一个战略投资人，他可能不会太在意被投企业三年五年不上市，但是作为财务投资人，其实是有一个周期的，他是希望在一定时间内要退出的。大家在做投资的时候，要对自己的优势和特点有所了解，要清楚自己的定位是什么。

汉坤律师事务所合伙人 李朝应

以下内容根据李朝应老师在沙丘学院讲课笔记整理而成，有删减：

01

投资是怎样的一个流程？

我们站在法律的角度来说，一般把投资分为五个步骤。

第一是前期接触，签署意向；第二是尽职调查，形成决策依据。签意向书的时候，往往是听被投公司给你讲他们公司有多好。有的基金内部会有一个投委会，要等投委会通过了才能签意向书。有的是负责的合伙人直接就可以签意向书，签了以后，再做尽职调查，之后再去上投资决策委员会；第三，综合考虑，确定框架；第四是协商谈判，签署合同；第五是办理交割，完成投资。也就是一手交钱一手交货。大部分的正规投资，一般来说都是要走这样的一个流程。

02

投资人与目标企业如何相互选择？

我们在看企业的时候，应该怎样跟企业去交流？

我们一般把投资人分为两大类。一类是战略投资人，一类是财务投资人。

战略投资人往往就是这个行业里面的头部企业，比如BAT这样的企业。战略投资人更关注的是产业上下游的整合，除了给被投企业钱以后，还会注重企业之间的合作。

财务投资人往往关注的是各类基金，包括私募股权基金，VC创投基金，这些基金怎么投到一个公司里面去。所以，财务投资人对于企业最大的帮助就是钱，而且很看重财务回报。

一个战略投资人，他可能不会太在意被投企业三年五年不上市，但是作为财务投资人，大部分的基金在募集钱的时候，其实是有一个周期的，他是希望在一定时间内要退出的，所以关注点是不一样的。大家在做投资的时候，要对自己的优势和特点有所了解，要清楚自己的定位是什么。

03

TS是什么？

其实，TS就是一份意向性的文件。我们一定要理解，不是说你签了意向书就要给钱的。意向书其实是一个君子约定，最关键的就是讲投多少钱，占多少股，当然可能也会讲到好多的保护条款、股权结构等约定。

在整个意向书中，一般会有三个条款是有法律效力的。

第一，保密。保密更多的是倾向于保护被投企业的，人家要拿你的投资，把自己的核心东西都给你讲了，那他肯定是希望你要保密的。

第二，保护你们的独家期。比如你去看一个企业，你要决定投他的话，你肯定是希望有一个独家期限，在这个期限内，他不能去找别的投资人，当然对于你来说独家期肯定是越长越好了，但是对于被投企业而言可能是越短越好。

第三，费用条款。在投资界，一般你投一个企业所需的律师费，当然也可能有一些别的费用，是让被投公司掏的。除非投资人不投了，那么费用是投资人掏，否则的话，钱都是被投公司掏的，当然被投公司也会谈一个封顶条件，就是不要超过多少钱。

04

为什么会有尽职调查？

我们去市场上买东西，比如买一瓶水，你一看一目了然。你去投一个公司,其实也是在买一个东西，就是买股权，但是股权不是看得见摸得着的，这时候你肯定是希望对它进行深入的了解之后再做决定，所以要做尽职调查。

尽职调查不只是法律层面，也包括技术、产品、经营、财务等方面，而且大部分的经营和技术、产品的尽职调查往往是需要投资人亲自去做，比如要走访上下游，去看他的仓库、供应链等等。这一部分往往也是投资人的核心竞争力。

就法律的尽职调查而言，在投资人请律师去做尽职调查的时候，被投公司也会请个律师来做尽职调查。这两个律师的分工也是不太一样的，投资人的律师更多的是去发现问题，被投公司的律师主要是帮企业去做一些“包装”和整理。

05

目标企业常见的融资架构有哪些？

做完尽职调查，如果决定投这个企业，我们就要考虑了，你的基金是人民币还是美元，这个行业发展是不是适合在国内做进一步的资本运作，就是我们要考虑架构。

不同的架构选择

通常而言，我们讲的架构有境外离岸架构，有境内直接投资的架构。离岸架构又分带VIE和不带VIE的，境内架构基本上就是看有没有外资，如果有外资就变成外资企业，没有外资的就是纯境内的企业了。

