產量基本落定，糖市的關注焦點是……

期貨日報

北半球食糖主產區正從供應高峯逐步轉向收榨，減產成爲現實，但減產幅度小於市場預期。而南半球食糖主產區巴西2023/2024榨季收榨，產量定格在不超4250萬噸的範圍，豐產帶來的高庫存需要價格向下來尋找需求進行消化，原糖從最高28美分/磅下探至近兩個月最低的20.58美分/磅位置，產量預期的變化被充分計價，而天氣風險成爲當前關注點。

原糖價格短期向下空間有限

吳曉傑

北半球減產幅度不及市場預期

在國際食糖貿易中，近年來印度和泰國是第一大食糖生產國巴西之後的重要補充部分。2023/2024榨季在高糖價的支撐下，市場本預期北半球各產國糖廠會不同程度提前開榨，提前天數在5—7天，但開榨前夕，北半球在大氣洋流影響下降雨量偏多，糖廠試產測試含糖量不足，最終各國均延後開榨7—15天。印度北方邦糖廠於2023年10月首先開始壓榨，馬邦和卡邦的糖廠在2023年11月1日陸續開機，延期時間在10—15天。泰國開榨時間由2023年12月8日推遲到12月10日，較上個榨季推遲一週。壓榨時間延遲拖慢了生產效率，北半球各國白糖在2023年11月至12月初的供應偏緊支撐原糖價格維持在26—27美分/磅。

印度製糖企業協會（ISMA）在2023年8月初對2023/2024榨季第一次估產總產量（含乙醇）爲3618萬噸，2024年2月估產下調至3305萬噸，調減近300萬噸。市場對於印度減產存在高預期，支撐原糖價格運行於高位區間。而從現實生產情況來看，似乎沒有達到市場預期的大幅減產，截至2月29日，據ISMA公佈的最新數據，印度仍有466家糖廠在榨，與上榨季相比增加19家；累計產糖量爲2553.8萬噸，同比下降31萬噸，降幅1.20%。相比於2月15日公佈的累計產量爲2236.8萬噸，降幅2%。此次數據減產幅度再次縮窄，並且距離預估產量下降幅度越來越遠。

另一主產國泰國的食糖生產也存在類似情況。此前機構預期2023/2024榨季泰國產量在800—850萬噸的核心區間，同比減少250萬—300萬噸，減產幅度在22%—27%。截至3月3日，泰國累計糖產量爲831.4萬噸，距離榨季結束仍有一個多月的時間，現已達到核心區間中游。日榨甘蔗量由3月初的80萬噸下降至36萬噸，按照現有的出糖率10.536%計算，每日仍有3.6萬噸糖供應增量。基於此，諮詢機構也將泰國產量上調10萬噸至860萬噸。

北半球榨季開榨期逐漸走向尾聲，各國糖廠開始停止運營，各國產量基本明朗。到目前爲止北半球主要產糖國禁止出口的政策都沒有看到調整跡象，2023/2024榨季基本缺席國際貿易流供給。減產成爲現實的同時，減產幅度不達預期，市場對於此也在持續計價，原糖受到產量端的壓制偏弱運行。

巴西豐產被高出口量逐步消化

全球最大食糖生產國巴西榨季基本結束，該國2023/2024榨季生產情況對價格的直接推動作用有所減弱。2月上半月巴西中南部雙週糖產量爲2.7萬噸，同比增幅高達1051.02%；累計糖產量爲4215.8萬噸，同比上升25.59%，早已達到此前市場預期，是繼2021/2022榨季之後，再次達到4000萬噸以上的產量，創下產量紀錄。巴西期末結轉庫存自2021/2022榨季開始便維持400萬噸以上，按照當前生產效率，2023/2024榨季期末庫存將在350萬—400萬噸。在北半球各國缺席國際食糖供給的情況下，全球食糖出口集中度提升，巴西成爲全球爲數不多的糖源供給國。因此，去庫存成爲連續豐產的巴西糖需要急迫解決的問題。

巴西本榨季出口量預計爲3350萬噸，在2024年2月巴西出口糖和糖蜜共達到301.76萬噸，較去年同期的114.68萬噸增加187.08萬噸，上漲幅度爲163.13%。從2023年11月開始，巴西出口就維持在同期高位，4個月共計出口1441.95萬噸，佔全年預估量的43%。

