編者按：

本週，上海電力、浙能電力、華電國際、江蘇國信、大唐發電等發佈業績預告，整體來看，火電業績兌現度較好，大部分公司業績同比和環比大幅提升。

收入端來看，一方面新增裝機投產和用電量保持增長，另一方面長協電價穩定，還有容量電價政策帶來的改善預期；成本端來看，Q3煤炭燃料成本明顯降低，帶動盈利水平顯著提升。從股息情況來看，大部分火電公司股息率具備了較強吸引力，甚至有個別公司超過7%。

不過，即使是業績利好兌現、估值和股息率吸引，在目前的市場環境下，落實到投資上還是要具體個股具體分析。

在雙碳背景下，電力公司都在往風電及火電等新能源領域轉型，試圖在業績及估值上都有新的突破，但大部分都未擺脫對火電的依賴，比如華電國際電力（01071）就爲少數堅守發展火電的標的之一。

智通財經APP瞭解到，近日華電國際電力發佈業績盈喜公告，2023年前三季度將實現股東淨利潤40.9-49.1億元，同比增長76%-111%，扣除非經常損益股東淨利潤37.5-45.7億元，同比增長100%-144%。

前三季度，按合併口徑計算該公司累計完成發電量1.73億兆瓦時，同比增長3.33%，完成上網電量1.62億兆瓦時，同比增長3.28%，而平均上網電價約爲人民幣518.01元/兆瓦時，同比微漲0.4%。該公司核心收入爲售電板塊，盈利大幅增長一方面是售電增加，另一方面爲煤炭價格（燃料成本）下降，使得毛利大幅提升。

作爲華電集團旗下核心平臺，華電國際電力售電板塊基本爲煤電，在發電量及上網電量佔比近90%，過去兩年因煤炭價格高企導致虧損，今年是否將否極泰來呢？

業績穩健，發展重心依舊是煤電

智通財經APP瞭解到，華電國際是華電集團的常規能源發電業務的整合平臺，公司發電資產遍佈全國12 個省份，包括煤電、氣電以及水電，根據第三季度披露，旗下主要運營的煤電廠有27家公司，氣電廠有11家公司，水電廠有4家公司，按發電量計算，上述電力前三季度佔比分別爲88%、7.94%及4.08%。

該公司收入來源包括售電、售熱以及售煤業務，三大業務均保持增長趨勢，2020-2022年收入複合增速分別爲16.65%、16.1%及9.14%，2023年上半年分別增長9.56%、11.88%及525.3%，收入份額分別爲79.8%、9.28%及10.91%。

該公司核心資產爲煤電，創造核心收入和利潤，煤炭作爲燃料，同時也部分出售，上半年價格下降，但銷量可觀使得業務收入大增，Q3煤炭價格有較大幅度反彈，但仍實現了翻倍的利潤增長，可見公司在供應端成本具有把控力。與其他同行不同，該公司重心仍是發展煤電，上半年新增發電機組均爲燃煤發電機組，已獲覈准及在建機組有4臺爲燃煤發電機組，裝機容量佔比超過50%。

值得注意的是，該公司地域性較強，主要裝機量位於山東和湖北，有兩大核心客戶，分別是國網山東省電力以及國網湖北省電力，2022年兩個客戶帶來收入47.26%。不過該公司積極在其他省份的滲透，尤其是氣電板塊。

在盈利上，燃料成本是華電國際的核心成本，而主要燃料爲煤炭，2020-2022年燃料成本複合增速41.5%，遠高於營業額水平，佔比營業額也由46.3%提升至78.2%。除了燃料成本外，員工、行政、折舊攤銷以及財務成本佔比營業額超過20%，導致該公司連續兩年虧損。2023年上半年上述成本優化，其中核心的燃料成本率下降了11.46個百分點，使得淨利潤錄得大幅增長，淨利率提升至4.87%，前三季度預計提升至5%。

華電國際經營重資產業務，物業、廠房及設備佔比非流動資產達67%，因此每年的折舊攤銷都很高，而重資產屬性也意味着具有高負債的特徵，截止2023年6月，該公司總負債1469億元，其中有息負債達1201.89億元，銀行貸款+債券爲1041.6億元，分別佔比總資產爲64%、52.4%及45.4%。

高負債下，存在較高的短期償債壓力，該公司賬上現金等價物爲65.23億元，一年以內132.35億元的應收款，而僅短期的銀行借款271.4億元及一年到期的應付債券49.15億元，而且每年支付的財務費用就超過40億元，壓力可見一斑。該公司依靠自身資金去擴張，不斷融資負債只會越滾越大，未來大概率以大股東注入資產爲主。

派息慷慨，仍可獲得可觀分紅回報

華電國際在新能源轉型上偏落後，主要基於公司在煤電上的優勢，核心發展及擴張煤電機組，水電具有地區及季節性，佈局受限，但風電及光伏行業受益雙碳前景高，以目前公司的財務狀況並不允許激進的資本支出。該公司急需清理財務問題，這樣或許才能保證新能源的加速轉型，實現多賽道的增長曲線。

從行業來看，社會用電量穩健增長，根據中電聯預測，到2025年全國全社會用電最大負荷爲 16.3億千瓦，較2022 年新增3.4億千瓦，其中風光等清潔能源呈雙位數的增長，持續擠佔煤電的市場份額。

而從以往業績看，該公司通過自建及控股股東注入資產方式，實現煤電機組擴張，收入端增長較爲穩健，但盈利端依賴煤炭單一變量，對煤炭價格敏感性高。上半年，煤炭價格下降較爲明顯，但Q3以來持續反彈，這爲公司於Q4盈利帶來壓力，且電力改革下，對煤電公司並不友好，利潤可能會被進一步壓縮。

值得一提的是，華電國際重視股東回報，派息率常年在30%以上，且無論盈利與否，都堅持每年派息，股息率都很高，以目前的市值以及2022年度派息計算，股息率達7.3%，這比大唐發電等同行要高得多。按年看，股息率在近兩年比較穩定，主要爲股價盤整震盪，市值上下襬動，溢價空間小。

資本市場對該公司保持偏謹慎的態度，一方面煤電不是能源發展趨勢，而公司擴張動作仍主要以煤電爲主，且煤炭價格變動較大，存在明顯的週期性；另一方面公司新能源佔比低，市場期待控股股東注入更多的清潔資產，但注入時間緩慢，不確定性增強。最重要的是，整個電力板塊缺乏資金關注，也增強了觀望情緒。

總結而言，華電國際以煤電爲發展核心，和政策方向有一定的背離，業績對煤炭依賴較大，長期而言煤炭波動導致不確定性高，中短期看點在於控股股東的資產注入。但不排除一些可能的負面影響，比如煤炭價格上漲削弱利潤；新能源轉型遠不及預期；償債出現危機等，這都可能導致業績受挫。

目前華電國際具有較高股息率，2023年扭虧爲盈爲確定性事件，大概率將繼續採取過往三年的派息水平，不過短期股價仍持續探底，中期入局仍可獲得可觀的分紅回報。