我们做投资的时候，要考虑到自己擅长的领域和了解的资本运作情况。比如有些人只投国内上市的，有些人只投海外上市的，还有些人什么都投，既有人民币基金，又有美元基金。你要了解自己的特点，然后去看相应的行业里面的一些拔尖企业。

架构搭建的时机

一般来说，等到你们投资的时候，最好是企业的架构是搭建好了的。在早期搭好架构，最大的好处就是未来的重组成本会少很多。但是有很多企业在开始的时候，没想那么多，他就先把事情做起来了。等到他做起来了以后，有个投资人说你这个行业在美国上市更好，可能要调架构了，这个时候属于在成熟的阶段搭建架构，有可能花的时间、涉及到的重组等各方面会比较麻烦。

但好在架构之间有个转换，虽然麻烦一点，也许多花一些时间，涉及到一些成本的考虑，但是可以把境内放到海外，海外放到境内来，这是可以去调的。

架构选择的因素

关于架构考虑的因素，基本上你要看你的行业的类型，你的外资是不是受限制，未来在上市涉及到政府的审批、备案的手续，以及有没有税务重组的成本，还有被投的企业、创始人股东的国籍，以及未来你们打算怎样退出等等。

这两年大家都关注到的一些新经济，像美团、小米等这些很火的新经济领域的公司很多都在海外上市的，当然A股也是有很多好的企业在上市，就是不同的架构决定了你未来会在不同的地方去进行下一步的融资上市。

境内境外融资架构的模式

境内架构有纯内资的，还有中外合作和中外合资的，这都叫中外合营，说白了就是你办了一个国内的企业，但是你们作为投资人，手上是美元基金，你们要从海外投进来。境外架构分为外商独资企业架构（WFOE架构）和VIE架构。

境内外融资架构的交易结构、步骤、融资的文件、适用的法律，还有政府涉及到的审批，未来退出方式都是完全不一样的。我们可以这么理解，海外架构基本上都是用英文做文件，用的法也都是海外的法，根本不是用境内的法。

境内架构——纯内资模式

纯内资模式特别好理解，就是原来的创始人办了一个合资公司，后面有一个投资人投进去了，就把这个公司去办了一个工商变更，这也是国内最常见的。唯一需要提醒大家的是，大家投进去的时候经常是做的溢价投资。所谓的溢价就是你掏了一大笔钱，比他们原来掏的钱多得多，因为本身做投资的过程可以理解为投资人在出钱，被投企业创始人在出力做了一个结合。

比如创始人原来的几个股东掏了10万块钱注册了一个公司，可能他们占了100%。你有可能是掏1个亿进去只占10%，你已经把公司估值成10亿了。

境内架构——中外合营模式

中外合营，就是一个纯国内的架构，因为有美元投进来，海外的钱投进来，结果目标公司就变成了中外合营企业。中外合营有中外合资、中外合作两种模式，中外合作要更加灵活一点，但是中外合资更有利于资本运作。因为中外合作是企业各个股东之间相互约定，比如怎么分红，可以跟出资比例都不一致，相对灵活。但中外合资会更加资合一些，什么都是用钱来讨论，比如出资比例、分红比例都一致，但合资的好处就是它更加有利于下一步做资本运作。

目前，中外合营企业的最大好处就是，中国在外资上更加开放了，不像以前每一个案子都要搞审批，现在基本上都是用的外商投资企业设立及变更备案管理办法，都是用备案来考虑了。

境外架构——外商投资企业模式

对于外商投资企业模式，一般是由创业者亲自去设一个BVI公司，设BVI公司是为了税务和外汇监管的一些考虑。中国现在在税收上是不断加强监管的，每年的3月31号之前要去报税的，作为一个创业者，如果他直接去持股，将来卖了股票，他就立马要交税了。假如说他设了一个BVI公司，他就可以说钱是BVI公司的，还没到自己兜里。实际上公司也是他100%控制的，但是是有利于创业者的。

开曼公司一般就是你们要投的那个公司，是将来融资上市的一个载体。至于为什么用开曼，用BVI，就是因为BVI、开曼这些都是纳税天堂，没有税收，但是BVI和开曼本身的维护费用是不一样的，开曼更贵，但是口碑更好，投资人更喜欢，一般来说大家都投到开曼去了。

