍宇醫療344.43萬股，佔比4.31%；同時其一致行動人楊惠仙直接持有捍宇醫療735.01萬股，佔比9.20%。戴宇峯與其一致行動人楊惠仙合計控制捍宇醫療2314.38萬股，佔比28.98%。

據悉，本次發行（按本次股份發行上限計算）完成後，戴宇峯仍爲公司的實際控制人，但實際控制人及其一致行動人合計持股比例將進一步稀釋至21.73%。

同時，截至招股說明書籤署日，除楊惠仙外實際控制人戴宇峯未與其他股東簽署或達成具有約束效力的一致行動協議。截至招股說明書籤署日，公司單一持股第一大股東磐茂上海持股比例爲21.16%，本次發行完成後其持股比例將稀釋至15.87%。

捍宇醫療坦言，鑑於公司的股份相對分散，若在上市後，包括磐茂上海在內的現有股東或潛在投資者通過二級市場增持公司股票或通過其他形式增加其能夠實際支配的公司股東大會表決權，將對公司上市後的實際控制人地位構成不利影響，由此對公司未來的業務發展和經營管理存在潛在風險。

張毅指出，實控人的持股較低，確實是風險非常大的。一般來講，最大的風險是控制風險，這也是實控人或者是創始人在未來重大決策的時候，往往跟資本和其他資方沒有形成一致意見，這可能成爲最大的風險；另外一個，就是導致公司的穩定性，實控人作爲公司的核心管理層，他的收益和投入可能存在不匹配的問題，那麼也會影響公司的決策號召力和執行力，這些都會存在一定的問題。

曾代領獎金等，財務內控規範性遭問詢

上交所的問詢函指出，報告期內公司存在通過第三方公司向其員工和外部顧問支付工資和顧問費的情形，公司員工存在代領獎金情形；公司實際控制人戴宇峯與楊惠仙存在與董監高、其他個別員工的資金往來，主要系持股平臺股份交易、買房借款及個人資金週轉等。

上交所要求捍宇醫療全面梳理報告期內發行人財務內控不規範的情形、相關背景及原因、所涉人員及金額情況，實際控制人及其一致行動人、關聯方與發行人員工資金往來的具體情況及金額、是否簽訂借款協議，相關財務內控不規範情形的整改情況。

2019年8月，捍宇醫療爲節約個人所得稅，將獎金先發放給個人所得稅率較低的員工，後續再轉入到實際獲得獎金的員工。此次操作總共涉及8位員工，實際獲取人分別爲公司實際控制人戴宇峯、楊惠仙，年中獎代領涉及金額共56.55萬。