原糖2403合約共交割25751手，共計近130萬噸，盤面糖源基本來自巴西，此次交割量大，將對港口運力產生壓力。從港口發運情況來看，截至2月28日當週，巴西港口的原糖待運量較前周增加57萬噸至270萬噸，桑托斯港主要碼頭的等待時間略有增加，比前周增加6天，港口需求仍然強勁，巴西高出口量還會持續。近半年的大量出口緩解了豐產帶來的庫存壓力，2023/2024榨季期末結轉庫存較上個榨季有所降低，市場因豐產帶來的偏空預期獲得一定改善。

未來拉尼娜現象發展成爲焦點

在巴西停榨以及北半球產量基本落定的背景下，天氣對產量的影響成爲當前重點的關注要素。根據美國大氣管理局2月公佈的預測，厄爾尼諾現象將在4月前後結束，而後續將度過一段中立期，但拉尼娜現象4—6月發生的概率在逐漸上升，7—9月最有可能發生，並持續整個下半年，後續需警惕厄爾尼諾現象快速轉向拉尼娜現象的天氣風險。

拉尼娜現象的迴歸會導致赤道太平洋東部和中部海表溫度大範圍持續異常變冷，這意味着巴西東南部降水量將偏少且溫度偏低，市場對巴西2024/2025榨季偏幹導致減產產生了疑慮。結合天氣預報整體來看，巴西2月的累計降雨量爲172毫米，而正常水平爲262毫米，較去年同期及歷史均值的下降幅度都超過了20%。2月上旬，甘蔗主產區聖保羅州的降雨量較正常值低30.5%，爲55.8毫米，而正常值爲80.3毫米，這強化了2024/2025榨季巴西甘蔗單產下滑的預期。因此，部分機構2月下調了2024/2025榨季巴西糖的增產幅度，整體預估區間在4200萬—4300萬噸。但在2月14日至15日巴西迎來小幅降水，2月20—24日降雨量進一步提升，巴西土壤溼度低於均值的困境得到改善，天氣風險的緩解抑制了原糖價格上升的空間。根據天氣模型，大部分甘蔗產區3月的天氣狀況已恢復正常。當然，到目前爲止，短期的降雨量改善無法緩解累積的缺水問題，在2024/2025榨季未開榨的情況下，仍需要觀察3月和4月甘蔗伸長期的降水量情況。

總體而言，印度與泰國減產雖成爲現實，但減產幅度沒有達到最初市場預期，產量預期近日都有小幅的上調。在下榨季產量確定性的大幅恢復以前，限制出口的政策看不到調整空間，繼續缺席國際原糖貿易。巴西成爲2023/2024榨季爲數不多的糖源供應國，創紀錄的豐產導致了高庫存，但最終被高出口量快速去化。原糖價格已經對北半球不達預期和巴西豐產充分計價，短期的向下空間有限，單邊行情需要等待北半球產量和出口政策明牌。天氣風險帶來的產量不確定性成爲關注點，但在巴西未開始新榨季的情況下，討論對甘蔗單產的影響仍爲時尚早，後續需關注3月和4月份巴西降水量情況。（作者單位：中州期貨）

以上內容僅供參考，據此入市風險自擔

分析人士：留意巴西估產變化

資深記者譚亞敏

春節假期後國內食糖消費進入傳統淡季，但從3月7日以來，國內白糖期貨持續上漲，累計漲幅達4%左右。“本輪上漲的原因我們更傾向於兩方面：一方面是以被動跟隨外盤爲主；另一方面是整個農產品板塊集體上漲，主力多頭資金分散進行大宗農產品配置。”徽商期貨分析師林文界說。

光大期貨資源品總監張笑金認爲，儘管國內食糖處於傳統季節性淡季，但因去年結轉庫存較低，加之1月銷售較好，糖廠及第三方庫存明顯偏低，是本輪白糖期貨上漲的基礎。2022/2023榨季結轉庫存僅爲44萬噸，是近5個榨季最低水平。今年春節前食糖銷售情況良好，終端備貨積極，1月全國食糖銷量近142萬噸，同樣是近5個榨季同期最高銷量。2月廣西受低溫、寒潮等天氣影響，出糖率受到影響，產量不及預期。因此2月底時市場各環節庫存均處於較低水平，根據泛糖科技的數據，截至2月底廣西第三方食糖庫存102萬噸，同比下降78萬噸，降幅43%。另外，原糖期價回升，是明顯的助推因素。3月11日，市場出於對巴西新榨季估產的擔憂，原糖期價大幅上行，逼近22美分/磅，國內市場信心明顯受到提振，開啓快速上漲模式。