创业者在香港设公司，都是为了到国内来享受税收优惠的。香港有几个好处，第一，口碑比较好，第二，将来如果往海外分红，是有机会享受税收优惠的。比如分红预期税不是10%而是5%。第三，香港在国内，按国内的法规办一些公证认证的要求时，也比海外的公司更加简便。

但是香港也有它的缺点，首先它的信息太透明了，任何一个香港公司的股东董事的信息，随时花一点港币都可以查得到的，但是大家有时候并不愿意让自己投资的公司信息那么透明，除非上市的时候自己去选择公开。第二，香港公司的股权变更是有印花税的，每次股权变更买方、卖方要各交1‰的印花税。

境外架构——VIE架构

有些运营公司往往是一些行业上对外资有限制或者是禁止的，所以它不能被外资直接投到公司里面去。所以就设计了VIE这样一个模式，要让创始人注册一个纯内资公司，然后去拿到相关外资限制的行业的牌照。

这个模式其实在中国新经济里面是广泛应用的，基本上你能想到的在中国非常有名的这些互联网公司，都是用VIE架构去上市的。

境内外架构的转换——过渡状态的混合体

还有一个架构我们叫它混合体。如果大家都是做人民币投资的，从2016年开始人民币现在往海外去投的时候叫ODA，这个程序是非常困难的，外汇出境很困难，这种模式就是解决了这个问题。特别是一些有VIE架构的，我们会建议你把钱投到运营公司，你先不到海外去拿股，因为你钱出不去，你在海外先拿一个期权，什么时候把钱出去了你再到海外拿股，但是你把钱该投到境内的公司也让他用。这两年，这种模式其实是很流行的。

境内外架构的转换——境外转境内

这两年红筹回归还是蛮流行的，就是要把海外的投资人都清退，然后平行的移到国内来，满足国内上市的一些要求。国内上市的要求是比较复杂和严格的，因为国内上市用的是审批制，比如你要确保大股东三年没变，管理层几年没变，你要确保盈利都是能够连续计算，然后在这个过程里面的税务、重组、审批、登记各项都是合规的，因为稍有一不慎你就面临着A股的审查，就会导致你不能上市，红筹回归这个过程应该说比搭红筹本身要严格很多。

境内外架构的转换——境内转境外

搭红筹就是把境内的架构变到海外去，就是你去设一些持股公司，然后确定设立开曼、搭WFOE、搭VIE。大红筹的时候，你针对的都是海外上市的要求，海外上市基本上采用的是备案制或者披露制、报告制，比如你在这个过程中有什么问题，你去跟证监会披露就行了。只要你登记的时候跟人家讲清楚，比如自己哪个环节有些小瑕疵小问题，在海外上市就没有什么问题的。

06

谈判如何把握？

在谈判签合同的时候，律师主要是从专业上来帮助投资人做一些梳理。重要的商业条款，还得是投资人自己去跟被投资公司谈，真正的谈判还是靠投资人自身的实力。将军在战场上拿不回来东西，不要指望外交官用嘴巴拿回来。

在谈判协商签的过程中，大家会签一些备忘录或者是会议纪要。投资人会根据整个的尽职调查报告，在投资合同中设置相应的交割条件或者交割后条件。一般来说交割条件包括工商登记，你把我登记成了股东，我才给你钱。有的时候你还要他签股东会决议，董事会决议等，这里面有很多条件要设置好，到合同里头进行反复的磋商谈判和协商。

07

交割是个怎样的安排？

其实交割就是一手交钱一手交货，他给你股票，你给他钱。在给钱的过程中，大家会纠结一个问题就是先给对方钱，还是先让对方登记自己的股权？无论是先给钱还是先登股权，我们都可以考虑。

先登股权，就是你把我登记成了股东了，我才可以给你钱。如果你比较大方，有时候公司比较缺钱，你就先把钱给了，然后再去做登记，也是可以的。但是坦率的说，这样做会有一些不确定性。这就看你是把它设计为交割前的条件，还是交割后的义务了。

站在投资人的角度来说，我们肯定是希望先把工商这些条件都满足了，然后再打钱。

08

对目标企业的陈述与保证有哪些要求？

我们在跟企业谈判的时候，会请律师写很多很细的条款。我们怎么来看这些合同和条款？赵本山有个很有名的小品叫《昨天今天明天》，其实我们在谈一个合同的时候，也是昨天今天明天。

