何時斷奶

作者：鄭敏芳

編輯：松壑

2024年，A股IPO的首批現場檢查名單新鮮出爐。

1月4日，中國證券業協會官網顯示，科創板IPO項目鄭州恆達智控科技股份有限公司（下稱“恆達智控”）、上交所主板IPO項目北京城建設計發展集團股份有限公司均被抽中現場檢查。

其中，恆達智控正是科創板2023年9月所受理的爲數不多的IPO項目——2023年9月，上交所科創板僅受理了2單IPO項目。

作爲鄭煤機（601717.SH）的子公司，恆達智控主營煤炭智能化開採控制系統的相關產品。

恆達智控報告期內業績已足具規模。2020年至2022年收入分別爲14.54億元、18.50億元和24.28億元，同期歸母淨利潤分別爲4.20億元、5.23億元和7.33億元。

但恆達智控與鄭煤機之間頻頻發生的關聯交易也在給其IPO帶來挑戰。例如2022年來自鄭煤機及其關聯方的收入就達到8.16億元，佔比達到33.60%。

此番IPO，恆達智控擬發行不超過0.64億股、募集25億元，投向“煤礦智能化產品智能製造示範基地”、“煤礦智能產品研發實驗中心”、“智能供液系統研發及產業化”等項目的建設以及補充流動資金。

恆達智控能否順利扛過現場檢查，市場正在拭目以待。

01

市場獨立性待解

近年來，煤炭的智能化開採正在成爲該行業的重要主題之一。

2020年2月，國家發展改革委等多部門聯合印發的《關於加快煤礦智能化發展的指導意見》明確了煤礦智能化的發展目標，計劃在2025年大型煤礦和災害嚴重煤礦基本實現智能化，開拓設計、地質保障等系統的智能化決策和自動化協同運行，井下重點崗位機器人作業，露天煤礦實現智能連續作業和無人化運輸等。

如此背景下，2023年4月作爲煤炭開採運營企業天地科技（600582.SH）的子公司，天瑪智控（688570.SH）登陸了科創板，成爲了資本市場中爲數不多主攻煤礦無人化智能開採控制產品的企業。

如今，又有從事煤炭智能化開採業務的企業正在叩響科創板的大門。

2023年9月向科創板遞交IPO申請的恆達智控，正是爲煤炭企業提供電液控制系統、集成管控、液壓控制與供液等智能綜採系統。

其中，作爲綜採工作面裝備智能化基礎，電液控制系統系恆達智控主要收入來源，2022年創收10.44億元，佔比達到43.27%。

招股書顯示，2022年恆達智控的電液控制、智能集成管控系統在國內的市佔率分別達到38%和40%，均位列國內市場的第一名。

亮眼的數據背後，恆達智控的“成長”或許離不開母公司鄭煤機的幫助。

作爲恆達智控的控股股東，鄭煤機及其一致行動人鄭州峯恆企業管理合夥企業（有限合夥）一共持有其86.23%的股份。

2020年至2023年一季度，鄭煤機及其關聯方分別爲恆達智控貢獻了4.75億元、5.96億元、8.16億元和1.67億元的收入，佔比分別爲32.69%、32.23%、33.60%和27.46%，長期位居第一大客戶之位。

這意味着，鄭煤機與恆達智控之間的交易也構成了關聯交易。

報告期內，恆達智控3成左右的收入源自母公司鄭煤機，正在給其開拓市場的獨立性構成潛在的挑戰。

對此，恆達智控亦承認，若鄭煤機出現風險事件，或也將對其業績帶來負面影響。

“若公司未能及時拓展第三方客戶，一旦鄭煤機等關聯方客戶的經營情況因宏觀經濟、產業政策調整、行業景氣度下滑或市場競爭等原因發生重大不利變化，將對公司的經營和業績造成不利影響。”恆達智控表示。

不僅如此，恆達智控報告期內前五大客戶之一的河南能源集團有限公司（下稱“河南能源”）也與鄭煤機關係匪淺。

天眼查顯示，作爲鄭煤機第三大股東，河南國有資本運營集團有限公司的控股股東正是河南省國資委；後者同時持有河南能源100%的股權。

2020年、2021年和2023年一季度，河南能源爲恆達智控貢獻的收入分別爲1.22億元、0.64億元和0.81億元，佔比分別爲8.37%、3.47%和13.37%。