關於國內的供需情況，林文界認爲，春節後國內市場進入榨季高峯，現貨供應會相對充裕，形成季節性累庫。截至3月15日，北方甜菜糖廠已全部收榨，甜菜糖產量預計114萬噸；南方部分甘蔗產區遭遇低溫陰雨天氣，不利於糖分積累和甘蔗砍運入榨，產糖率有所下降，預計蔗糖產量881萬噸，當前來看國內食糖季節性供應較爲充足。需求方面，目前食糖消費處於傳統淡季，市場走勢穩中偏弱，但產銷兩端的庫存都處於歷史較低水平。近期隨着鄭糖期貨的反彈，貿易商銷售進度隨之加快，如果後期白糖仍然大幅上漲，不排除部分製糖企業存在挺價惜售心理以及貿易商短期小部分補庫情緒。

“國際方面，巴西食糖發運量持續高位，印度北方邦地區數家糖廠因爲甘蔗供應短缺而面臨關閉，但總體來看印度食糖減產幅度不及預期。同時ICE原糖3月合約到期交割量巨大，被市場看作現貨需求疲軟的表現。新加坡交易商豐益國際通過大量交割後，未來或在5月、7月合約上轉換成爲接貨方。”林文界說。

關於國際產量問題，張笑金告訴期貨日報記者，北半球產量變數不大，當前市場較爲關注巴西產量預估。泰國2023/2024榨季截至3月10日，累計甘蔗入榨量爲8027.89萬噸；累計產糖850.83萬噸。2023/2024榨季泰國最終產量預計變數不大，預計爲860萬—870萬噸；印度截至2月底的產量爲2553萬噸，同比下降1.2%，降幅遠遠低於此前預期，截至目前出口方面仍未有新增額度的預期。ISMA預計2023/2024榨季印度食糖總產量爲3400萬噸（未分流糖制乙醇），較此前預測的3305萬噸上調95萬噸。短期兩國都難有新的亮點，新年度種植面積有增加預期，但新榨季最終產量仍需看夏季天氣。

林文界認爲，印度和泰國的糖產量在甘蔗收穫的最後階段似乎好於預期，其中2023/2024榨季印度糖產量可能超過3200萬噸，但預計仍不會有官方出口。同時市場預期2024/2025榨季印度甘蔗及糖產量將進一步下降，2025/2026榨季印度糖產量或有很大的恢復空間。由於印度出口預期缺位，導致全球供應對巴西依賴極強，不過巴西糖產量還存在不確定性，且3月後巴西港口物流面臨糧油出口的競爭壓力。此外，印度2024/2025榨季的減產預期令全球2024/2025榨季白糖面臨供應短缺的風險。

“當前白糖國際貿易仍主要靠巴西糖來滿足，目前天氣情況仍不樂觀，幾家機構對於巴西中南部2024/2025榨季甘蔗產量預估範圍在5.92億—6.2億噸之間，較上榨季降幅在2%—6.7%之間。儘管產量預期仍處於高位，但相比於去年的歷史最高水平，有明顯回落預期。”張笑金說。

對於當前的交易邏輯和後市，林文界認爲，目前來看白糖的交易邏輯沒有發生較大變化，還是以振盪偏空趨勢對待。未來預計國際糖價亦振盪偏弱運行。後期需要密切關注廣西等主產區收榨進度，印度、泰國食糖生產情況以及巴西主產區降雨情況和國際糖價對國內的傳導影響。同時留意金融動盪風險、超預期的產業政策風險（包括巴西乙醇政策、印度出口政策、中國拋儲或輪儲政策等）、產地天氣風險等因素。

“原糖短期仍看巴西估產的變化問題，隨着4月初陸續開榨，將趨於明朗。當前國際貿易流仍主要依賴巴西來滿足，價格維持高位振盪概率較大。中期隨着北半球新榨季估產逐漸清晰，糖價或將承壓。國內近期供應主要依賴國產糖，價格表現強勁，中期關注進口糖到港節奏，以及糖漿及預拌粉進口相關政策問題。巴西產量預估問題仍有反覆，需注意因此帶來的原糖調整壓力。”張笑金說。