“昨天”，就是要让这个企业跟你来保证性陈述，讲他的过去是什么样子的，都做了哪些事，而且这些事情都是合理合法合规的。“今天”，其实就是我们反复讲的一手交钱，一手交货，我给你钱，你把股权给我。“明天”，就是我投完资之后，我也成为你的股东了，我们要在一起搭伙过日子了，我们要定下来过日子的规则，其实就是你会要求更多的特殊的权利来保护自己的利益。

往往你跟被投资企业去谈的时候，被投企业会说，条款有必要写这么多吗？我们把它删一些吧。我建议大家在跟被投资企业谈这些条款的时候，轻易不要让他删，因为它每删一条，那就意味着他在这一条上不需要做陈述和保证。未来在这个问题上，就有可能是一个雷。

我们最佳的做法是什么？我们不但不删，我们要加。怎么加？你允许他做“除外”。比如他要删某一条的时候，你不要他删，但是你允许他说问题，他说了之后，你对那个问题也会有一个自己的判断。如果这个问题我还是可以接受的，那么我最终还是会投，但是我会把这个问题记下来，不影响我做投资决策，将来对方就这个问题产生的责任我可能也不会追究，就是双方要有一个基本的判断。

09

如何看待投资人的一些特殊权利？

我们做投资，往往是只占公司的一个小股。作为小股东，你怎么样保护好自己？这是一个很需要认真对待的问题。在市场常见的对投资人的保护里面，我们设计了好多保护条款。

清算优先权

清算事件下的财产分配，投资人享有“清算优先权”。我们这里说的清算事件，并不只是公司倒闭，也包括整个公司的控制权转移，整体出售等。比如一个公司在最初注册的时候，只出了10万块钱。你投了1个亿，只占10%，公司创始人却占到了90％。作为一个90％的股东，他们某种程度上几乎是为所欲为的，当你的1个亿投给他之后，他很有可能马上做一个宣布，把公司清算了。他一旦把公司做了清算，就意味着你的1个亿里面，他可以拿走9000万。

所以我们在做投资的时候，一定要学会保护自己，把这个清算优先权要到。这样，一旦发生公司清算的情况，我们可以要求他把公司里面的钱先满足我们的要求，比如先给到我们投的本金的一倍或者是两倍。两倍可能有点高了，至少一倍是很合理的。如果公司出现了一些投资清算这种事件的时候，我们希望至少把我的钱先拿回来。

支付股息

我们投资之后，会要求对方每年给6%—12%的股息。这个股息我们不会让他当年就给，但是我们会要求他每年都要记。这个留到什么时候用？可以在清算或者回购的时候用，到时候我不只是要我的本金，而且还要把股息一起给到。如果公司经营得很好，要分红，也是先把我们约定的股息拿了，然后再一起来分剩下的股息。

对赌条款下的业绩调整

比如我投了一个亿，占10%，但是我要求你承诺，比如业绩要达到什么样的指标。比如我要求利润明年达到5000万，后年达到8000万，再往后达到一个亿，如果没有增长，我有可能要求你要把股权比例做一个调整。比如我不是占10%了，可能占12%。

需要注意的是，我们在做对赌协议约定的时候，一定要考虑让大股东给你转，而不是让公司新发。因为中国《公司法》是讲究同股同权的。如果公司因为业绩没达到，单独给你发股，是可能侵犯了其他债权人和其他股东利益的。

回购权

你投了这个公司五年后，它还没有上市，整个经营状况都没有达到你理想的状态，那么你有权利要求他把你买走。某种程度上，回购权是对投资人的被动保护，而且投资人也不愿意去行使这个权利，因为一旦行使这个权利，给到你的回报不会特别好，基本上就是退本金加一个股息。

回购和对赌有点类似，国内而言，我们不能只要求公司作出这样的承诺，一定要让大股东也承诺，未来几年如果公司没上市，他有义务来回购，这样你就不只是去找你投的那个公司，还可以找那个公司的大股东，他有责任也有义务把这部分股买了。