這都讓恆達智控獨立面向市場的能力備受考驗。

事實上，鄭煤機的參股公司、目前正處於註冊階段的深交所主板IPO項目鄭州速達工業機械服務股份有限公司（下稱“速達股份”）衝刺上市時也存在依賴鄭煤機展業的情況。

2020年6月，速達股份首次向深交所遞交創業板IPO申請。報告期內的2017年至2020年上半年，速達股份從鄭煤機處獲得的收入分別爲1.03億元、0.90億元、1.16億元和0.84億元，佔比分別爲22.84%、14.32%、18.81%和28.47%。

深交所在速達股份的IPO上市委審議會議上直接提出其業務對鄭煤機存在依賴關係，獨立展業的能力存疑，並就此否決了速達股份的上市申請。

“發行人是否具有直接面向市場獨立持續經營的能力。發行人與鄭煤機之間存在關聯銷售和關聯採購，部分業務存在依賴鄭煤機的情形。”深交所指出，“發行人未充分說明排除鄭煤機影響後，發行人是否仍具有面向市場獨立獲取訂單的能力。”

不僅如此，2023年2月速達股份啓動二度IPO之際，問詢過程中其與鄭煤機的關聯交易仍然受到了監管層的關注。

值得一提的是，速達股份二度IPO時也曾遭遇監管層的現場檢查。

作爲同樣被中證協隨機抽中的項目，恆達智控能否通過IPO現場檢查，市場正在持續關注。

02

背靠大樹好乘涼？

從收入的角度來看，恆達智控對收入早已破百億規模的鄭煤機來說貢獻有限。

2022年，鄭煤機的收入達到320.43億元。以目前鄭煤機對恆達智控85.02%的直接持股比例計算，同期恆達智控的收入佔母公司的比例僅爲6.44%。

但若從歸母淨利潤的角度來看，恆達智控對鄭煤機的貢獻度並不低。2022年，恆達智控的歸母淨利潤已達到7.33億元，佔鄭煤機同期的比例達到24.55%。

事實上，恆達智控的淨利率放在同業間也是亮眼的存在，2022年其淨利率高達30.19%，高出同期可比公司天瑪智控、中控技術（688777.SH）、偉創電氣（688698.SH）、恆立液壓（601100.SH）均值11.13個百分點。

但從毛利率的角度來看，恆達智控的產品與同行並未有較大的差距，2022年其毛利率爲44.04%，高出前述4家可比公司4.01個百分點。

或許是背靠大樹好乘涼。

與同業相比，恆達智控的銷售費用率、管理費用率都相對較低。

2022年，恆達智控的銷售費用率僅爲4.10%，低於同業2.13個百分點；同期管理費用率僅爲2.03%，低於同業3.55個百分點。

不過恆達智控的研發費用率也顯著低於同行，2022年僅爲研發費用4.09%，低於同業5.58個百分點。

對於研發費用率較低的原因，恒大智控解釋稱其研發效率較高。

“報告期內，公司研發費用低於行業平均水平，主要系公司堅持研發服務銷售的原則，公司根據市場需求，有針對性的、聚焦投入研發資源，研發效率較高。”恒大智控指出。

但恆達智控此番IPO引發市場的另一爭議，在於其報告期內進行了大手筆的分紅。

2020年至2022年，恆達智控的分紅金額分別達到3.50億元、3億元和7.50億元，佔歸母淨利潤的比例分別爲83.43%、57.34%、102.33%。

2022年9月之前，恆達智控一直是鄭煤機的全資子公司，因此報告期內的分紅也主要流向了當時的獨資股東鄭煤機。

與之對應的是，恆達智控2020年末、2021年末的現金儲備有限，同期現金及現金等價物餘額分別爲98.34萬元、21.32萬元。

此番IPO，恆達智控還計劃將2.50億元的募資用於補充流動資金。

恆達智控認爲此舉有利於增強其償債能力，降低財務風險。

“流動資金的增加將有利於公司現有項目順利推進，並使得新的募集資金投資項目具有充足的流動資金，在增強公司的償債能力的同時，降低了公司的財務風險和經營風險。”恆達智控表示。

“左手分紅、右手募資”的行爲之下，恆達智控的IPO募資必要性仍待覈驗。