近年來，四川百茶百道營收利潤均呈增長趨勢，但公司現金流卻發生劇烈變化，高漲的營銷及推廣費也不斷削弱其盈利能力

《投資時報》研究員  李璐

外賣行業的飛速發展，間接促進了餐飲零售市場銷售額的增長。以中國新式茶飲市場爲例，據弗若斯特沙利文數據顯示，2020年以前的中國新式茶飲市場規模中，外賣市場份額均保持在40%或略低的比例，2021年該比例增長至近50%，零售額從2020年的535億元提升至2021年的940億元，同比漲幅高達75%。

四川百茶百道實業股份有限公司（下稱四川百茶百道），即大衆熟知的“茶百道”品牌，是一家融合中國傳統茶文化與現代創新的品牌。公司爲消費者特別是注重質量與創新茶飲的年輕一代，提供創新的新式茶飲。該公司產品組合包括各種經典茶飲、季節性茶飲及區域性茶飲。

近日四川百茶百道遞表港交所，擬於港股上市。若成功上市，四川百茶百道將成爲繼奈雪的茶（2150.HK）之後的“茶飲第二股”。從資本市場來看，新式茶飲品牌處於扎堆上市階段，除早就啓動的蜜雪冰城外，滬上阿姨、古茗等品牌也持續在爲上市做準備。

與奈雪的茶及其他市佔率較高的茶飲品牌不同，四川百茶百道從出道開始就遵從了自己獨有的發展路徑。選址方面，公司通過佔領住宅社區市場擴大了受衆羣體，同時也在一定程度避開了商圈的內卷；定價方面，四川百茶百道選擇了高價網紅茶飲與低價衝調茶飲之間的中間地帶，一杯飲品單價一般不超過20元。在此策略下，近年來公司營收利潤均呈現增長趨勢，但現金流卻發生劇烈變化，高漲的營銷及推廣費不斷削弱其盈利能力。此外，公司對加盟商嚴重依賴及缺少名牌產品也是掣肘發展的隱患之一。

針對前述情況，《投資時報》電郵溝通提綱至四川百茶百道進行詢問，截至發稿尚未得到回覆。

現金情況承壓

招股書數據顯示，2020年至2022年（下稱報告期），四川百茶百道年營業收入分別爲10.8億元、36.45億元和42.33億元，年複合增長率高達97.9%；同期，公司年/期內利潤則分別爲2.38億元、7.79億元和9.65億元，呈逐年上漲態勢。從銷量來看，這三年公司共計賣出15.38億杯茶飲，平均一年賣出超5億杯。不過，報告期各期，公司毛利率分別爲36.7%、35.7%和34.4%，淨利潤率分別爲22%、21.4%和22.8%，盈利能力波動下降。

雖然四川百茶百道收入不菲，但給自己留下的卻不多。從招股書披露的數據來看，公司有超六成收入最終又用於購買原料及包材採購。報告期各期，公司貨品成本分別爲5.49億元、20.32億元和26.04億元，不僅隨收入增長而大幅增長，佔同期營收的比重也由2020年的50.8%攀升至2022年的61.53%。

究其原因，與缺乏原材料自主生產能力及供應鏈有關。招股書顯示，四川百茶百道的供應商主要供應乳製品、茶葉、糖、鮮果、果汁、包裝材料等茶飲材料及配料。同業中，如蜜雪冰城等茶飲品牌擁有自有供應鏈，對供應鏈管控能力會更強一些。四川百茶百道現有采購模式導致其對供應商依賴較大，也失去了對貨品成本的控制權。

報告期各期，公司向五大供應商的採購佔比分別爲41.6%、29.5%和37.4%，其中向最大供應商的採購比例爲12%、10%和11.6%。四川百茶百道也在招股書中坦言，公司依賴第三方供應商及其他業務夥伴提供原材料及服務，若失去任何供應商或其他業務夥伴，或供應商的營運發生任何嚴重中斷，公司業務均可能受到不利影響。

另一個影響四川百茶百道業績的是不斷增長的營銷費用。從招股書可以看到，報告期內該公司宣傳及推廣費用分別爲548.4萬元、1294.5萬元和3786.9萬元，同比增速高達2倍甚至3倍。

在此情況下，公司的現金及現金等價物變化較大。報告期各期末，公司現金及現金等價物分別爲1.28億元、1.28億元和2.26億元；至2023年一季度，公司現金淨增加額爲-1.94億元，期末現金餘額僅剩0.32億元。

高度依賴加盟商

與上游高度依賴供應商類似，四川百茶百道的銷售亦主要依賴加盟商。報告期內，其門店中加盟店數量佔比均超過99%，各期直營門店數量僅分別爲2家、7家和9家。

有趣的是，在此經營模式下，加盟費收入佔四川百茶百道總收入的比例不足5%，公司主要收入來源於貨品及設備銷售。報告期各期，公司來自該經營分部的營收分別爲10.21億元、34.47億元和40.2億元，佔營收的比重均維持在95%左右。

貨品及設備的銷售，即向加盟店銷售乳製品、茶葉、水果等茶飲材料及配料，包材，門店設備。簡單來說，四川百茶百道就是從供應商手中採購原料等再賣給加盟店，從中賺取差價。

《投資時報》研究員留意到，想成爲四川百茶百道的加盟商成本並不低，其加盟費用明顯高於其他中端新式茶飲品牌。從公司官方公衆號的加盟費用計算模塊可以看到，公司加盟費用最低爲28.7萬元（不含裝修和租金費用）。而據其他茶飲品牌官方公衆號顯示，滬上阿姨加盟前期總預算爲15萬元左右（不含店鋪租金和裝修）、古茗加盟前期預算爲23萬元起（不含店面租金和轉讓費）、益禾堂加盟前期總預算爲18萬元左右（不含裝修、租金和轉讓費），均低於四川百茶百道。

值得關注的是，除了不斷增長的門店數量及大量的優惠券營銷外，四川百茶百道在新茶飲市場的核心產品競爭力到底是什麼？從招股書中披露的產品來看，公司暢銷經典款產品爲楊枝甘露、芋圓奶茶這些產品差異化很小的品類，缺乏令人印象深刻的名片產品。

這一問題從公司研發投入上也可以窺見一二。報告期各期，四川百茶百道研發費用極低，2020和2021年甚至均爲0，2022年也僅有358.1萬元，佔總營收的比例不到0.1%，幾乎可以忽略不計。

在這一產品結構下，四川百茶百道只能依靠門店規模和訂單體量保持市場地位，但這一方法能否持續存在很大不確定性。一方面，喜茶等前期定位於高端茶飲市場的品牌近年來也逐步開放加盟模式，並逐漸將門店拓展至二三線及以下城市，門店擴張速度及區域覆蓋面不亞於四川百茶百道。

另一方面，高端茶飲品牌開始紛紛降價，與四川百茶百道、古茗、滬上阿姨等定位於中端市場的產品價差越來越小。在此情況下，公司的競爭優勢將不再。

此外，食品安全也是四川百茶百道難以迴避的一個話題。《投資時報》研究員在黑貓投訴平臺上看到，關於公司的投訴超1500條，很多購買者反映在飲品中喝出了異物。如何加強食品安全保障，對維護公司品牌信譽來說至關重要，這也是四川百茶百道在加盟模式下需要重點關注的問題。