股份授予和股份回购

这两个权利其实是一个硬币的两面。对于特别早期的公司，吸引你的可能只是这个行业方向。这时候，我们一定要锁定这个创始人。

具体的做法分两种。一种叫股份授予，就是我们投了一个亿占10%，创始人会有90％的股权，但是这90％的股权不是都归你了，我要分四年给到你，相当于你每干满一年，我给你90％的25%，直到你干满了四年才能拿到。而且股份转让方面，你是不能随便卖的。另外一个做法是，90％股权是创始人的，他也都拿着了，但是假如他没有道理的退出公司了，你要让他把股转出来，就是有你权利把股权买回来。

认购新股

如果公司再融资，你有权利先投。但是，你们也会考虑，鸡蛋不能放到一个篮子里面，你们投资的时候，也不是每次重金去投一家公司，这个公司如果有不同的投资人，可能对大家都好。所以，你要看好这家公司，你可以选择跟投，一直维持你的10%，而不是把你的10%变为20%甚至更多，这是一个更加常见的做法。

不竞争、保密和知识产权协议

不竞争就是创始人无论是作为员工还是股东，都不能在外面再搞一摊业务，跟公司有任何的竞争。然后，他的新的发明创造等知识产权都要归公司，而且他要对公司的信息都要保密。

这些要求常往往不只是针对股东，而且要更多的适用到员工身上去。当然被投公司会说，这样做对员工要求太高了。那么，至少一些关键员工是应该答应这些要求的。

员工期权激励计划ESOP

我们做投资的时候，除了看重创始人之外，也非常看重整个团队，这就涉及到期权，就是期权会占到投资的一定比例。比如，创始人打算拿出来20%做期权，这个20％是你的10％里面也分出来2%，还是从另外90％里面拿出来20％？这个往往是一个谈判的焦点。

期权总体而言就是帮助企业的长远发展，公司整体的布局跟员工的收益是挂钩的。我们经常把期权叫做“金手铐”，就是把员工“铐”住了，让他的利益跟公司利益一致。

反稀释

反稀释会在公司出现估值较低的一次融资时用到。比如当时你投了一个亿，公司估值十个亿，后来公司决定再融一次资，整体估值变为五个亿了。你投了一个亿占10%，别人现在投一个亿能占20%了。这个时候，你要有反稀释的权力。

市场上最常见的有两种做法，一种是完全棘轮，一种是加权平均。很显然，完全棘轮的做法对你们更有利，说白了就是按新的估值去算。加权平均法，就是要做一个公式做一个测算，你可能不能占20％，但是会占到百分之十几。

反稀释背后的逻辑就是，公司估值下滑了，这个责任由谁来承担。如果都是由创始人来承担，那你就是被调成20％；假如你作为股东，愿意跟着承受一定的损失，允许把自己的股权稍微调整一点，那就会用到加权平均了。说实话，市场上现在用加权平均的比例其实是更高的，而完全棘轮是相对较少的。

股份转让

我们投了一个公司之后，如果创始人或者普通股想做一些股权转让的时候，我们对他们要有一些限制，就是不能随便转，如果转的话，要经过投资人同意。第二，就算投资人同意了，投资人也要有优先购买权。

跟售权

有时候，创始人想卖一些股，你不但不想买，还想跟他一块卖，这就叫跟售权。比如创始人占90％的股份，你占10％的股份，如果他要卖出去20％的股份，那你就可以行使跟售权，就是他只能卖18%，你可以卖2％，大家一起去卖20%。这对投资人来说也是一种保护，就是防止创始人先跑了。

领售权

比如我们投资的时候，投了一个亿占10％，公司估值是十个亿。现在，估值达到一百个亿了，那我们觉得可以把公司卖了。这时候，往往会有争议的，因为创始人不一定愿意。一般情况下，投资人要有一个比例通过，比如优先股股东占51%以上的都表决通过了，都愿意这么干，这个时候创始人就失去发言权了，他就得被强拽在一起卖了。

投票权

投票权在某种程度上往往是决定权。一个公司在经营的时候，最核心的往往不是否决权，而是决定权，就是我想干一件什么事情，我就可以决定去做了。你要控制一家公司的话，你如果占到15%或者是20%，那你没有多少决定权。但你要超过51％，你的决定权就会比较强大了，你想干什么事就可以干了。

否决权

投资人投到一个公司，对一些资本运作的事情，比如公司合并、公司出售，都会要求自己有一个否决权。就是没有我同意，这件事你是不能做的。但是否决权相比决定权，是更弱、更消极的一个保护。

