◎記者 陳佳怡

降息預期收斂，正在改寫全球資本市場敘事。

近期，受美國通脹、就業等經濟基本面數據超預期影響，市場對美聯儲年內降息預期退坡。“全球資產定價之錨”再掀波瀾，10年期美債收益率日前突破4.5%關口，並維持在該點位上方運行。

有市場人士擔憂，10年期美債收益率劍指5%的“夢魘”恐再度來襲。分析人士認爲，當前資產價格更多體現爲降息預期搶跑交易的修正。展望後市，降息預期可能繼續在數據與地緣政治驅動下搖擺，並影響美債收益率走勢。

多期限美債收益率上行

美債收益率快速攀升，再度引發市場關注。

當地時間4月10日，由於美國3月消費者物價指數（CPI）全線超預期，市場對美國“再通脹”前景感到擔憂，6月降息預期暴跌，多期限美債收益率上揚。

在前一日突破4.5%關口後，10年期美債收益率4月11日持續攀升，盤中最高觸及4.597%；2年期美債收益率盤中一度向上突破5%關口，爲去年11月以來首次；1年期和更短期的美債收益率依然維持在“5”字頭的利率高位。

“美國通脹再次‘蠢蠢欲動’，給金融市場帶來了不確定性的漣漪，並使人們對美聯儲的利率計劃產生了懷疑。”牛津經濟研究院美國高級經濟學家鮑勃·施瓦茨（Bob Schwartz）在發給上海證券報記者的郵件中表示。

與此同時，長短期限美債利率倒掛明顯。截至2024年4月11日，3個月、2年期、10年期美國國債到期收益率分別爲5.45%、4.93%、4.56%，長端利率顯著低於短端利率。

業內人士稱，長端利率由於風險溢價更高，在正常情況下會高於短端利率。結合歷史經驗來看，美債利率倒掛往往預示着可能出現經濟衰退。

“而當前情況有所不同，現階段市場主流觀點很少有認爲美國經濟短期內會出現經濟衰退，期限利差倒掛的主要原因在於市場在提前交易美聯儲後續降息。”華福證券首席經濟學家燕翔表示，長端利率顯著低於短端利率，反映長端債券資產價格目前處在高估狀態，如果後續政策利率降息不及預期，長端債券資產價格存在調整的風險（即利率上行）。

降息預期再修正

隨着美聯儲降息預期的持續降溫，交易員們開始爲年內不降息做準備，10年期美債收益率劍指5%的“夢魘”再度來襲。

在美國3月CPI公佈的同一天，美國財政部拍賣390億美元10年期國債，拍賣結果相當慘淡。本次10年期美債拍賣預發行利率爲4.529%，最終得標利率爲4.560%，尾部利差高達3.1個基點，是有記錄以來歷史第三高的尾部利差。

上述種種，不免讓市場回憶起去年三季度的“美債風暴”。彼時，同樣在通脹回落遇阻、美債拍賣慘淡等因素的擾動下，10年期美債收益率強勢升破5%，利率飆升壓降風險偏好，全球資產“風聲鶴唳”。

但據分析人士觀察，當前市場敘事與彼時仍有不同。“去年第三季度美債利率走勢更多是由期限溢價上升驅動，背後是因爲美國財政部大規模發債打破供需平衡。而現階段可能更多體現爲對通脹預期和經濟基本面的定價調整，以及此前搶跑的降息預期在不斷修正。”一位宏觀研究員對記者表示。

燕翔認爲，按照傳統經典指標計算，當前包括美債、美股、黃金等在內的多種海外資產價格普遍出現高估特徵。上述資產價格背後的運行邏輯，很大程度是對美聯儲降息預期的提前搶跑交易。過往大量歷史研究表明，美聯儲開始降息後股票債券黃金價格都會上漲。

美債收益率走勢如何演繹？

連續三個月超預期的CPI數據、不斷後置的“首降”時點預期……隨着數據的不斷更新，越來越多的金融機構開啓“撕報告、改預測”模式。

例如，瑞銀財富管理投資總監辦公室（CIO）發表機構觀點稱，基於最新數據，目前的基準情景爲美聯儲在今年9月開始降息（此前爲6月），全年降息50個基點（此前爲75個基點）。高盛的經濟學家將降息預測從6月推遲到了7月。

分析人士認爲，展望後市，降息預期可能繼續在數據與地緣政治驅動下搖擺。在此背景下，美債收益率走勢將如何演繹？

中金公司認爲，總體而言，預計短期內美債利率可能進一步回升，三季度開始或會逐步再度回落，前提是股市出現相對明顯的調整。由於今年美國國債供給量仍高，僅靠債券投資者可能無法壓低利率，因此可能還需要股票投資者的增持助力，而增持的前提可能就是美歐股市下跌觸發資產配置需求的轉移。

國泰君安國際首席經濟學家周浩在報告中寫道，地緣政治風險與通脹壓力一起開始壓制全球的避險情緒。預計短端美債利率會受到通脹以及降息延遲等因素的影響而保持在較高的位置上，而長端美債利率則可能因爲避險情緒以及通脹上升對於長期增長預期的壓制，出現一定程度的“被壓制”。