信息权和检查权

公司的财务信息年报、季报、月报，他们都要定期报告给投资人，这就叫信息权。检查权就是，比如你通过看那些报，觉得有些东西不对劲，那我想去公司看一看，甚至想请我的审计师专门到公司里面去，需要公司配合。

你们在做投资的时候，相对公司内部而言是外部人士，公司有很多方法让信息变得不对称，你不把这些权利写到白纸黑字上，公司会用很多方法来把你隔开，这样你就没办法接触到真实的信息，作出准确的判断。

股份登记权

这个权利一般分两块，一块是你可以单独邀请公司去做登记；第二块叫做附带登记权，就是别人做登记的时候，可以把你带上，一块去登记，你的股份将来也可以跟着一块交易和出售。

10

与投资项目退出相关的考虑？

投资项目退出的时点和方式

第一种是IPO退出。这应该还是大家最期待的，因为IPO之后，公司的股票就进入了公开市场的流动性。当然，国内的锁定期会长一点，创始人、大股东都要锁三年，投资人作为小股东也要锁一年。香港、美国一般都是六个月。

第二种退出方式就是并购。现在有很多的项目都是通过并购退出的，尤其是已经上市的公司介入到一些项目里面直接并购，它就可以给到大笔套现的资金，也可以给到大笔的股份。比如，上市公司通过发行股份来并购，你们作为投资人投到那个被投公司，如果接了上市公司的股份，某种程度上也获得了流动性，这就间接相当于你们获得了IPO的股份，在资本市场上也可以通过流动性实现退出了。所以，并购退出是大家的第二期待。

第三个退出方式是转让退出。转让退出和并购退出是不一样的，并购退出基本上是公司整体出售，而且往往是卖了一个比较好的价格，而转让退出是指你自己转让退出了。比如你们是一个投早期的基金，你们投完了A轮之后，结果又有一个B轮来投了，你们说把我的也买了，这叫转让退出，这个目标公司是没有发生并购的。

第四种退出方式是回购。回购退出往往是迫不得已的一个退出方式，基本上就是兜底了，因为这个时候基本上是IPO没着落，并购找不到，转让没人要，只好让大股东或者整个公司来买了。这种方式对于投资人来说，不是一个上选之选，因为回报往往不是特别好的，基本上就是保本加一个基本的回报。

投资项目退出的流程及法律问题

退出是有一个正规过程的，在这个过程中，IPO是最简单的，基本上不用签任何协议。但是，其他三种方式在法律上都叫股权转让，都会涉及到签协议的流程。特别是非并购的那两种，尤其是你单独转让的，往往在过程中会很纠结。作为新的买家，他要掏钱买10%的股份，肯定是希望看一看公司做一些DD。但是如果不是整体的并购，公司的配合度往往是很低的。如果你有信息权和检查权，你就可以跟公司要东西了，否则会很麻烦。

另外，在整个交割过程中，人家也是要看你在公司中有没有优先购买权，有没有触犯别的股东的协议。而且，你要注意税务问题，你要退出了，肯定要交税。就算是你投境外架构，如果它的主要运营在国内，也是要交税的。对于境内架构，如果公司里面还有一些国有股东，你要不要经过国资的流程，要不要走评估？如果你占的股份比较多，新的买家进来了之后，会不会构成并购？这里面有很多问题是需要考虑清楚的。

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什么样的股权结构适合创业企业？

创业企业股权安排—如何分配

如果几个朋友一起创业，怎么分股？我强烈建议在投资的时候，都把股权金钱化，用钱来衡量。有些投资人会说自己投劳务，这种情况下，你最好不要把他归到投资人这边，而是归到创始人那边。站在投资人角度，我也强烈建议创始人最好是要在公司上班的。作为创始人，不在公司全职上班，多多少少是会带来问题的。

创业企业股权安排—实践操作

中国的公司一定要有一个核心的人，比如董事长或者是CEO，他们操更多的心，可以拿更多的股。如果几个创始人都均衡的拿一样多的股，这样其实是对公司是不利的。

创业企业股权安排——注意事项

你去看一个公司的股权结构表的时候，特别是在海外架构，它的股权结构表是比较复杂的，比如提前留出了员工期权。在中国，没有上市的公司是搞不了员工期权的，但是在国外的公司是可以搞的。比如他给员工期权留了20%，他还没发，只是留了，那个员工也还没有行权，他就算不上股东。

我们在算比例的时候要有两个数字，一个叫做fully diluted，一个叫non-fully dilited，比如有的时候你按Non-fully diluted算，你可能占了20%，但是再加上你要稀释出去20%，你其实最后只有16％。因为你fully diluted后，你要拿出去一部分给到员工的期权，还要再稀释你一次。

我们前面提到投资人要有哪些优先权，之所以要考虑股权比例，往往就是因为涉及到分红、清算的时候，这些优先权会影响到测算。比如，公司出售的时候会重新谈判，如果投资人行使了那些优先权，会出现创始人一分钱都拿不到的情况。

还有公司的组织结构，比如我们投了一个公司，它底下的子公司会有不同的安排，我们一般是要求每一个公司的子公司，涉及到的所有的权利都要提交到母公司的董事会。特别是你们投那种控股型公司的时候，它自己是不做运营的，不要让人占了空子。

创业企业股权安排——公司估值

我们在讨论股权安排的时候，一般也会考虑到公司的估值。

PE估值就是公司的净利润，乘10或者乘20，这种做法是非常常见的，但是对于好多公司是不适用的，因为有些公司压根没有利润。

一般没有利润的话，我们可能用可比公司法，就看看市场上同类公司最近做过的一次融资是什么情况。

可比交易法就是以近期被投资、并购的同行业公司定价为参考，获取财务或非财务数据，得出合适的计算依据。

现金流折现，就是我们不看公司的利润，就看它产生多少现金流。这个公司的经营在不摊销、不折旧的情况下的，它的现金流是多少，然后基于它的现金流做一个估值。

资产法，通常是以公司发展所支出的资金为基础，经常用于一些重资产的公司。

创业企业股权安排——合伙创业的协议

我们在投一个公司的时候，会看到这个公司前前后后有不同的合伙人加入，有些公司的技术非常强，但是管理不行，我们会考虑给他介绍一个CEO；有的公司是管理很强，但是在技术研发上不行，那我们可能帮他找一个CTO。所以，投资人还是会帮忙做好多工作的。

坦白讲，这些创始人之间的进进出出对我们往往也是有影响的，我们要对这些东西进行关注。当然，一个成型的公司，如果它的创始人团队非常完美，对我们做的各项工作布局都很好，我们不用考虑这些问题是最好的。

12

投资人如何帮助创业企业规划激励计划？

对于整个股权激励或者期权，我们怎样给期权？怎样兑现？怎样行权？

股票期权

股票期权并不是给了公司的股票，给的是一种选择权。比如张三、李四到了我们公司，我允许你在未来三到五年内，用公司现有的价格，比如一块钱一股来买公司股票。于是，他就会拼命工作，他希望公司的股价张到八块、十块，如果到了十块他就能赚九块钱，这是股票期权的核心意思。

一般来说，我们会给到员工一个行权的通知。这个通知是员工最在意的，因为是满满的干货，比如说准备给你多少钱一股，你可以用它来行多少天等等。

股票期权成为既得的时间表

在股票期权中，有一个概念叫做授予日，就是授予股票期权的日期。授予了之后，它就开始进入得权期，不断的得权，到得权日满了，他就可以进入行权期，然后到了行权日，他就可以行权，成为公司股东了，成为公司的股东就叫持有期，最后他把股票卖了，就是转让。

股票出让与价值收益

在实践中，对于好多员工来说，他们把行权日和转让日缩短为零了，因为他不想掏那一块钱一股，他直接跟公司说，我行权，你同时帮我把它卖了吧，他就想赚个差价。对于他们来说，期权就是一笔额外的奖金。

虽然有些员工在行权的时候直接去赚差价，把它套现走了，但是也有一些员工看好公司发展，觉得公司股票还能涨，愿意掏1块钱把它买了。大家都知道期权的行权，它交的税其实是不一样的，在行权后持有的增值是交20%，因为你已经当了股东，后面的溢价就是你的个人部分了。但是在前面那部分是要按照超额累计税率，类似工资要交税的。从1块到99块钱，他是要交45％的税。假如到了100块，后来又涨到300块，那200块钱他要交20％的税。

还有一些员工的行权是，我很看好公司，但是我也不想掏那一块钱，除了直接把它卖了，还有一种方法叫做非现金行权。我本来要掏一块钱买一股的，我也不掏一块钱了，我把它折成股，你少给我一点股。比如我从一块钱涨到十块钱，我有一百万股，你也别让我掏一百万了，你给我九十万股就行了。

股票期权的授予和限制性条款

股票期权有个授予日期，然后要确定行权价，要给股票的数量。其中有几个日子对股票期权还是有一些限制的。比如正常离职了，三个月内必须行权，不行就作废了。而且公司一般都有优先购买权。

对于股票期权来说，行权了之后的股，一般是不给投票权的。说白了员工更看重的是经济利益，我们不希望通过期权又把公司的管理搞得很复杂。有些公司的员工期权是一个很重要的分量，那部分股权的投票权经常是授予到公司的创始人手上去集中管理。

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基金设立和募集有哪些核心法律问题？

境内外私募基金监管体制简介——境内

中国最牛的协会之一就是中国证券投资基金业协会，证监会赋予了它行业管理的职能，它主要从三个方面对基金进行监管，第一是主体，第二是募集行为，第三是持续的信息披露。

（1）主体监管——私募管理人/私募管理人登记

当你要去募一个基金，去做管理人的时候，你要先去做一个登记，而且这个登记要请律师事务所出具法律意见。在登记后的六个月，你必须募一只基金起来，如果不募，你的管理人登记是要被注销的。

（2）主体监管——私募基金

你做基金去找的投资人，不仅相对有钱，而且要有一定的判断能力。比如净资产不低于1000万，金融资产不低于300万等。而且，有些私募基金有人数上的限制，比如有限公司、有限合伙，都是不能超过50个人，而且是穿透着看。什么叫穿透？一层套一层的结构要穿透看；如果你已经在一个协会登记了，它就到那为止了。

（3）募集行为规范

募集行为现在越来越类似于买保险了，它要给投资人反悔的权利，你要让投资人去填好多的问卷，要让投资人承诺他的资金来源都是合法的，他有相应的风险识别能力。比如他有1000万的净资产，300万的金融资产，他要投100万，这些都是要提供一定证明的。

境内外私募基金监管体制简介——境外

坦率的说，海外搞基金的监管重点是不一样的，它不像国内的，一定要出一个法律意见书，一定要到协会去备案去登记，没有这方面的要求。海外的基金一般都是设在开曼，都是美元基金。

（1）主体监管——私募管理人/SIBL豁免登记

在开曼去设基金的话，一般来说我们做的基金都是私募基金，面对的都是一些专业高净值人群，门槛其实是不高的。我们作为管理人，每年向开曼交一个豁免声明，我们也不是设的是open fund，也不是做证券投资的，因为我们都是做一级市场的，是做股权投资的，所以这个门槛一般不难，没有什么复杂的事情。

（2）主体监管——私募基金

VC、PE大量的基金都是没有什么限制，所以在开曼的门槛并不高，限制要求是比较少的。开曼也有合格投资人的概念，就是自己做一些声明，你要满足你自己所在国的要求。

比如在中国，最大的要求就是你能够把钱弄出去。开曼底下的合格投资人叫做高净值人群，或者是有经验的投资人群，如果你有一个80万开曼币，或者是400万开曼币，只要你能参与到一个在海外投美元基金的门槛，一般都能达到合格投资人的要求。

如果涉及到美国人，比如这个人是美国人，因为美国是长臂管辖的，那你要符合SEC的一些表格。当然如果你要是不想把某个基金搞得那么复杂，你直接就不要找美国人就好了。如果有，建议你请个懂美国法的律师在这一方面做一下审核。

（3）反洗钱

开曼不像国内要搞登记，要搞备案，它重点的监管就是反洗钱，因为做基金是很容易用来作为洗钱工具的。比如你投了几个项目，回报都很好，但是项目退出不见得都是上市的，不见得是公开的，所以在开曼底下会有一些反洗钱的要求。

具体要求就是，你设一个基金，你要有合规官，你每次碰到了什么事情，你要去报告，如果没报告就要被处罚。合规官类似开曼的律师，他们会帮你去配置、去安排。基本上你可以把它理解为在开曼设一个封闭式的私募股权基金。无论是VC还是PE基金，很多东西大家一般是不会去碰的，所以不会有太复杂的事情，反倒是国内的监管要求比较多。